《金證研》滬深資本組 陸北/作者 清和 映蔚 洪力/風控

醫藥製造關乎國計民生，藥品剛性消費需求巨大，帶動醫藥製造業長期迅速發展。2019年，中國規模以上醫藥製造企業主營業務收入達到2.39萬億元，作爲發展較快細分領域之一，中藥飲片行業迎來了“風口”。而身處其中的四川新荷花中藥飲片股份有限公司（以下簡稱“新荷花”），未來或面臨“冰火交融”的局面。

加入了衝擊資本市場“隊伍”的新荷花，身後或面臨諸多考驗。近年來，其業績表現“平平”、遭遇“賒銷”加劇的境地以外，新荷花的供應商“異象”頻現。2019年前五大供應商中，“零人”企業多達三家，如何撐起千萬元採購額？且其兩名供應商“一出生就強壯”，交易數據真實性存疑。而新荷花的獨立性問題，尤其值得關注。

一、賒銷加劇，淨現比及收現比不足1

值得關注的是，近年來，新荷花包括應收賬款及應收票據在內的應收款項，佔營業收入的比例逐年走高，呈現其賒銷加劇的一面。

據新荷花簽署日爲2020年9月10日的招股說明書（以下簡稱“招股書”），2017-2019年及2020年1-3月，新荷花的營業收入分別爲2.34億元、3.09億元、3.64億元、1億元，2018-2019年分別同比增長32.26%、17.55%。

同期，新荷花的淨利潤分別爲2,919.23萬元、3,718.83萬元、4,586.55萬元、816.53萬元，2018-2019年分別同比增長27.39%、23.33%。

據招股書，2017-2019年及2020年1-3月，新荷花的應收賬款分別爲8,323.79萬元、11,723.53萬元、16,109.55萬元、16,062.45萬元；應收票據分別爲541.73萬元、1,534.4萬元、0元、0元。

經《金證研》滬深資本組測算，2017-2019年及2020年1-3月，新荷花的應收賬款及應收票據合計分別爲8,865.52萬元、13,257.93萬元、16,109.55萬元、 16,062.45萬元，佔同期營業收入的比例分別爲37.89%、42.85%、44.29%、160.86%。

2018-2019年，新荷花的應收賬款及應收票據合計的增長額分別爲4,392.41萬元、2,851.61萬元，營業收入的增長額分別爲7,547.14萬元、5,432.02萬元。同期，新荷花應收賬款及應收票據合計的增長額佔營業收入增長額的比例分別爲58.2%、52.5%。

也就是說，2018-2019年，新荷花超半數營業收入增長額，或由應收款項“貢獻”。

與此同時，2018-2019年，新荷花收現比及淨現比均低於1，盈利能力或顯不足。

據招股書，2017-2019年及2020年1-3月，新荷花經營活動產生的現金流量淨額分別爲3,879.09萬元、830.22萬元、2,439.73萬元、517.6萬元。即同期，新荷花的淨現比分別爲1.33、0.22、0.53。

據招股書，新荷花經營活動現金流入小計分別爲27,869.57萬元、28,476.99萬元、30,284.98萬元。即同期，新荷花的收現比分別爲1.19、0.92、0.83。

可以看出，2018以來淨現比、收現比均小於1，且收現比逐年下降，新荷花的盈利能力或顯“不足”。

問題還未結束。2017-2019年，新荷花的稅收優惠以及政府補助佔淨利潤的比例均超三成。

據招股書，2017-2019年，新荷花的所得稅優惠金額分別爲641.87萬元、848.24萬元、1,084.48萬元。

2017-2019年，新荷花的其他收益均爲政府補助，金額分別爲754.28萬元、952.22萬元、588.02萬元。

經《金證研》滬深資本組測算，2017-2019年，新荷花的所得稅優惠金額和政府補助合計分別爲1,396.15萬元、1,800.46萬元、1,672.5萬元，佔同期淨利潤的比例分別爲47.83%、48.41%、36.47%。

由此可見，報告期內，新荷花的所得稅優惠金額及政府補助金額佔淨利潤的比例均超三成，其淨利潤是否對稅收優惠及政府補助構成“依賴”？不得而知。

二、採購數據超供應商營收規模，零人供應商撐起千萬元採購額

供應商的遴選是保證企業產品質量的重要“關卡”。然而，新荷花的第一大供應商或爲“零人”企業，且招股書所披露的與該供應商2019年交易數據，高於官方所披露該供應商的營收規模，令人費解。

據招股書，2018-2019年及2020年一季度，若爾蓋縣偉麟高原藥業有限公司（以下簡稱“偉麟藥業”）均爲新荷花第一大供應商，新荷花對其採購金額分別爲1,496.58萬元、3,234.23萬元、1,518.19萬元，佔新荷花當期採購總額的比例分別爲6.67%、10.97%、20.01%。

