光伏製造產業鏈：強者恆強態勢明顯

2020H1光伏製造板塊營收增長，歸母淨利潤部分出現下滑。我們選取了光伏製造行業17家企業，其中硅料企業4家，專業硅片企業1家，專業化電池片企業1家，電池組件企業2家，光伏玻璃企業3家，膠膜企業1家，逆變器企業3家，一體化企業2家。20H1上述企業收入合計1148.57億元，同比增長18.41%，歸母淨利潤82.25億元，同比下降33.10%。其中收入同比正增長的公司有14家，佔比82%，歸母淨利潤同比正增長的公司有10家，佔比59%。

各環節出貨量普遍提升，價格下跌影響營收增速

硅料端銷量快速增長，價格下行影響收入增速。2020H1，保利協鑫、大全新能源、新特能源的硅料業務分別實現收入10.15、21.40、13.72億元，同比分別增長-19.64%、111.46%、12.83%；硅料銷量分別爲17489、37982、26200噸，分別同比增長-15.64%、143.79%、43.96%。可以發現，上述企業硅料業務收入的同比增速均小於硅料銷量的同比增速，主要原因是2020年上半年國內外疫情相繼爆發，光伏需求出現波動，硅料價格下行導致公司收入增速有所減緩。2020H1通威股份硅料出貨量爲4.5萬噸，同比增長97%，硅料業務貢獻利潤3億元，同比激增700%，上半年通威高純晶硅持續滿負荷生產，產能利用率達116%，單晶料佔比達90.86%，平均生產成本3.95萬元/噸，其中新產能平均生產成本3.65萬元/噸。

硅片端銷量穩定增長，受疫情影響Q2價格下調。2020H1隆基股份實現單晶硅片對外銷售24.69億片，同比增長14.98%，其中國內銷售21.9億片，佔比89%；海外銷售2.75億片，佔比11%；自用14.89億片，佔比37.6%。硅片業務實現的營業收入64.7億元，同比增長11.07%。2020H1中環股份實現光伏硅片銷量25億片，同比增長4.17%；實現光伏硅片收入65億元，同比增長3.17%。上半年硅片企業收入增速小於出貨量增速的原因是，受疫情影響，二季度公司連續下調硅片價格，導致收入增速放緩。

電池端出貨快速增長，疫情影響行業需求，價格下滑較多。2020H1，通威股份和愛旭股份的電池片銷量分別爲7.75GW、5.24GW，同比分別增長33.75%、82.00%。2020H1，通威和愛旭的電池片業務收入分別爲58.43億元、35.53億元，同比分別增長0.22%、29.01%。可以看到，兩家公司的電池片收入增速遠低於銷量增速，主要原因是：2020年初，受新冠肺炎疫情影響，光伏市場受到較大沖擊，尤其是2-4月全球海運受阻、經濟封閉、電站投資及安裝工作停滯，光伏終端市場需求的暫緩逐步傳導至電池片環節，致使電池片價格在2-4月下跌了近20%。同時，疫情帶來的員工返崗返工率降低、新項目的建設進度推遲、海外客戶訂單階段性減少、防疫防控費用增加等，也給公司的經營帶來不同程度的不利影響。

組件端銷量和收入均快速增長，價格同比下滑超15%。2020H1，隆基股份、晶澳科技、天合光能的組件銷量分別爲6.58、5.46、5.84GW，同比分別增長106.04%、29.00%、37.00%；組件業務收入分別爲115.0、97.4、90.4億元，同比分別增長77.4%、21.4%、31.1%。組件收入增速小於銷量增速，主要原因是上半年受疫情影響，產品價格下滑，其中20H1隆基股份組件均價同比下降16%，較2019年均價下降約18%。

光伏玻璃龍頭收入快速增長，Q2海外需求疲軟價格承壓。2020H1，福萊特、信義光能、彩虹新能源的光伏玻璃收入分別爲21.28、31.86、5.93億元，同比分別增長38.90%、23.82%、-5.87%。其中，Q2由於海外疫情較爲嚴峻，海外光伏玻璃需求疲軟，光伏玻璃價格下行，導致收入增速有所減緩。7月以來光伏玻璃價格持續上漲，玻璃3.2mm厚度價格從24元/㎡上漲至30元/㎡，隨着光伏需求量的提升，預計20H2光伏玻璃價格將持續走高，光伏玻璃企業收入增速有望提升。

