原標題：張憶東最新發聲：美股散戶博弈型抱團最終一定崩盤，中國經濟新機遇是港股牛股的聚集高地

“2021年港股是一個‘價值重估’和‘創新成長’雙輪驅動的牛市，這個牛市可能比以往的港股牛市持續時間更久一點。有三個方面的牛市邏輯，最核心的還是基本面，因爲投資港股最重要的不是關於錢的問題，而是關於基本面的問題。

事實上港股基本面改變最重要的是，它現在正積極地擁抱中國經濟的未來，擁抱新經濟。這是我們看多港股牛市的核心邏輯，它的基本面是受到中國那些具有持續發展潛能、最優秀的公司驅動的。”

“跟前幾次相比，資金面最大的不一樣是現在中國的權益大時代來臨了，現在中國社會財富配置股票有點像20年前中國老百姓配置房地產一樣的大趨勢。

現在中國居民總資產中的比例，房地產佔了60%，而股票加基金只佔了百分之二點幾……中國內地基金配置港股的市值佔它總淨值比例只有8.45%，這個比重未來應該是20%~30%……

北水南下將持續受兩個資金面趨勢的主導，一個是居民財富配置股票的大趨勢，另外一個是配置方式呈現機構化的特徵。這兩個決定了這次‘北水南下’真正跟以往不一樣，所以，港股牛市有望獲得持續的資金支持。“

“短期洗洗更健康，洗洗以後有三個方面的變化，第一個方面的變化，我們要高度關注一個數據，這個數據是美國疫苗在快速地普及，這個變化還沒有充分反映在資產定價裏面。”

“立足現在的時間節點，在震盪的時候，我們要對資產配置更加均衡，前瞻性地圍繞歐美復甦特別是美國復甦進行佈局，找一些盈利超預期的，中國出口有優勢的製造業龍頭。”

 “（美股）這次調整可以說是一個饅頭引發的血案，它跟基本面沒有關係，跟宏觀資金面也沒有關係。其實是類似於咱們2015年的六七月份去槓桿的初期．．．．．．機構就需要補充保證金，以免爆倉，只好拋售手裏邊流動性高的大盤藍籌。

這是短期的市場擾動，美國股市打了一個噴嚏，進而導致了A股、港股短期的震盪，完全是跟中長期基本面的大邏輯沒有關係，更多是短期的風險偏好波動帶來的調整，這種調整恰恰是一個黃金坑。”

“科技創新方面，港股最有特色的是互聯網領域的核心資產，包括，騰訊、美團這樣的巨頭，也包括廣義的互聯網應用領域的獨角獸，或者雲相關的小巨人。”

“港股有一些A股不具備的整個Z時代的新需求，這種新經濟的獨角獸，包括像以泡泡瑪特爲代表的盲盒，或者說以未來的快手和嗶哩嗶哩爲代表的，屬於年輕人的潮喫、潮喝、潮玩、潮樂，所以這些是廣義的大消費，它立足於內需，有很強的持續性。”

以上，是興業證券全球首席策略分析師張憶東日前在天弘基金主辦的“港股投資，行穩致遠”線上直播中，分享的最新精彩觀點。

張憶東回顧了當初判斷港股牛市的三個基本面邏輯，分析了港股當下資金面維度的變化，以及風險偏好的改變。

在經歷了猛烈上漲後，港股近期也在回調，問答環節，張憶東進一步闡釋了站在當下時點，如何在A股、港股投資，具體選擇哪些標的。

同時，對於近日美股暴跌背後的原因，給出了詳細的分析判斷，在他看來，美股這次暴跌從短期維度看，反而是一個黃金坑。

聰明投資者整理了張憶東演講和問答全文，經憶東總授權，分享給大家。

港股基本面的三個邏輯

大家好，我先跟大家彙報一下港股的邏輯，應該說是回顧，因爲我們從去年9月份就一直推薦港股，認爲是一個新牛市的開始。

2021年港股是一個“價值重估”和“創新成長”雙輪驅動的牛市，這個牛市可能比以往的港股牛市持續時間更久一點。有三個方面的牛市邏輯，最核心的還是基本面，因爲投資港股最重要的不是關於錢的問題，而是關於基本面的問題。

