浑水调研挖掘上市公司价值，揭开资本市场真相

撰稿|浑水研究院市值研究中心|雨田

俗话说，三百六十行，行行出状元，靠做筷子、砧板起家的浙江双枪科技公司现如今也在冲击IPO，抢滩资本市场了。

据了解，双枪科技是一家日用餐厨具供应商。在招股书过去三年的营收记录上，双枪科技一年就能卖出3亿双筷子、1000万片砧板。公司单靠筷子、砧板、勺铲、签类和其他餐厨具在2019年创下7.18亿元的营收，不可谓不辉煌。

眼下A股一共4100来家上市公司，而如果浙江双枪科技一旦成功上市，这家公司将会成为A股中一枝独秀的“筷子王”。中国对筷子的确是一种硬需求。但这家公司到底有无核心竞争力，财报是否优秀，有没有值得投资的亮点呢？

研究经费捉襟见肘，护城河难以搭建

当下日用餐厨具行业是一个充分竞争的行业，行业参与者较多，集中度低。因此，对于产品跟风市场，研发费用低，没有品牌溢价，和没有强劲销售渠道的餐厨具公司很容易就会被沦为毫无成长空间，毫无想象力的上市公司。

而在当下，浙江双枪的研发费用率大致就在3.5%左右。虽说当下在A股上市公司中没有做筷子的可对照企业，但这点研发费用肯定算不上太多。

同时，在专利权上，浙江双枪的专利权账面价值常年也只占无形资产的5.4%左右。

因此，可以看得出来，研发费用每年这么多的支出，事实上并没有产出多大的技术支撑，专利权的账面价值也仅仅只有127.58万元。

因此，公司虽然命名为双枪科技，也建立了三个研究院，但实际上从专利权的角度去看，这三个研究院并没有什么实质性的贡献，也没有给产品做出什么有含量的专利。

应收账款占比过大，有故意做大营收之嫌

那么，既然公司的产品差异化不足，品牌溢价不够，剩下的就是只能依靠销售渠道把筷子、砧板等公司主打的家用品给推广出去。而在当下，虽说货物经由经销商售出的占比每年都在下降，但经销商的渠道依旧是浙江双枪最为重要的销售渠道。

也就是说，走经销商这条路，“先货后款”的躲不掉的，公司的应收款就只能和销售绑定起来了。但由此，问题就慢慢浮出水面上来，公司的应收款规模已经大到占了整个流动资产的50%上下！而这就很有理由怀疑公司营收的含金量来了。

不仅如此，2018年公司浙江双枪的应收款比2017年大幅增加了33.48%，但同期营收却只增加21.52%，应收款的增速是营收增速的1.55倍（33.48%除以21.52%），说明公司正在靠这种“赊销”来做大营收规模，从而粉饰业绩。

对标公司让人诧异，做筷子的能和做地板的对标？

这个“膨胀”的应收账款已经够奇怪的了，但比这更奇怪的是浙江双枪财务分析中选择的对标公司。比如越野车的性能就只能和越野车比较，把越野车拿去和电动三轮车做比较，就被别人笑话业余了。

但这样的事情还真就在浙江双枪的招股书上堂而皇之的摆出来。无论是应收账款周转率的指标上，还是存货周转率的指标上，浙江双枪都拿去和“同行”一较高下。问题是，这些同行真的是同行么？

浙江双枪就一个做筷子和砧板的，从2019年的产品结构来看，筷子和砧板这两个就占了整个营收的73.73%。

但可比公司的哈尔斯呢？主要做的是真空杯和塑料杯的；大亚圣象呢？做家装地板的；松发股份呢？做陶瓷业务的；德尔未来的主营业务更是做定制家居和地板的。

隔行如隔山。行业不一样，销售的模式肯定不一样，客户群体也不一样，市场定位和定价更是不一样。如果和对标之间存在如此大的差别，那么浙江双枪在招股书中对自身竞争力的分析还有什么价值？

募资九千万作为补充流动资金，目的存疑

此次浙江双枪冲击IPO，拟在市场募集约3.95亿元的资金用作项目的建设和投资。单单补充流动资金就需要9000万元。

可问题是，浙江双枪在2019年缺乏现金流么？但从招股书的数据中可得知，哪怕公司的应收账款占了流动资产的50%之巨，公司在目前也是不缺流动资金的。单单是2019年，浙江双枪在账上就已经趴着超过6000万现金在手，而且2019年的现金比2017年和2018年要多得多

而蹊跷的是，在2017-2018年，这家公司都没有说要增加补充流动资金的需求，怎么在去年现金如此“丰厚”的情况下，却反而需要补充流动资金呢？那么既然要补充，流动资金又具体将要补充到哪里，将会反映在报表的哪一块地方呢？

浙江双枪的招股书上显示，公司过去主要通过银行借款、商业信用等方式解决销售规模持续增加带来的营运资金需求，导致公司资产负债率一直处于较高水平。

可是如果我们无论是看2019年的公司资产负债率（归母44.95%），还是流动比率（1.33倍），或是利息保障倍数比率（10.14倍）等流动性指标来看，公司负债压力都不算大。

所以，如果浙江双枪急着要募资9000万做流动资金的补充，要么就是他们的现金资产有水分，前面各种“健康”的财务数据存疑；

要么就是财务数据确实是健康的，但计划用9000万划拨作为补充流动资金的目的就令人生疑。

3.95亿资金扩建厂房，真的需要么？

而如果我们再细细挖掘，公司在募集约4.06亿的计划中，准备要拿2.75亿元用于新项目的建设（日用餐具自动化生产基地建设项目）。

而根据招股书的披露，这个项目一旦建成投产后，主要生产筷子、砧板和复合材料餐厨具，将新增一亿双筷子（其中：5000万双木筷、5000 万双合金筷）、1000万片砧板、4000吨植物纤维复合餐厨具的生产产能。

可是蹊跷的是，如果我们看过去三年公司的产能利用率，生产筷子的产能利用率是一直下降的，从2017年的105.40%下降到了2019年的94.07%。

在当下，浙江双枪的产能不仅没有满负荷运转，而且产能利用率的下降趋势是不断延续的，那么，在这样的背景之下，是否需要有重新扩建新的工厂的必要？

如果我们再继续追问，浙江双枪在产能利用率不断下滑的情况下选择继续扩产，那么未来一旦新项目达成后，产能消化问题又将如何去解决？

这些问题都是对公司拟建设新工厂，扩建产能无法回避的问题，但浙江双枪的招股书上并没有做任何有效而详实的回答。

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