20H1逆變器企業經營情況良好，光伏逆變器出貨量同比大幅提升。2020H1陽光電源和錦浪科技的逆變器業務分別實現收入26.69億元和6.83億元，同比分別增長60.30%、73.79%。2020年1-5月，中國光伏逆變器出口量達到24.2GW，同比增長35.5%。2020年1-5月的海外市場整體發貨情況來看，發貨金額方面，陽光電源總髮貨金額1.89億美元(包含印度工廠)，排名第一，份額佔比爲22.77%；華爲1.23億美元，排名第二，份額佔比14.82%；錦浪0.58億美元，排名第三，份額佔比6.99%。出貨量方面，華爲出口量6353.08MW，排名第一，份額佔比26.25%；陽光電源國內出口量4266.63MW，印度工廠發貨量1910MW，總計出口6176.63MW，排名第二，份額佔比25.52%；古瑞瓦特出口量1698.96MW，排名第三，份額佔比7.02%。

上半年電池片企業盈利承壓，硅片、組件、光伏玻璃盈利情況較好

受益於單晶佔比提升、產品質量和成本進步，通威和大全新能源盈利能力有所增強。2020H1，大全新能源、新特能源、通威股份的歸母淨利潤分別爲2.52、0.02、10.10億元，同比增速分別爲+723.76%、-99.26%、-30.35%；綜合毛利率分別爲26.21%、18.58%、16.42%，同比變化分別爲+7.93pct、-2.54pct、-5.59pct。其中，大全新能源毛利率提升以及歸母淨利潤同比大幅增長的主要原因是，二季度公司在產品質量和成本結構上都獲得了持續的進步，單晶級硅料的產量佔比達到了95%左右，同時，能源和物料消耗持續降低，儘管受到了檢修的影響，但是公司的現金成本創造了歷史最低紀錄，達到了4.87美元/kg。新特能源多晶硅產品毛利率下降主要受硅料價格下降影響。2020H1公司高純晶硅持續滿負荷生產，產能利用率達116%，單晶料佔比達90.86%，平均生產成本3.95萬元/噸，其中新產能平均生產成本3.65萬元/噸，多晶硅業務實現毛利率27.70%，同比提升10.72pct。

硅料成本下降疊加新產能釋放，隆基和中環盈利能力提升。2020H1，隆基股份和中環股份的歸母淨利潤分別爲41.16億元、5.38億元，同比增速爲104.83%、19.06%；銷售毛利率分別爲29.23%、19.24%，同比分別提升3.01、1.81pct。上半年隆基盈利能力提升，主要受益於硅料價格下降，疊加新產能釋放非硅成本進一步下降，帶來單晶硅片毛利率同比提升2.78pct至34.80%，光伏組件毛利率同比提升0.90pct至13.71%。此外，受益於收入快速增長，上半年隆基的銷售費用率和財務費用率分別同比降低2.23/1.43pct。上半年中環盈利能力提升，主要受益於公司生產G12產品產能提升較快，推進LCOE降低；且鑽石線切割超薄硅片智慧工廠項目已開始投產，依託技術創新和智慧化工廠建設，勞動生產率提升到3倍以上，項目產能提升2倍以上。2020H1中環新能源材料業務毛利率同比提升3.11pct至18.01%。

受疫情影響電池片價格波動大，影響電池片企業盈利能力。2020H1，通威股份和愛旭股份的歸母淨利潤分別爲10.10、1.37億元，同比增速爲-30.35%、-68.42%；銷售毛利率分別爲16.42%、10.20%，同比分別下降5.59、15.41pct。2020H1愛旭電池片毛利率爲9.64%，同比下降15.80pct。上半年通威和愛旭盈利能力下滑的主要原因是，受新冠疫情的影響，光伏行業產品價格大幅波動，其中電池片價格在2-4月的三個月內下跌了近20%，對盈利造成較大影響。2020年5-6月疫情緩解後，光伏市場景氣度明顯好轉，產銷量逐步提升，訂單恢復較快，下半年盈利能力有望回升。

