區間漲幅一度突破500%！扣非市盈率高出茅臺2倍，酒鬼酒資本狂歡不停，誰在背後“貪杯”？

來源：國際金融報 

原創 馬雲飛 

“假如你2012年最後一天買了酒鬼酒股票，收盤價32.8元，然後你就等吧，2019年9月10號恭喜你回本了，收盤價33元，中間快八年了．．．．．．如果你買在2012年更高的價位，估計要到2020年才解套，就算2015年瘋牛，酒鬼酒最高也就22元…．．”1月中旬，一名中小投資者楊傑在一投資平臺上如是回顧了酒鬼酒股價的“成長往事”。

楊傑提及的2020年，無疑是酒鬼酒的收穫季節，用逆風翻盤來形容一點也不爲過。數據顯示，自2020年首個交易日至今，酒鬼酒股價猶如“打了雞血”，已從36.13元扶搖而上，期間甚至突破200元，區間漲幅一度超500%。也正是憑藉這一傲人漲幅，這家營收規模不足20億的區域性酒企，目前市值已經相當於2.4個老白乾、3個金徽酒以及5個伊力特。

這正是令人匪夷所思的地方。畢竟，從業績層面而言，2020年前三季度，金徽酒與伊力特均與酒鬼酒體量相當，而老白乾酒的營收更是酒鬼酒的2倍之多。更值得一提的是，在戲劇性大漲後，近日酒鬼酒的股價又連續調整，因此不少人都陷入了懷疑，究竟是什麼在支撐酒鬼酒的股價？其此前暴漲的背後究竟是實力還是虛火？該公司的估值又是否存在泡沫風險？

“看不懂”的上漲邏輯

拿起手機，點開股票交易軟件，看一眼股票的實時收益是張鬱的日常，這是自去年上半年建倉酒鬼酒之後養成的習慣，他已經記不清一天要重複多少次這樣的動作。

90後的張鬱是一家科技公司工程師，2020年5月，以碰運氣的心態，其以不足40元的價格建倉了1000股酒鬼酒股票。“當時沒敢多投，畢竟自己平時沒有太多盯盤時間，加上經驗不足，害怕被割”。

幸運的是，張鬱押“寶”押對了。若拉長K線不難發現，彼時，與其他白酒股一樣，在經歷了2020年3月份的“至暗時刻”後，酒鬼酒的股價開啓持續“爬坡”模式並不斷冒頭。2021年1月12日，其總市值首次突破700億元大關，次日創下歷史新高達742億元。而這一市值，相比於2020年1月2日增加了625億元。

酒鬼酒飆升的股價帶富了一大批散戶投資者，張鬱曾經冒險投入的不足4萬元已經像雪球一樣越滾越大。相比於張鬱，同爲90後的肖笑則是在2020年10月建倉的酒鬼酒，“那個時候，白酒股都在大漲，頭部太貴的買不起，但當時真的不敢想可以翻倍”。

根據Wind數據，2020年，19只白酒股的累計漲幅均超過25%，其中瀘州老窖、五糧液、洋河股份、古井貢酒等10只個股漲超一倍，酒鬼酒及山西汾酒更是超過300%。

在採訪中，肖笑對記者表示，雖然目前已經收益不小，但依然沒有“完全看懂”酒鬼酒股價持續上漲的邏輯，“貴州茅臺、五糧液這些頭部酒企大漲，我還能理解，但是酒鬼酒的業績和股價已經產生了嚴重背離”。或正是因爲這份謹慎，令其一再錯過加倉時機，當看到酒鬼酒股票越漲越高時，他更加不敢貿然進入，“雖然有些後悔，但錯過就是錯過了”。

肖笑的顧慮並非沒有道理。數據顯示，2019年酒鬼酒以15億元的總營收，在A股上市酒企中排名倒數第三，僅好於青青稞酒及皇臺酒業。同時，其與老白乾、迎駕貢酒、口子窖等同類型的區域性酒企相比，仍有着超過20億元的營收差距。此外，目前酒鬼酒全國化佈局並不明顯，銷售區域主要集中在華北及華中地區，後者佔比超過七成。2020年上半年財報顯示，報告期內酒鬼酒華中地區的營業收入佔比達74.68%。換句話說，酒鬼酒仍然屬於規模較小的地域性酒企。