基本面分爲三個層面：

第一個層面，中國經濟從2012年之後逐步轉型，新經濟結構性的機遇已經開始。

特別是供給側改革這五年，內需驅動和科技創新的趨勢越來越明顯，中國經濟開始進入到一個新的朱格拉週期；

而這個朱格拉週期不單單是對於A股那種先進製造業、新經濟有幫助，對於港股的基本面，它是一箇中長期驅動的力量。

這是第一個基本面的變化，就是中國宏觀經濟基本面結構性的優化和升級，對香港股市是一箇中流砥柱式的幫助。

第二個基本面的變化、來自於週期的復甦。

過去幾年大家一直說港股便宜，但是便宜不是漲的理由，便宜可能還會更便宜。

因爲香港市場有豐富的做空機制，所以當經濟下行的時候，當這些週期性行業、所謂的價值股景氣下行的時候，它會不斷被做空，以至於呈現一種深度價值deep value，但是始終漲不了，感覺這好像是個價值陷阱一樣。

可是苦菜花也有春天，對於這種週期性行業，它燦爛的時刻往往是景氣改善、階段性復甦來臨的時候。

2021年就是這個時刻，經歷了疫情的衝擊，全球在2021年會迎來一個補庫存週期，港股被深深壓制的價值股有反彈的動能。

第三個基本面的原因，更重要的是港股本身發生脫胎換骨的變化。

從2018年開始，港股推動IPO制度改革、吸引中概股的迴歸、歡迎那些同股不同權的新經濟獨角獸到香港上市，一些沒有盈利、甚至是沒有收入的生物科技類公司，也歡迎它到香港上市。

所以從2018年以後，香港市場已經發生了脫胎換骨、質的變化，但是很多人還沒有意識到，大家印象中還覺得港股是一個估值窪地，一堆金融地產這種便宜的東西。事實上港股基本面改變最重要的是，它現在正積極地擁抱中國經濟的未來，擁抱新經濟。

這是我們看多港股牛市的核心邏輯，它的基本面是受到中國那些具有持續發展潛能、最優秀的公司驅動的。

這次不一樣

北水南下的趨勢將會持續

現在老百姓配置股票就像20年前配置房地產，方興未艾

第二個維度是資金面的維度。

最近香港市場很多機構投資者紛紛向我問詢，他們心裏邊惴惴不安，擔心“北水南下”最近三週的蜂擁而至，有點像歷史的三個階段：

一個階段是2007年年底，傳聞“港股直通車“的時候；

第二個階段是2015年“五一”之後，當時港股通放寬限制；

第三個階段是2017年年底。

這三個階段，每一次當北水南下非常亢奮的時候，都意味着港股很快就見頂了。

這一次會不會不一樣？我認爲，從基本面是不一樣的，資金面更是不一樣。

跟前幾次相比，資金面最大的不一樣是現在中國的權益大時代來臨了，現在中國社會財富配置股票，有點像20年前中國老百姓配置房地產一樣的大趨勢，方興未艾。

現在中國居民總資產中的比例，房地產佔了60%，而股票加基金只佔了百分之二點幾。

隨着房住不炒、打破剛兌、理財產品的淨值化，過去幾年，老百姓真實所面對的無風險收益率在趨勢性下移，最典型的就是以餘額寶爲代表的各種寶寶們，這種理財產品的收益率是趨勢性下移，帶來的是居民財富趨勢性配置股票資產。

兩個國家可以參照：第一個國家是日本。

日本是高儲蓄率的國家，而且還有人口老齡化以及失去的30年，但即便如此，日本家庭居民配置股票和基金在總資產的權重仍高達10%；

美國更高了，總體是35%，其中美國前10%的富有家庭配置股票和基金的比重是47%，最窮的25%的家庭，他們配置股票和基金的佔比是3.8%。

中國老百姓配置股票的大趨勢方興未艾，這個大趨勢有利於A股，也有利於港股，因爲隨着互聯互通機制深化，港股和A股逐步融合、一體化，港股已經成爲中國權益資產投資的重要組成部分。

專業化、機構化的趨勢會持續

資金面的第二個趨勢就是機構化、專業化。

以前幾輪，每當出現“北水蜂擁而至“，通常的特徵是散戶rush（羊羣湧入），往往是港股行情的見頂指標。因爲每次A股市場後知後覺的散戶開始亢奮了，覺得港股可以撿皮夾子，過來短炒時，那個時候港股行情常常會出現一個重要的頭部，甚至是大頂。

這次不一樣，雖然我1月20號開始示警，我說港股在29，000左右應該要盤了，要震盪了，當時的確又出現了類似“打過香江去，爭奪定價權”的短期亢奮，以及港股小股票、題材股大漲的情況。

