上海證券報

近期市場震盪調整，市場擔憂情緒四起，四季度大盤將如何演繹？國泰君安證券研究所所長黃燕銘旗幟鮮明地認爲，未來市場依然是一個橫盤震盪的過程，指數運行區間是3100點至3500點，中樞在3200點至3400點區間。

9月16日晚，國泰君安研究所所長黃燕銘攜新晉首席策略分析師陳顯順向廣大投資者奉獻了一場精彩的直播對話，上海證券報記者就市場熱點問題獨家專訪二位。市場後續如何走？板塊輪動下一個是誰？資金抱團什麼情況下要小心？自下而上研究個股盛行，策略配置還有用嗎？

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大盤如何走？10月中旬是關鍵

近期市場有所調整，不少投資者對後市有些信心不足。黃燕銘表示，現在對市場的觀點還是跟8月18日接受上海證券報專訪時的觀點一樣。

第一， 6月到7月的牛市已經暫時告一個段落，沒有牛市的第二波。第二，A股市場未來的時間是3100點到3500點的橫盤震盪，中樞是3200點到3400點。但是後續橫盤震盪的區間很有可能會被拉大，這個特徵目前已經表現出來了。第三，這段時間由於風險偏好被壓在比較低的位置上，投資機會主要是在低風險特徵的週期和消費，科技股相對來講表現會比較弱。

黃燕銘最新強調：“我們要特別強調的是10月中旬這個時間，10月中旬至10月底是一個很重要的時間，整個市場很有可能會發生變化。所以短期之內，大家應該注意，第一，大盤指數如果在下探3200點，不用過於恐慌，這是一個很好的買點；第二，接下來一段時間，大家購買的股票應該逐步從週期和消費跨越到科技裏面去。”

震盪抱週期、逢跌加科技

陳顯順分析認爲，首先，我們應該珍惜每一次回調的機會，從結構上來說，有一句話叫做“震盪抱週期、逢跌加科技”。

週期品具有自身的邏輯，一方面在整個流動性收緊的環境下，信用擴張是大的趨勢，後續經濟的修復會帶動週期品的盈利修復超出市場預期，所以我們現在對於週期板塊依然做比較強烈的推薦。其次，市場在下跌的過程之中，科技板塊仍然是非常重要的，從全年維度或者再往後看一年的維度，盈利是逐級修復的，在這個趨勢之中，科技永遠是最閃亮的那顆星。

黃燕銘強調，三季度和四季度是整個經濟恢復的關鍵期。在疫情影響結束、經濟恢復到新常態的情況下，我們認爲週期類的股票和消費類的必選類股票走勢，基本上已經反映了預期，但是可選消費品相對來講還沒有完全反映。因此，投資者應該從必選消費逐漸轉移至可選消費，可選消費在未來的表現會更優。

旅遊酒店、社會服務板塊可能會率先反彈；航空板塊基本上已經到了一個歷史上的低點，後續是一個逐步改善的狀況。汽車板塊相對也是歷史低點，這些板塊可以在下個階段重點關注。

關於市場風格方面，黃燕銘還分享道：“關於大股票和小股票，我特別強調一點，我們推薦的是優質的小股票，我們不推薦‘妖’票，不推薦那些沒有業績的小股票，我們認爲整個市場的風險偏好度沒有高到那種程度。我們看到現在整個市場的風險偏好處於一個比較低的位置，但是未來時間風險偏好會抬升，對小票會有利。”

大白馬回調，資金抱團鬆動？

對於一些資金抱團非常明顯的股票，黃燕銘認爲：很多股票出現了快速的上漲行情後，未來看漲還是跌？很多人說重點是看市盈率，“我認爲其實關鍵不是看市盈率，因爲股票價格本身不是簡單去看市盈率的一個問題，市盈率是靜態的，我認爲在下個階段這些股票價格是漲還是跌，重點應該去看他們的股東賬戶數。”