“如果非要我用一個指標進行選股，我會選擇ROE（淨資產收益率），那些ROE能常年持續穩定在20%以上的公司都是好公司，投資者應當考慮買入。”股神巴菲特這句曾爲無數遊資散戶奉爲圭臬的話正在被顛覆。

若以這一指標來衡量，酒鬼酒算不上一個好的選股標的。《國際金融報》記者統計發現，在2014年至2020年前三季度，酒鬼酒的ROE值雖從-26.68%%一路穩步上升到12.89%，但卻遠遠沒有達到20%。

事實上，自2020年年初以來，整個白酒行業就開始充斥着瘋狂的故事，但酒鬼酒的資本故事更爲“誘人”。根據同花順數據，截至1月28日，酒鬼酒扣非市盈率（TTM）爲126倍，相比同期白酒龍頭貴州茅臺的58.84倍、五糧液的57.21倍市盈率，要高出2倍有餘。

白酒行業營銷專家蔡學飛在接受《國際金融報》記者採訪時直言，酒鬼酒股價不斷推高，與其作爲區域名酒，未來發展得到市場認可等綜合因素有關，但是目前其股價如此之高，存在着一定的資本投機性質。

誰是幕後推手？

目前在多個投資者交易平臺上，多數投資者均表示“看不懂”酒鬼酒股價的瘋狂，但這並非是一場沒頭沒尾的狂歡，暴漲的背後也蘊藏着一定的邏輯。

根據酒鬼酒2020年三季報，該公司前十大股東榜中出現了3張“新面孔”，包括交通銀行股份有限公司-匯添富中盤價值精選混合型證券投資基金，以及中國建設銀行股份有限公司-匯添富消費行業混合型證券投資基金。此外，中國銀行股份有限公司-招商中證白酒指數分級證券投資基金，以及國泰君安證券資管-建設銀行-國泰君安君得鑫兩年持有期混合型集合資產管理計劃均進行了增倉，目前分別爲酒鬼酒第二、三大流通股東。

記者注意到，截至2020年3月31日，酒鬼酒共3家基金持股，持倉量總計200.8萬股，佔流通A股0.62%。然而9個月後的2020年12月31日，共有89家基金持股酒鬼酒，持倉量總計5546.21萬股，佔流通A股17.07%。

有證券從業人士對記者表示，酒鬼酒一次次探高的過程，是資金激烈博弈的結果，“背後的資金推手是基金的抱團現象。”以1月27日爲例，當日白酒板塊大幅回調，酒鬼酒盤中一度觸及跌停，最終以7.03%的跌幅報收172.66元。盤後龍虎榜數據顯示，前五大買賣席位均爲機構或遊資。

1月初，浙商證券在一篇《結構抱團和切換：覆盤的啓示》的研報中總結到，覆盤2019年以來，結構性牛市的特徵顯現，市場經歷了數次抱團。具體來看，2019年1月至4月抱團豬肉股，6月至7月抱團消費股，7月至9月抱團科技股，12月至2020年2月再次抱團科技股，而到2020年4月至7月則再次抱團消費股。從2020年10月以來，市場開始集中抱團新能源和白酒股。

該研報進一步指出，抱團的持續時間往往在2-3個月左右；而自去年10月以來，貨幣政策正常化，資金抱團特徵進一步顯現，對電動車、光伏和白酒而言，銷量數據等景氣度不斷被驗證是主要驅動因素。

不過，根據從業多年的直覺判斷，香頌資本董事沈萌認爲，酒鬼酒作爲具有一定全國品牌知名度的區域性酒企，在白酒板塊整體大幅上漲、頭部企業資金集中效應溢出時，更容易受市場關注，也更容易得到市場追捧，相比市值規模小、流通股量大的公司，更容易受資金刺激。“白酒股上漲除了自身基本面爲基礎外，還有避險情緒溢價、資產配置溢價等其他價值因素存在，所以白酒板塊的股價相對偏離其價值”。