據市場監督管理局數據，2018-2019年，偉麟藥業的營業總收入分別爲1,942.57萬元、3,107.97萬元。

2018年，新荷花對偉麟藥業的採購金額佔其營業總收入的比例爲77.04%。可見，新荷花爲其貢獻了超七成營收。

即2019年，招股書披露的新荷花對偉麟藥業的採購額，比市場監督管理局所披露偉麟藥業當年的營收規模還多，多出126.26萬元。

此外，2017-2019年，偉麟藥業的社保繳納人數均爲0人。

由上述情形不難看出，2018-2019年及2020年一季度，新荷花均爲“零人”供應商“創收”千萬元， 且2019年，新荷花在招股書中所披露的交易金額，比市場監督管理局所披露的偉麟藥業的總營收，還多出126.26萬元。其中是新荷花與其的交易數據真實性存疑，亦或是新荷花的信披存“漏洞”？尚待考究。

需要注意的是，新荷花的“問題”供應商不止偉麟藥業。

2019年，西和縣勤誠中藥材有限責任公司（以下簡稱“勤誠中藥”）爲新荷花第三大供應商，新荷花對其採購金額爲1,539.38萬元，佔新荷花當期總採購額的比例爲5.22%。

據招股書，2019年2月和2019年5月，新荷花與勤誠中藥簽訂採購合同，新荷花向勤誠中藥採購半夏，採購額分別爲309萬元、324萬元。

據市場監督管理局數據，勤誠中藥的成立日期是2018年10月19日，2018-2019年，勤誠中藥的社保繳納人數均爲0人。

據市場監督管理局數據，2018年12月10日，勤誠中藥進行了經營範圍變更。其中，爲勤誠中藥經營範圍變更前內容之一的“種植”，變更成了“半夏種植”。

這意味着，勤誠中藥於2018年10月19日成立，到了2018年底，其經營範圍中，“種植”變更爲“半夏種植”。而後僅過了2個多月時間，新荷花便向其採購了逾數百萬元半夏，2019年5月又“追加”超300萬元採購合同。也就是說，勤誠中藥成立不足1年即成爲新荷花第三大供應商，或“一出生就強壯”。

此外，新荷花另一家供應商山西輝東中藥材有限公司（以下簡稱“山西輝東”）也存在此類問題。

據招股書，2020年1-3月，山西輝東爲新荷花的第四大供應商，新荷花對山西輝東的採購金額爲287.71萬元，佔新荷花當期總採購額的比重爲3.79%。。

同時，山西輝東還出現在新荷花應付賬款前五名“榜單”中，而其或爲“零人”企業。

據招股書，截至2020年3月31日，山西輝東爲新荷花應付賬款第五名，款項爲應付材料款，賬齡1年以內，金額823.9萬元，佔應付賬款總額的比例爲4.63%。

這表明，2020年前，新荷花或還存在其他向山西輝東的採購行爲。

而據市場監督管理局數據，山西輝東的成立日期是2018年9月29日，且2018-2019年，山西輝東的社保繳納人數均爲0人。

兩大供應商勤誠中藥、山西輝東“一出生就強壯”，或均於成立次年、次年即成爲新荷花的供應商，且該兩名供應商社保繳納人數常年爲0人，如何撐起百萬元的採購額？尚未可知。

事實上，新荷花另外兩名供應商或也爲“零人”公司。

據招股書，2017-2018年，綿陽市騰源中藥材有限公司（以下簡稱“騰源中藥”）分別爲新荷花第三大、第二大供應商，新荷花對騰源中藥的採購金額分別爲858.27萬元、1,320.51萬元，佔當期總採購額的比例分別爲5.11%、5.88%。

據市場監督管理局數據，2017-2019年，綿陽市騰源的社保繳納人數均爲0人。

據招股書，2019年，西和縣雙豐中藥材有限公司（以下簡稱“雙豐中藥”）爲新荷花第四大供應商，新荷花對其採購金額爲1,325.47萬元，佔新荷花當期總採購額的比例爲4.5%。

