美聯儲發佈11月議息會議聲明，在接下來的幾個月中，美聯儲將至少以目前的速度購買美國國債和MBS，相當於變相實施YCC，短端美債收益率繼續保持低位，長端則受美國大選基本落地、經濟數據強勁、疫苗樂觀消息等因素影響突破前期高點，2s10s、10s30s收益率曲線持續走闊。美國ZEW經濟景氣指數與2s10s收益率曲線走勢高度相關，前者已經連續2個月回落，預計短期收益率曲線將重新收斂。

美國經濟復甦仍有下半場。美國花旗經濟意外指數從高位向常態迴歸，市場正逐漸接受美國經濟不斷超預期的現象，展望未來，美國經濟復甦仍有下半場：

拜登的確將疫情防控放在首要任務，但大規模封鎖政策或不會出現，局部小規模封鎖主要影響復甦的節奏而非趨勢。大選基本落地，無論國會是否分裂，新一輪財政刺激出臺的概率仍然很大。前期利率下行將繼續提振未來美國經濟，美國房地產市場延續強勁，同時，新型貨幣政策框架支持美聯儲繼續維持寬鬆。中國經濟將至少進入階段性頂部，復甦動能切換。對未來中國經濟判斷進入分歧期：拋開低基數效應，經濟短週期見頂還是跟隨全球進入復甦下半場？本輪經濟短週期開啓於2019年8月，2020Q1疫情屬於劇烈的外生衝擊，經濟“挖坑”，經濟週期暫時中斷，此後經濟V型反彈，其中有短週期重啓的貢獻，亦與趕工效應有關，隨着部分經濟指標接近甚至超過疫情前水平，趕工效應進入尾聲，同時，上證這一經濟先行指標進入區間震盪，對未來經濟的判斷進入分歧期。市場對未來經濟普遍較爲樂觀，尤其是在疫苗樂觀消息後，全球復甦共振似乎“呼之欲出”。

我們對未來1-2個季度國內經濟持謹慎態度，預計經濟將至少進入階段性頂部。近年來，根據“三駕馬車”來預測國內經濟走勢較爲困難，不僅因爲經濟指標走勢存在分化，而且經濟數據季節性波動也具有迷惑性，疫情衝擊造成的經濟“深坑”更是會導致2021年經濟同比數據釋放混亂信號。雖然12個月信貸脈衝是經濟的領先指標，但從金融危機以來的3輪週期來看，信貸脈衝頂部附近往往對應經濟復甦動能的放緩，因爲此時貨幣收緊，利率已經上行一段時間，企業融資成本上升，地產調控收緊。

當前經濟比較類似於2009Q4。儘管金融危機恰好發生在短週期下行階段，而疫情衝擊是中斷短週期上行，但這兩次經濟重新觸底回升的過程中，有很多類似的地方，均是中國經濟領先全球最先觸底，產能利用率大幅下行後回升，利率出現大幅上行，12個月信貸脈衝到達頂部區域，6個月信貸脈衝已經先行見頂回落，總體上，今年和2009年類似，當前時點和2009Q4類似，我們預計未來1-2個季度，國內經濟將至少進入階段性頂部。

結構上，復甦動能或從投資向出口與消費過渡。由於貨幣政策邊際收緊、房地產加強調控以及財政支出進度偏緩，建築業景氣度高位放緩，服務業景氣度顯著上升，復甦主線可能從投資向出口與消費鏈切換，10月出口同比增長11.4%，再超市場預期，海外疫情不斷蔓延，部分產出缺口由中國彌補，在疫苗有效落地之前，出口高增速或能維持；國內各項經濟數據中，消費修復速度最慢，隨着疫情的控制以及就業壓力減緩，疊加國務院常務會議要求穩定和擴大汽車消費，開展新一輪汽車下鄉和以舊換新，預計消費逐漸向正常水平迴歸。

美國短期經濟數據繼續回升，大選結果大概率是“拜登當選+國會分裂”，美股慣性上漲。中期，美聯儲繼續維持寬鬆，財政刺激出臺只是時間、規模問題，而美國經濟還將保持強勁，美股反彈仍存在下半場。歐洲：短期，美國大選基本落地、疫苗樂觀消息疊加12月ECB大概率重新加碼寬鬆，歐股仍存在上行空間。中期，歐洲經濟或在2021Q3附近實質性見頂，歐股進入最後的上行脈衝。

中國上證仍有望衝擊3500。中期：未來1-2個季度國內經濟復甦動能放緩，預計主板衝擊3500點後重回區間震盪。而流動性有望重新寬鬆，有利於小盤股、科技股。