但是，我認爲，短期震盪只是場投資者教育，不改變北水南下的大趨勢。近期跟風炒港股的內地個人投資者，他發現跟A股這兩年炒股不如買基金一樣，個人炒港股更不好玩，甚至比A股更加的兇險，因爲港股有豐富的做空工具，就算是好公司短期漲幅過大也會遭遇做空。所以，震盪之後，散戶們更加明白專業的事讓專業的基金經理來去打理。

所以，後續“北水南下”就是專業化、機構化的趨勢會持續。

目前我們看到一個數據，中國內地基金配置港股的市值佔它總淨值比例只有8.45%，這個比重未來應該是20%~30%。

所以，北水南下將持續受兩個資金面趨勢的主導，一個是居民財富配置股票的大趨勢，另外一個是配置方式呈現機構化的特徵。這兩個決定了這次“北水南下”真正跟以往不一樣，所以，港股牛市有望獲得持續的資金支持。

第三個資金面的不一樣是什麼？現在港股通資金佔整個香港成交金額的比重只有14.5%，而這個趨勢也是會持續的，最終有可能到30%左右。

所以，從資金面的維度來說，這次“北水南下”跟以前幾次是不一樣的，而且這是一個趨勢性的力量。

2021年海外的流動性很難收緊

港股的風險偏好會改善

從資金面的維度，我們維持對於中短期宏觀流動性的判斷，那就是2021年海外的流動性是很難收緊的，美國還將會繼續擴表，港股面對的宏觀流動性環境可能比A股更寬鬆，但是，隨着復甦預期、通脹預期的提升，針對貨幣政策的預期變化會帶來更多市場波動。

最後講一下風險偏好的維度，風水輪流轉，今年到港股。

港股市場過去的兩年受到地緣政治影響、香港本地疫情的影響以及大國博弈的影響，嚴重跑輸了新興市場，也跑輸了 A股，2021年這些風險因素都多多少少會改善。

更重要的一個風險偏好的改善，是大家從繁榮的新股市場發現香港市場正在發生質的變化。2021年具有眼球效應的新股，比如說近期的快手，前幾個月的泡泡瑪特、藍月亮等，未來數月新經濟的獨角獸們、龍頭公司紛紛在香港上市。

大家開始發現香港具有了很潮、很新、很能夠代表中國新經濟未來的公司，這些吸引全球投資者對港股投資風險偏好的提升。

這是三個維度，都可以看到香港市場這輪牛市方興未艾。

問答環節

短期洗洗更健康

注意美國疫苗普及數據

佈局受益於歐美復甦的製造業龍頭

問：站在目前這個時點上，怎麼看市場的變化。

張憶東：目前的時點上，短期洗洗更健康，洗洗以後有三個方面的變化；

第一個方面的變化，我們要高度關注一個數據，這個數據是美國疫苗在快速地普及，這個變化還沒有充分反映在資產定價裏面。

特朗普在執政後期，特別是去年的12月，以及今年前面20天，它的接種的人數每天也就是10萬到30萬的水平，遠遠落後於此前美國疾控中心預測的，即到了今年1月底2400萬的目標。

可是拜登20號上臺之後，美國的數據在飆升，現在疫苗的接種數據已經回升到了160萬，就是每天160萬人來接種。

而且截止到26號的數據，總的接種人數快速地上升到2350萬，已經接近2400萬了，現在似乎還在快速的擴張。

所以我們也發現了，美國人真正認真起來，他的效率還是很高的。

說這個數據想表達什麼意思呢？

美國此前規劃是在4月底，實現1.29億人的疫苗接種，對應的是61.5%的人羣接種，再加上前面自然免疫的人羣，意味着二季度美國有可能會實現羣體免疫，它對於美國二季度、三季度的復甦會是超預期的。現在包括1月27號美聯儲的議息會議，對於近期的經濟數據還是表達很擔憂的預期，預期比較低。

考慮到美國是消費車輪上的國家，它是內需驅動型的，一旦疫情超預期地摁住了，美國過去一年的大放水，財政政策、貨幣政策的寬鬆，再加上今年一季度9000億美金的紓困計劃，以及的後階段1.9萬億美金的刺激計劃，大概率會帶來美國二、三季度強復甦超預期。