2020H1，隆基股份、晶澳科技、天合光能的歸母淨利潤分別爲41.16、7.01、4.93億元，同比增速爲104.83%、77.90%、245.81%；實現銷售毛利率分別爲29.23%、23.28%、15.56%，分別同比提升3.01、2.49、0.26pct。

2020H1，隆基股份、晶澳科技、天合光能的組件業務毛利率分別爲13.71%、24.31%、13.94%，分別同比提升0.90pct、同比提升4.44pct、同比下降0.33pct。其中，晶澳科技組件毛利率提升較顯著的原因是上半年上游材料價格大幅下滑及公司垂直一體化優勢逐步凸顯。同時，從毛利率對比中也可以看出，一體化廠商在面臨材料價格大幅波動的情況下具備較大優勢。

20H1隆基大尺寸組件出貨佔比提高，未來大組件佔比提升可提高公司盈利能力。20H1隆基組件產量8GW，同比增長108%，對外銷售6.58GW，同比增長106%，自用量220MW。隆基組件銷售中海外組件銷售3.44GW，佔比52%，同比增長42%，其中美國、南美地區銷售增長幅度超過100%，歐洲地區出貨量增長幅度超過40%；國內組件銷售3.14GW，佔比48%，同比增長超過300%。20H1隆基M6組件佔比63%，較去年有明顯提升，預計下半年M6佔比有望達90%，全年佔比將超過70%。隨着大組件需求的日益增強，我們預測21年隆基166組件佔比將達到65%，182組件佔比將達到30%，大尺寸佔比迅速提升預計進一步增強公司盈利能力。

20H1晶澳有序擴張高效產能，並進一步發揮垂直一體化的優勢，強化質量與成本控制。拉晶環節，新建曲靖2GW、包頭2.6GW項目順利投產；電池環節，晶澳寧晉三四車間3.6GW高效電池升級項目有序推進；組件環節，新建合肥1.5GW、揚州4GW項目陸續投產。公司於義烏投資建設的10GW電池和10GW組件項目，其中包括募投項目的5GW電池和10GW組件，目前項目正按計劃推進中。

Q1光伏玻璃價格上漲，疊加純鹼、天然氣及電力等成本下降，光伏玻璃企業盈利能力提升。2020H1，福萊特和信義光能的歸母淨利潤分別爲4.61、14.06億元，同比增速爲76.27%、47.63%；實現銷售毛利率分別爲38.14%、47.34%，分別同比提升9.98、8.02pct。其中，上半年福萊特和信義光能的光伏玻璃毛利率分別爲40.05%、38.88%，分別同比提升11.28、11.57pct。福萊特歸母淨利潤快速增長，主要受益於銷售毛利率提升，而銷售毛利率提升的主要原因是毛利率較高的光伏玻璃收入佔比提升，疊加Q1光伏玻璃價格上漲所致。信義光能上半年光伏玻璃業務毛利率爲38.9%，同比增長11.6pct，主要受益於產品單價上漲、2-2.5mm薄玻璃產品銷售佔比提升以及純鹼、天然氣及電力等成本下降。

受益於高毛利率的外銷出貨增長，逆變器產品毛利率提升。2020H1，陽光電源和錦浪科技分別實現歸母淨利潤4.46億元、1.18億元，同比增長34.13%、281.87%；實現綜合毛利率分別爲20.37%、36.47%，分別同比下降7.59pct、同比提升3.49pct。2020H1，陽光電源和錦浪科技的逆變器業務毛利率分別爲32.36%、36.47%，分別同比提升1.94、3.49pct。上半年逆變器企業淨利潤和毛利率均有較大提升的原因有以下幾點：（1）受益於國內630搶裝帶動需求爆發，海外多國出臺光伏支持政策刺激經濟復甦，逆變器需求提升且高毛利率的外銷佔比提升；（2）疫情加速落後產能出清，疊加排名前列的企業加快新興市場佈局提升全球市佔率，行業集中度提升；（3）組串式逆變器出貨佔比提升。2020H1陽光電源電站系統集成毛利率7.27%，同比下降16.26pct，主要原因是電價下調，以及疫情影響電站項目開工率。