黃燕銘分析了三種情況，第一，一個股票價格如果在大快速上升之後，它的股東賬戶數沒有減少，甚至是快速增加的這種股票，基本上不太會跌。第二，個股上漲之後，它的股東賬戶數是略微縮減或者是基本保持的話，股價出現暴跌的可能性也不大。第三，也是最可怕的情況，有些股票的價格快速上升之後，它的股東賬戶數銳減，這種股票後續很難維持住一個高價。

陳顯順也認爲，投資者應該注意甄別和避免參與資金抱團比較嚴重的、市盈率被炒的比較高的、微觀結構出現惡化的股票。核心擔憂是，流動性環境出現扭轉後，利率上行，就會擠壓估值的泡沫。微觀結構惡化，股東數量逐步減少，這類股票後續大概率會出現下跌。

風格輪動的關鍵指標何在？

當前很多成熟的投資人熱衷於自下而上發掘10倍牛股，個股研究趨於極致。策略研究如何體現價值？

黃燕銘首先承認精選個股的價值投資思維、或者說自下而上的研究風格在未來兩三年內還會比較流行，這主要與當前經濟增速放緩的大環境有較大關係。

但他認爲，“策略研究中主題策劃和風格選擇跟個股選擇是要結合的。比如說你通過基本面研究，發現有100只股票的公司基本面都非常好，都符合自下而上選擇的原理，但是這100只股票並不是同一個時間一起漲，或者說它的漲幅也是不一樣的。因此，判斷這100只股票漲的時間是有講究的。整個市場的風格經常在輪動，在其中選擇出不同的板塊何時輪換是關鍵，而這個問題是需要策略研究員來解決。”

風格輪動一直是A股市場的特徵和投資者的難題，黃燕銘分享了6個關鍵指標。具體是：EPS、ROE、成長性、無風險利率、風險評價和風險偏好。這幾個指標的變動往往會決定風格走向。黃燕銘認爲，即使是自下而上去選股票，從基本面角度出發，最後買賣股票時間點的選擇，必須要結合策略的觀點。

什麼是真正的策略研究？

黃燕銘作爲國內最資深的證券研究領袖人物，以完善的研究框架和獨到的研究視角培養了一大批業內知名分析師和投資人。在接受專訪時分享了他對策略研究的思考與感悟。

他說：“關於什麼叫策略研究這個問題，其仁者見仁、智者見智。我自己做證券研究27年，一直在思考什麼是策略研究。從1999年我做證券研究的時候，那個時候我就認識到要重視策略研究；在2000年的時候，我們就提出策略研究三大任務：大勢研判，資產配置、主題策劃，直到今天爲止，國內的證券分析師普遍接受這個觀點，接受策略研究的這三大任務。”

黃燕銘認爲，策略研究的本質是研究資本市場，解決證券投資的問題。

宏觀研究和策略研究有何不同？黃燕銘認爲，宏觀研究或者說經濟學家的任務是解釋和觀察客觀世界，他要坐在樹下看樹上的花開花落，偏唯物。而策略研究的任務是觀察經濟學家的內心世界，觀察人心的花開花落，偏唯心。

三句話總結：宏觀研究是以經濟學爲基礎，策略研究是以金融學爲基礎。宏觀研究解決的是實體經濟的問題，策略研究要解決的是資本市場的問題。宏觀研究偏總量思維，策略研究偏邊際思維。

“後浪”奔湧 研究所新首席受矚目

近期，國泰君安研究所策略首席交棒陳顯順擔任，一時間研究界的“後浪”廣受關注。年輕的“後浪”如何入行被髮掘？又將如何踏浪前行？

黃燕銘說：“國泰君安研究所在我擔任研究所所長之後，我們已經經歷了喬永遠、李少君兩位很優秀的策略分析師。現在我們又有新的一代，除了陳顯順以外，還有許多優秀的年輕人。很多人說他們的資歷好像也很淺，工作時間也很短……我說英雄不問出處，自古英雄出少年。其實我帶過的很多優秀的策略分析師，從早期的甚至到現在，其實年齡都不大，我相信他們能夠把這塊工作做好。相信我們一定能夠成功。”

責任編輯：陳悠然 SF104