立足現在的時間節點，在震盪的時候，我們要對資產配置更加均衡，前瞻性地圍繞歐美復甦特別是美國復甦進行佈局，找一些盈利超預期的，特別是中國出口有優勢的製造業龍頭。

第二個變化，2月份，經濟復甦的高頻數據還沒有明顯的改善，但是，疫情數據開始拐頭向下了，這個階段投資者可能對宏觀流動性預期又會發生分歧。

如果出現這個變化，那些估值高的資產會震盪、分化，對優質資產而言震盪的時候是空中加油，因爲沒有系統性風險，可以圍繞着盈利驅動、基本面的超預期來進行選股、再配置。

美國震盪殃及港股，從短期維度來說是黃金坑

市場博弈型風險，不影響基本面資金面大趨勢

第三個，關注美股市場震盪的影響。以昨天（1.27）爲例，美股三大指數暴跌，其中納斯達克跌得更兇，今天（1.28）很多人問我這個問題，藉着這次機會跟大家來做一個解釋。

這次調整可以說是一個饅頭引發的血案，它跟基本面沒有關係，跟宏觀資金面也沒有關係。

其實是類似於咱們2015年的六七月份去槓桿的初期，當時是創業板是去槓桿的重災區，全線跌停根本無法平倉，機構就需要補充保證金，以免爆倉，只好拋售手裏邊流動性高的大盤藍籌，特別是金融地產，導致大盤指數也是一樣的下跌。

這幾天美股的表現很類似，表面上是被互聯網組織起來的散戶軍團大戰華爾街，其實，現在已經不是所謂的散戶逼空機構了，而是另外一些華爾街之狼們、對沖基金們趁着散戶的羊羣效應，把前面的空頭機構給逼爆了。

Melvin這些去年賺得盆滿鉢滿的對沖基金們，他們的投資策略是做多優質公司同時做空垃圾股。這種策略遭遇了小概率事件——散戶軍團一哄而上地持續不顧基本面的瘋狂逼空。這導致對沖基金被迫把手中的多頭優質大盤成長股拋掉，回籠資金保命。

從短期的維度來說是黃金坑，因爲它跟基本面沒有關係，跟宏觀流動性也沒有關係，並不是宏觀政策收緊，事實上是資本家的貪婪。

因爲海外市場對沖基金的風格，它往往是做多那些基本面趨勢比較明確的好標的，做空那些基本面差的爛標的。GME等WSB類股上對沖基金利用衍生品工具過度地做空，GME的空倉一度超過自由流通市值的140%，華爾街的貪婪引來了逼空博弈。

但是問題就是，爲什麼現在發生了所謂的散戶去逼爆機構的行爲？

其實和12月21號開始的新一輪9000億美金的紓困計劃相關，每個成人每週發600美金，發了4周，每個人可以拿到2000美金。而且最近的疫情有點反覆，再加上炒股，這些積少成多，就形成了加倍的逼空效應。

美股後續何時能結束此輪震盪，關鍵是要看空頭們能否順利平倉。目前GME空倉仍高、短期戰鬥仍沒結束，就像像圍棋一樣，做空機構的主力貌似被圍死了，但是，考慮到目前GME的股價已經脫離基本面了。一旦空頭認輸、止損，則後續風波消停。

但是，不論如何，美股都不會重演2020年3月式的流動性危機。經歷2020年的危機之後，美聯儲有充足的工具箱可以動用，足以阻止流動性危機的進一步蔓延。

這是短期的市場擾動，美國股市打了一個噴嚏，進而導致了A股、港股短期的震盪，完全是跟中長期基本面的大邏輯沒有關係，更多是短期的風險偏好波動帶來的調整，這種調整恰恰是一個黃金坑。