光伏設備產業鏈：不同企業有分化

2020H1光伏設備板塊營收下滑，歸母淨利潤小幅增長。我們選取了光伏設備行業9家企業，其中材料加工設備商2家，電池製造設備商4家，組件製造設備商3家。20H1上述企業收入合計92.74億元，同比下降46.07%；歸母淨利潤11.97億元，同比增長1.58%。其中收入同比正增長的公司有6家，佔比67%，歸母淨利潤同比正增長的公司有6家，佔比67%。

疫情影響行業需求和企業經營效率，部分設備企業盈利能力略有下滑

疫情影響晶體生長設備毛利率，晶盛機電龍頭地位穩固。2020H1晶盛機電實現收入14.71億元，同比增長24.80%；歸母淨利潤2.76億元，同比增長10.05%。分業務來看，晶盛上半年晶體生長設備實現收入10.20億元，同比增長36.75%，毛利率爲33.98%，同比下降6.12pct，主要是受國內疫情影響，企業復工延遲，經營效率承壓，導致毛利率下降。2020H1公司規模優勢顯現，費用率管控較好。上半年銷售、管理、研發、財務費用率分別爲1.58%、4.35%、4.85%和-0.75%，期間費用率合計10.03%，相比去年同期減少5.83pct，因而淨利潤實現穩定增長。2020H1天龍光電收入0.01億元，同比下降94.64%；歸母淨利潤-0.14億元；綜合毛利率-67.27%；單晶爐、切割機及切方機毛利率均爲0%。主要原因是公司自2018年底停工停產以來，目前尚未恢復生產，導致業績持續虧損。總體來看，目前晶體生長設備環節晶盛機電龍頭地位穩固，隨着光伏單晶硅片新一輪擴產持續推進及設備需求釋放，公司充沛的在手訂單有望爲業績增長提供支撐。

下游客戶密集擴產，電池片設備龍頭在手訂單充裕，業績快速提升。2020H1，捷佳偉創、邁爲股份、北方華創分別實現營業收入18.93、9.38、21.77億元，同比分別增長55.35%、51.03%、31.57%；實現歸母淨利潤分別爲2.49、1.89、1.84億元，同比分別增長8.11%、52.77%、43.18%；實現綜合毛利率分別爲27.68%、34.20%、36.32%，分別同比提升-5.88、1.81、-7.34pct。其中，捷佳偉創毛利率下滑及歸母淨利潤增速較營收增速低的原因是，受2020上半年疫情影響，出口設備佔比有所下滑，且會計準則調整場外安裝調試的費用重分類至履約成本所致。北方華創毛利率下滑及歸母淨利潤增速較營收增速低的原因是，公司產品線廣，同時新設備相繼進入產線驗證，不同產品結構影響了整體毛利率。整體來看，上半年在疫情影響之下，電池片設備企業仍實現了較好的業績增長，主要原因是下游客戶密集擴產，公司在手訂單充足。從產業鏈環節看，上半年電池片仍是擴產的主力軍，產能規模容量和投資額度均要遠高於其他環節。根據光伏們統計，2020年上半年全市場企業公佈的電池片擴產規模達到295GW，預計投資金額達到1405億元。

組件設備企業充分受益下游擴張節奏，上半年整體經營情況良好。2020H1，博碩光電、金辰股份、奧特維分別實現營業收入0.36、4.54、4.41億元，同比分別增長62.84%、11.70%、25.75%。收入增長主要受益於下游企業擴產提升對設備需求，2020H1組件是除電池片之外，產業鏈擴產金額最大的環節，僅隆基、晶科、晶澳、天合、東方日升這5家企業的擴產規劃就超過110GW，全市場企業合計擴產規模達261GW，預計投資總金額爲730億元。利潤端來看，2020H1博碩光電歸母淨利潤爲0.04億元，同比實現轉負爲正；金辰股份歸母淨利潤0.42億元，同比基本持平；奧特維歸母淨利潤0.38億元，同比提升56.61%。

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