瘋狂背後的現實

相比同行，酒鬼酒上市時間較早。1956年，酒鬼酒前身湘西第一家作坊酒廠吉首酒廠便已成立。1997年7月，酒鬼酒在深交所上市，成爲湘西土家族苗族自治州第一家上市公司。十年後，酒鬼酒全面完成改制重組，中皇有限公司成爲其控股股東。

“1998年利潤水平達到巔峯，以1.96億元的規模位居行業第二，僅次於五糧液。但在之後近20年間，由於大股東自身原因，公司股權頻繁更替，內部管理動盪，導致其未能持續專注於主業發展，錯失行業成長的黃金時期。1998年至2019年，公司收入、盈利CAGR僅爲5.6%、2.0%，遠低於行業同類公司表現。”一週前，安信證券在一份關於酒鬼酒的深度調研報告中總結稱，該公司先後經歷湘泉集團、成功集團、華孚集團、中糧集團控股，董事長更替達10位，高管更替達70餘位。

自2016年中糧集團入主後，酒鬼酒才進入新的發展階段，這是多位行業分析人士的普遍認知。值得一提的是，儘管背靠中糧集團這棵大樹，加之白酒行業正迎來破冰式復甦，近年來酒鬼酒業績實現了快速增長，但這背後依然是短時間內無法改變的公司營收基數及體量較小的事實。

不過，這並不影響酒鬼酒對未來的期望。2020年12月26日，在酒鬼酒經銷商大會上，其董事、副總經理、財務總監程軍在一千多位經銷商和及衆多媒體面前宣佈公司銷售目標是“突破30億，跨越50億，爭取邁向100億”，並將“內參酒”打造成中國四大高端白酒品牌之一。

5天后，酒鬼酒收到來自深交所的新年第一份監管函，監管函指出，“當日，你公司股價漲停，此後你公司股價持續上漲。而根據你公司前期披露的歷年年度報告，上市公司2017年-2019年實現營業收入分別爲8.78億元、11.87億元、15.12億元；根據你公司披露的2020年第三季度報告，上市公司2020年前三季度實現營業收入11.27億元。”

深交所的言下之意昭然若揭。根據財報，目前酒鬼酒旗下主要有“內參”“酒鬼”“湘泉”三大系列產品，其中“酒鬼”與“內參”系列銷售收入佔比近九成。2019年，定位次高端的“酒鬼”系列銷售收入在其總營業收入中佔比高達66.5%，主攻高端市場的“內參”系列則以21.9%緊隨其後。

“酒鬼酒屬於馥郁香型，本身體量較小，消費基礎較爲薄弱，對應的消費羣體也較爲單一。”1月下旬，主售酒鬼酒的湖南菸酒店老闆何有對記者表示，即便是在大本營湖南市場，酒鬼酒仍面臨着巨大的競爭壓力，“高端酒方面，內參賣不過國窖1573，次高端方面，現在武陵酒、習酒、水井坊、劍南春等都賣得好，也在一定程度上侵蝕了酒鬼酒的市場。最致命的還有，酒鬼因爲名字關係，在結婚、生日或其它喜事上，大家都不喜歡用”。

1月28日，就產品面臨的激烈競爭以及業績目標實現的相關問題，《國際金融報》記者聯繫酒鬼酒方面，不過截至發稿前，未得到進一步回應。

值得一提的是，1月中旬，酒鬼酒發佈業績預告顯示，2020年淨利潤在4.55億-4.95億元之間，與上年同期2.995億元相比，增幅在51.92%和65.28%之間。不過，這份預盈報告並未爲其股價加一腳“油門”，自1月13日起，酒鬼酒的股價已從228元的巔峯開始回調，截至1月28日收盤，酒鬼酒報收175.18元。

“酒鬼酒還能回到200嗎？”1月28日零點29分，有投資者在一投資者平臺上如是發問，而截至發稿，仍未有人來回答這一問題。會或者不會，或許只有時間知道。

（應受訪者要求，楊傑、張鬱、肖笑、何有均爲化名）