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2016年，恒大開始啓動借殼深深房A的迴歸A股計劃，如若成行，恒大將擺脫H股地產企業低流動性、低估值的困局。

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來源/ 騰訊新聞潛望

作者 / 河西 唐媛媛

4年前以白衣騎士姿態出現，一舉終結寶萬之爭的恒大集團，萬萬沒料到摘取勝利果實之路會如此漫長且艱辛。

11月8日，距離再度推遲的重組協議約定的2021年1月31日的期限，僅剩下不足3個月時間，中國恒大（03333.HK）與深深房A（000029.SZ）分別發佈公告，決議終止恒大與深深房的重組計劃，爲這一長達4年的漫長等待，劃上了無奈的句號。

長期受限於H股對地產公司的低估值，爲換來對重組深深房、謀求A股上市獲得更多的支持，恒大將真金白銀買下來的14.07%萬科股份，不惜虧損70.7億元轉讓給深圳市政府下屬的深圳地鐵集團。甚至還爲迴歸A股啓動了三輪高達1300億元的引資計劃。

時轉事移，儘管推進重組期間，恒大一再表示迴歸A股一事與監管層溝通“非常暢通”，進展“非常順利”，但近十年來都未有房企上市的A股市場，在“房住不炒”的指導下，想要闖關，困難重重。

在借殼對象停牌4年期間，恒大自身也開始出現變化，儘管屢次登頂地產行業“利潤王”，在2020年也開始提出從“三高一低”轉向“三低一高”戰略，即“低負債、低槓桿、低成本、高週轉”。許家印甚至強調，對於恒大當下最重要的任務，就是降低負債，要用“最大的決心、最大的力度，把負債降下來”。

更大的約束出現在剛剛過去的一個月。住建部與央行指導下的“三條紅線”，根據2019年年報數據，恒大係數全踩，其中淨負債率高達159%，剔除預收款後的資產負債率爲83%，現金短債比爲0.61。

在標普近期的評級中，恒大集團更是因流動性原因從B+/穩定級別，下調爲爲B+/負面。

“房住不炒”大方針下，過去多年持續高杆杆、多元化業務擴張的恒大集團，回A計劃折戟之時，如何保證主業現金流和順暢的融資渠道，成爲這家巨無霸房企的頭號要務。

01

漫漫回A路暫告段落

2016年，恒大開始啓動借殼深深房A的迴歸A股計劃，如若成行，恒大將擺脫H股地產企業低流動性、低估值的困局。

隨後在寶萬之爭中，爲換來對重組深深房、謀求A股上市獲得更多的支持，恒大以實際行動和深鐵、劉元生等站在一起支持萬科現任管理團隊，合計持股比例達到37.71%，已明顯高於寶能系，一舉扭轉萬科管理層所面對的不利局面，將萬科股權之爭畫上句號。

隨後恒大以292億元將持有股權悉數轉讓，相比2016年期間收購該批萬科A股362.7億元的總對價，虧損70.7億元，直接佔當年淨利潤的30%。

但該交易在推進3年多時間內，一直未獲證監會肯定。儘管在這期間恒大一再表示迴歸A股一事與監管層溝通“非常暢通”，進展“非常順利”，但近十年來都未有房企上市的A股市場，在“房住不炒”的指導下，想要闖關，困難重重。

自啓動借殼回A計劃開始，恒大先後引入了三輪戰略投資者，共計融資1300億元。這些投資者包括投資者包括中信、中融、正威集團、華信、蘇寧、山東高速、深業集團、深圳廣田等，共獲得恒大地產經擴大股權的36.54%，中國恒大則持有餘下的63.46%。

第三輪引資發生在2019年11月6日，恒大公告稱，凱隆置業和恒大地產及公司控股股東許家印與第三輪投資者訂立第三輪增資協議引入600億元，其中蘇寧電器集團出資200億元。至此，恒大地產通過三輪戰略投資引入1300億元，恒大地產總估值提到至4252.3億元。與此同時，恒大在該公告中將重組協議的最後時間推遲一年至2021年1月31日。