建議就是，要立足中長期基本面的邏輯，短期洗洗更健康，在“洗”的過程中去配置那些性價比好的優質資產。

淡化A股和港股的區別

戰略性的資產和戰術性的資產要考慮清楚

問：稀缺標的在港股市場的發展中扮演一個什麼樣的角色，投資者應該更關注哪些點？

張憶東：我想講三點。

第一點，大家要淡化A股和港股的區別，而去關注相關上市公司的稀缺性，好比說不要特別去區分上交所和深交所上市的標的，哪裏有好標的，我們去投資就行了。

同樣的，在港交所上市的其實也是中國資產，所以要用一個統一的中國優質資產，中國核心資產的理念去看待港股。

第二個層面，戰略性的資產和戰術性的資產要考慮清楚，買港股是買什麼？是買中國的未來，是買中國經濟的未來。

所以最近有些人說什麼“拋掉A股，跨過香江去，奪取定價權，去買H股”，我非常不贊同這樣的觀點，以至於我在上週三（1．20）針對這種噪音專門寫報告、潑了冷水。

這種噪音反映的是什麼？是根本不懂應該買什麼，容易把人帶到陰溝裏。

我們要買的是好資產，戰略性的好資產。只是因爲它便宜嗎？不是的。

戰略性的好資產是因爲它的核心競爭力，而且它的核心競爭力在一個全球低增長、高債務的時代具有不可複製性，它內生增長的動能是能夠延續的。

所以真正的核心資產不只是它在行業內的競爭力強，還要看它能不能夠持續地帶來盈利的穩定性，所以，我們心目中的核心資產要與時俱進，符合現在這種低增長時代的，能夠跨越週期的這些行業的好公司。

聚焦內需驅動和科技創新兩個維度

港股最有特色的是廣義的互聯網

我們認爲，中國未來大的投資機會應該聚焦在兩個維度，一是內需驅動，二是科技創新。

所以無論是A股還是港股都是這兩個趨勢，因爲它和過去的20年是不一樣的，未來的20年是中國的經濟轉型到了一個從量變到質變的階段，它是內需驅動加上科技創新。

第一類機會，科技創新的核心驅動力支撐下，淘金港股科技含量高的核心資產，聚焦在偏軟的互聯網包括電商、互聯網新應用、雲、數字經濟等，以及部分在全球有一定競爭力的先進製造業。

當然，坦率的來說A股的先進製造業標的更多，品類更全，但是港股也有一些性價比很好的先進製造業的龍頭，包括電子、新能源車產業鏈等。

總體而言，科技創新方面，港股最有特色的是互聯網領域的核心資產，包括，騰訊、美團這樣的巨頭，也包括廣義的互聯網應用領域的獨角獸，或者雲相關的小巨人。

第二類機會就是消費，廣義的消費。

廣義的消費不只是食品飲料，也包括物業、教育、品牌消費，還有餐飲或者紡織服裝的品牌化。

而且港股有一些A股不具備的“Z時代的新需求“，特別是新消費領域的獨角獸，包括像以泡泡瑪特爲代表的盲盒，或者說以未來的快手和嗶哩嗶哩爲代表的，屬於年輕人的潮喫、潮喝、潮玩、潮樂，所以這些是廣義的大消費，它立足於內需，有很強的持續性。

另外，港股還有一個是傳統消費，這也是 A股所不具備的，就像澳門博彩股，傳統上是博彩，但慢慢地它也在向整個體驗式服務、休閒進行升級、轉換。

立足於中國經濟的新機遇，纔是港股牛股的聚集高地、富礦，這些是戰略性配置的方向，符合中國新經濟發展的趨勢，看多中國未來這些賽道的好公司纔是戰略性配置。

戰術性的配置，2021年是週期類價值股的迸發之年

補充說一下第三類機會，戰術性的配置機會，是週期類的價值股。

這些因爲港股特殊的交易體系，當經濟下行的時候它可以更便宜，但便宜根本不是買入的理由。

所以我就講這一類的資產是戰術性的，一定要注意是戰術性的，買的話最終是要賣的。

因爲它盈利的彈性當復甦來臨的時候是非常強烈的，就像彈簧一樣，可能在兩三年裏一直被擠壓，擠壓的時候可以再便宜。比如你覺得0.5倍PB便宜了，它可以幹到0.26倍PB，你覺得說分紅收益率5%是很好了，它可以幹到12%的分紅收益率，便宜不是漲的理由。

但是今年我們覺得這一類的資產，特別是”特朗普給的紅包“，把三大運營商、海油這一類的過分打壓……本來它的分紅收益率就很好了，而且又是戰略性資產，是一種週期類的戰略性資產。什麼意思？破產不了，對於國計民生很重要，但是盈利能力有周期波動。

所以，這一類的價值股在今年我們認爲就像鬆開了的彈簧一樣有迸發的精彩。

但是，拉長來看，這類的資產還是應該要關注timing（時機的把握），是一種戰術性的配置，所以你要知道什麼時候買，什麼時候賣。

報團分爲兩個層面

問：港股和A股上的投資有什麼區別？有相應的風險需要防範嗎？

張憶東：這個問題我結合抱團的事兒一起來回答一下。

首先，抱團這個事兒當我們不再討論的時候，說明我們投資者的投資境界提升了一個層面。

因爲抱團本身是個僞命題，而且抱團這個詞是90年代開始的，開始的是莊家時代，就是坐莊的負責操縱股價，其他的人來一起抱團。它本質上是個籌碼的遊戲，是個博弈的思維，往往抱團最終都會崩盤。