2019年10月14日及2019年12月5日，新荷花向雙豐中藥簽訂採購合同，其向雙豐中藥採購半夏，採購金額分別爲474.01萬元、333.25萬元。

而據市場監督管理局數據，2017-2019年，雙豐中藥的社保繳納人數均爲0人。

僅2019年的前五大供應商中，三家或爲“零人”公司，與此類供應商合作，新荷花的採購數據真實性或遭“拷問”。

三、曾與關聯方“撞號”又“撞郵箱”，獨立性或存缺失

企業經營獨立性是企業持續經營的前提條件，也是企業擬上市審查中監管層重點關注的“指標”。而新荷花曾與關聯公司共用聯繫方式，其獨立性或遭“侵蝕”。

據招股書，成都國嘉聯合制藥有限公司（以下簡稱“國嘉聯合”）是中嘉國際有限公司（以下簡稱“中嘉國際”）全資子公司。中嘉國際的運營總監兼執行董事爲祁傑。

據市場監督管理局數據，國嘉聯合董事長兼總經理爲吳學丹，董事爲祁傑、李敏。

同時，祁傑爲新荷花實控人之一江爾成的舅舅，並作爲股東，持有新荷花1.49%的股權。即是說，國嘉聯合爲新荷花的關聯方。

然而，新荷花曾與國嘉聯合共用聯繫方式，其獨立性存疑。

據市場監督管理局數據，2017-2019年，國嘉聯合的企業聯繫電話是028-87505030，企業電子郵箱是[email protected]。

2017年，新荷花的企業聯繫電話是028-87505030，企業電子郵箱是[email protected]。

據招股書，江油力嘉製藥有限公司（以下簡稱“江油力嘉”）是國嘉聯合全資子公司，同時爲新荷花的關聯方，主營業務是中藥材的研發、銷售。

據市場監督管理局數據，江油力嘉的執行董事是吳學丹，經理是祁傑，監事是張林。

可見，2017年，新荷花與關聯方國嘉聯合的聯繫方式“重疊”，其經營獨立性幾何？尚未可知。而需要指出的是，國嘉聯合高管人員吳學丹、祁傑，還同時於子公司江油力嘉擔任高管。

曾與關聯方的聯繫方式“重疊”，新荷花的經營獨立性或遭“侵蝕”。

四、甥舅“一家親”，趕黃草專利的發明人上演“交疊”

實際上，新荷花存在與關聯方專利發明人“交疊”現象，令人費解。

據招股書，四川古藺肝蘇藥業有限公司（以下簡稱“古藺肝蘇”）爲新荷花的關聯公司，國嘉聯合持有古藺肝蘇81%股權，新荷花第二大股東成都國嘉投資股份有限公司（以下簡稱“國嘉投資”）持有古藺肝蘇19%股權。

據市場監督管理局數據，古藺肝蘇的董事長系吳學丹，董事兼總經理系祁傑，董事系徐慧理，監事系郭平。

據國家知識產權局數據，“一種趕黃草的提取物及其製備方法和用途”爲古藺肝蘇的發明專利之一，專利號爲CN201510659243.0，發明人分別爲江雲、陳萬生、孫連娜、張大永、黃豆豆、蘭澤倫、劉靜。該發明提供了一種趕黃草提取物，對於肝缺血再灌注肝損傷及化學性肝損傷的療效優良，臨牀應用前景良好。

據國家知識產權局數據，“趕黃草單體在製備肝保護藥物中的用途”是古藺肝蘇的發明專利之一，專利號爲CN201510659512.3，發明人分別爲江雲、陳萬生、孫連娜、張大永、黃豆豆、蘭澤倫、劉靜。該發明能夠預防和治療肝損傷，對肝缺血再灌注損傷和慢性肝損傷有確切療效，而且效果優於陽性藥物肝蘇顆粒，可以代替肝蘇顆粒使用，具有良好的臨牀應用前景。

據國嘉聯合官網公開信息，古藺肝蘇的產品肝蘇顆粒和肝蘇片的主要原材料爲“趕黃草”。

需要注意的是，新荷花也擁有與“趕黃草”相關的發明專利，且發明人與古藺肝蘇發明專利的發明人存在“重疊”。

據招股書，“趕黃草的炮製工藝”是新荷花自主研發的發明專利之一，專利號爲ZL201410246584.0；“一種趕黃草茶的製備工藝”是新荷花的發明專利之一，專利號爲ZL201611071713.2。

據國家知識產權局數據，“趕黃草的炮製工藝”爲新荷花的發明專利，專利號爲CN201410246584.0，該發明提供了趕黃草的炮製工藝，發明人分別爲江雲、張大永、張莉、付強、蘭澤倫、劉靜。

而“一種趕黃草茶的製備工藝”，專利號爲CN201611071713.2，發明人分別爲江雲、張大永、蘭澤倫、劉靜，該發明公開了一種趕黃草茶的發酵工藝。

據招股書，趕黃草爲新荷花的主要產品之一。

也就是說，新荷花與古藺肝蘇均擁有關於“趕黃草”的發明專利，前者或系關於趕黃草的炮製及趕黃草茶的製備，後者或是關於趕黃草在製藥中的作用。

同時，古藺肝蘇的董事兼總經理祁傑，持有新荷花1.49%的股權，爲新荷花實控人江爾成舅舅。在此背景下，新荷花與關聯方古藺肝蘇存在相似發明專利，還存在發明人“交疊”異象，新荷花的業務獨立性或該“打上問號”。

種種問題擺在面前，新荷花背後或“一地雞毛”，未來能否在資本市場的道路上運籌帷幄？《金證研》滬深資本組將進一步研究。

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