锂原电池龙头，锂电后起之秀亿纬锂能
今天我们一起梳理一下亿纬锂能，公司的主要业务是消费电池（包括锂原电池、小型锂离子电池）和动力电池（包括新能源汽车电池及其电池系统、储能电池）的研发、生产和销售。消费电池主要服务于消费与工业领域，服务的市场包括智能表计、智能安防、智能交通、物联网、智能穿戴、电动工具等，是支持万物互联的关键能源部件之一。动力电池主要服务于动力与储能领域，服务的市场包括新能源汽车、电动叉车等工程器械、电动船舶等领域，以及通讯储能、电力储能、分布式能源系统等，是支持能源互联网的重要能源系统。
锂原电池又称锂一次电池，即不可充电的锂电池，其技术含量高，制造工艺复杂，生产周期长，具有能量高、使用寿命长、适温范围广等优点。
锂原电池业务是公司成立以来的核心业务，经过十几年的发展，凭借技术和成本的优势，公司已成为全球第三、国内第一的锂原电池厂商。公司的锂原电池产品多样化，主要有锂-亚硫酰氯电池、锂-二氧化锰电池、锂-二硫化亚铁、电池电容器（SPC）、高温电池等，广泛应用于各个领域，能满足客户多元化需求。
公司锂亚电池的市占率在国内近 60%，如今成长为全球第三的龙头企业，显示出了极强的内生增长力。国内竞争对手普遍规模较小，公司收购武汉孚安特，优化锂原电池产品结构，强化锂原电池领先地位。公司国内竞争对手除了已被收购的孚安特以外，还包括成都建中、瀚兴日月。公司锂原电池国外主要竞争对手有三家，分别为法国 SAFT、以色列 TADIRAN 以及日本 MAXELL 公司，海外竞争对手普遍聚焦于所属地域市场。
公司消费锂电池主要分为小型消费电池与 18650 圆柱电池。1）前者用于可穿戴、蓝牙、电子烟等，主要是小型软包电池。型号众多，定制化设计，产品价格较敏感。该领域竞争相对于手机电池、平板电脑电池更为温和，市场规模也可观；2）18650 圆柱电池，原计划用于动力电池，后逐步转为消费电池，应用场景主要以电动工具、电动自行车为主，特点是高度标准化统一，产品价格比较敏感。
动力和储能锂电池市场空间大，2019 年全球动力储能市场空间 1217 亿元，预计 2025 年约为 6274 亿元，约为 2019 年的 5 倍。从国内动力电池市场市占率来看，龙头集中不断提升，亿纬锂能从 2016 年市占率 1%，不断提升，2019 年首次跻身 TOP5，达到 3%。公司绑定了戴姆勒和起亚现代，专供软包三元电池，未来会随着他们起量。
电子烟是一种模拟传统香烟工作的电子设备，由雾化器、盛放尼古丁溶液的烟管、电池三部分组成。传统烟草在燃烧时产生烟焦油、重金属、一氧化碳等数百种有害物质，而电子烟蒸汽不含焦油等有害物质，对吸烟者危害相对较小。
电子烟产业链包括上游原材料供应商、电子烟设计制造商、下游销售企业。上游原材料，分为电池原材料供应商（电池、电芯、控制电路）、雾化器原材料供应商（塑料、玻璃、五金、发热电阻）及烟油原材料供应商；中游设计制造包括专业电子烟制造企业与国际烟草巨头制造部门两类：国产自有品牌市场占比小，企业以为国外知名品牌OEM/ODM 为主。菲莫国际、帝国烟草、英美烟草和日本烟草等世界著名烟草集团凭借强大的研发、生产及分销能力成为电子烟品牌主力军。欧美日益强劲的需求、国内制造业的发达使得电子烟产品呈现制造中心在中国、需求中心在欧美的全球产业链格局。
电子烟近年来市场规模在快速增长，2019 年市场规模约 260亿美元，渗透率 3%。
麦克维尔是电子雾化器设备全球龙头（市占率约 10%），专业从事电子雾化器和开放式电子雾化设备 APV 研发、生产和销售的科技创新型公司，麦克韦尔目前的业务包括 ODM 和自有品牌 APV 两大板块。
一、锂原电池龙头，锂电后起之秀
亿纬锂能成立于2001年；2005 年实现了锂亚电池的量产；2009年创业板上市；2010 年开始进入锂离子电池业务领域；2012 年收购德赛聚能，拓展电子烟市场；2014 年收购麦克韦尔50.1%的股权，进一步拓展电子烟业务；2016年收购武汉孚安特；2017年转让部分麦克韦尔股权，专注于锂电业务的发展。
二、业务分析
2014-2019年，营业收入由12.09亿元增长至64.12亿元，复合增长率39.61%，19年同比增长47.35%，2020Q3实现营收同比增长16.66%至53.40亿元；归母净利润由0.84亿元增长至15.22亿元，复合增长率78.50%，19年同比增长166.69%，2020Q3实现归母净利润同比下降18.35%至9.46亿元；扣非归母净利润由0.19亿元增长至14.91亿元，复合增长率139.30%，19年同比增长200.55%，2020Q3实现扣非归母净利润同比下降25.43%至8.46亿元；经营活动现金流由0.39亿元增长至11.39亿元，复合增长率96.38%，19年同比增长162.06%，2020Q3实现经营活动现金流同比增长13.97%至9.67亿元。
分产品来看，2019年锂原电池实现营收同比增长57.61%至18.92亿元，占比29.51%，毛利率增加4.22pp至43.95%；锂离子电池实现营收同比增长43.45%至45.20亿元，占比70.49%，毛利率增加6.12pp至23.76%。
2019前五大客户实现营收16.52亿元，占比25.77%，其中第一大客户实现营收4.49亿元，占比7.00%。
三、核心指标
2014-2019年，毛利率由25.97%提高至17年高点29.25%，18年回落至23.74%，19年提高至29.71%；期间费用率由17.52%下降至7.16%，其中销售费用率由5.59%下降至2.73%，管理费用率由10.55%下降至2.94%，财务费用率16年降至低点0.1%，19年上涨至1.49%；利润率由6.69%提高至24.16%，加权ROE由9.05%提高至25.49%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，资产周转率呈下降趋势，净资产收益率的提高主要是由于利润率和权益乘数的提高。
五、研发支出
公司重视研发投入，现有的知识产权技术，总体达到国际先进水平。公司申请专利1,374件，授权专利809件。
五、估值指标
PE-TTM，位于近10年70分位值上方。
看点：
1）锂原电池：需求稳步扩张，龙头稳增长；
2）消费锂电池业务，逻辑支点在于三星 TWS 电池放量；
3）动力储能锂电池业务，逻辑第一支点是客户戴姆勒、起亚的放量，第二支点是新能源汽车行业起量，第三支点是储能订单起量；
4）电子烟大赛道，长期需求高增，参股麦克韦尔稳定贡献收益。