值得注意的是，在這一輪的戰投中，蘇寧電器的出資金額最高，達到200億元，佔恒大地產增資完成後的4.7038%。

9月24日，一封恒大集團《關於懇請支持重大資產重組項目的情況報告》開始在網絡流傳。這封近乎以求救口吻發給政府的報告中稱，如果恒大地產不能按時完成與深深房A的重組，須在2021年1月31日償還戰略投資者1300億元本金並支付137億分紅，1300億由權益變爲負債，資產負債率將攀升至90%以上，從而引發恒大集團在相關銀行、信託、基金等金融機構及債券市場的交叉違約。

同時，蘇寧也在半年業績會上表示，如果恒大集團未能在2021年1月底前回A上市，蘇寧或將行使回購權，要求凱隆置業以200億元現金回購其在恒大地產的股權。

恒大通過與1300億戰投中的863億戰投簽訂補充協議，在不到一週時間緩解重組風波。9月29日，恒大公告稱，戰投同意轉爲普通股權長期持有，且股權比例保持不變。剩餘的437億戰投中，恒大已與155億戰投商談完畢，目前正在辦理手續，282億戰投正在商談中。

恒大集團董事局主席許家印與蘇寧控股董事長張近東、正威國際董事局主席王文銀、廣田控股董事長葉遠西、安信信託董事長邵明安、嘉寓集團董事長田家玉等全體1300億戰略投資者高管出席簽字儀式。

11月8日在宣佈終止重組的同時，恒大宣佈與1300億元的戰略投資者中：剩餘的356億元戰略投資者已商談完畢，即將簽訂補充協議；50億元戰略投資者由於涉及其自身大股東的資產重組，正在商談；剩餘30億元戰略投資者的本金恒大已支付，即將回購。

02

恒大的新變化

2016年恒大與深深房簽署的合作協議中，恒大地產在業績承諾中表示，基於當時的土地儲備、現有房地產項目的銷售情況、開發進度、完工進度，對標的資產三年（2017-2019年）預售合約銷售額分別約爲4500億元、5000億元、5500億元，預期營業收入分別爲2800億元、3480億元、3800億元，扣非後淨利潤爲243億元、308億元、337億元。

2017-2019年，恒大地產一路高歌猛進。在過去的三年中恒大預售合約銷售額分別實現5009億元、5513億元、6010億元、營業收入分別爲3110.22億元、4661.96億元、4775.61億元。

尤其是在2019年，恒大地產的多項核心指標實現行業第一：核心淨利潤783.2億元，同比大增93.3%,淨利潤722.1億元，同比大增106.4%，毛利潤1689.5億，同比大增50.5%，繼續保持高質量增長態勢;營業額4662億元，同比大增49.9%;總資產達18800億元，淨資產3086億，現金餘額2042億元。

前20年恒大地產的戰略是規模爲王，使得規模佔據龍頭位置。到2016年是，恒大實現3700億元的銷售規模進入龍頭企業，恒大在2017年開始從“三高一低”向“三低一高”轉變——由高槓杆、高負債、高週轉與低成本轉向低負債、低槓桿、低成本與高週轉。

然而，方向在2020年開始發生轉變。在2019財年業績會上，恒大地產首次將“高增長、控規模、降負債”提上2020年發展戰略的高度。更重要的是，“降負債”成爲恒大地產在2020年的第一要義——恒大提出“有息負債每年平均下降1500億元，到2022年將總負債降到4000億元以下”的目標。

監管的約束也開始加強，在住建部與央行指導下的房企“三條紅線”指標中，根據2019年年報數據，恒大係數全踩，其中淨負債率高達159%，剔除預收款後的資產負債率爲83%，現金短債比爲0.61。

爲拯救自身現金流，恒大地產先於其他地產商，最早在2020年2月份啓動全面網上賣房，在恆房通推出““最低價購房”、“無理由退房”等一系列優惠，降低認購門檻至2000元，並啓動最低78折優惠等。

一系列刺激手段之下，恒大公佈的最新業績數據顯示，9-10月共實現銷售1819.7億元，前10月累計實現銷售6325.9億元，已超過2019年全年6010.6億元的銷售額，完成今年6500億元銷售目標的97.3%。按目前的銷售速度，恒大有望提前超額完成全年6500億元銷售目標，並有望向8000億元的內控目標衝刺。

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