但是現在要透過現象看本質，現在看上去大家去抱的一些東西，它分兩個層面，一是博弈性的抱團，最終一定是崩盤，是持續不了的。

第二，貌似是一種抱團，比如說像美國的亞馬遜、谷歌、微軟，你看上去似乎也是抱團，但是你發現他一直可以抱個幾十年。

爲什麼？

那叫物以稀爲貴，那叫龍頭溢價，那叫確定性溢價。這兩個是完全不一樣的，表面上一樣，但是基本面邏輯完全不一樣。

這是第一點跟大家分享的，圍繞着抱團我們做了一個解釋。

基於“有錢、任性“而進行的博弈性抱團

美股散戶逼空抱團最終一定以失敗告終

第二點，基於短期資金充裕而進行的所謂博弈性的抱團，最終一定是以失敗告終。

別覺得好像羣衆運動力量大，我們把話放在這兒。

比如，最近美股散戶氣勢高漲、洶湧澎湃，逼空那些什麼Game Stop，什麼AMC，看上去散戶很洶湧，甚至這一波我是真的相信有可能把那些對沖基金的空頭打爆了，是有可能把一些對沖基金給完全破產了。

但即便如此又如何，可能幾個月以後，你發現這些散戶又會被修理。

又有新的空頭過來了，又把他們打爆，這就是交易行爲，是一種博弈行爲。

爲什麼這樣講？因爲在港股也好，在美股也好，這種做空機制非常的完善。

所以短期你可以逼空，但是你逼空到了一個臨界值，空頭死了，我們再開始重新玩了，那就相當於牌局再起來了。

再起來了以後你的價格已經很高了，打高了以後，新的狼羣又去撕咬你了。

所以我講的錢多並不能夠在一個全球市場裏任性，因爲在海外你會發現資金特別便宜，無論是牛熊證，option（期權），無論是 Put還是call都非常的完善，包括一些個股的指數期貨它都很全備，立體作戰。

所以在全球的零利率，甚至歐洲和日本是負利率的情況下，錢在海外市場不是問題。

但是短期就像義和團運動，一下就把籌碼給鎖住了，鎖住了以後，你把垃圾股或者說德不配位的那些週期性公司可以打的很高，因爲Short covering（空頭平倉）就把空頭給弄得很難受，這是短期的絢爛。

短期的絢爛以後，這種抱團是抱不久的，一定有新的做空機制捲土重來，又把所謂的抱團給打崩了。

但是反過來說，像那種長期基本面邏輯強大的公司，它跌一跌就會有長錢不斷地來接，那些空頭反而不敢太肆意妄爲，它的下跌是有底線的，震盪以後又呈現長期震盪上行的邏輯。

雖然香港市場的做空機制很完善，但是依然有一些優質公司物以稀爲貴，跟 A股相似的公司相比，香港優質的公司的估值並不便宜，因爲全球來看，好資產，特別是盈利可持續的好資產都是稀缺的。

透過現象看本質，博弈型的抱團最終一定是崩盤的，對於優質的、具有核心競爭力的，而且它的核心競爭力是一種動態可持續的龍頭，我們所說的核心資產，它的上行是結構性長牛。

選錯股票是港股在這輪牛市裏邊最大的風險

問：對港股市場潛在風險有什麼提示？

張憶東：因爲我看港股是結構性長牛，很可能像美股一樣，隨着中國新經濟的朱格拉週期展開，它不是一兩年的，而是可能更長期的結構性長牛。這種情況下，再加上港股有豐富的做空機制，所以，港股最大的一個風險是選錯股票的風險。

也就是說讓專業的人做專業的事，不要自己去覺得便宜（就買）。因爲香港市場有太多的價值陷阱，太多的老千股了，所以選錯股票的風險是港股在這輪牛市裏邊最大的風險。

這個風險是戰略性的風險，在A股和港股的結構性長牛的大時代，選擇好股票和爛股票的差異被時間放大之後將是戰略性的風險。

2021年的戰術性的風險有三個方面，

第一，美國的通脹會不會在年中超預期提升，特別是2季度中後期，從而，引發投資者擔心美聯儲提前收緊，進而對全球股市形成衝擊。

第二個風險就是疫情會不會超預期反覆。最近全球疫情有一些波動，市場也會有些調整，這都是戰術性的風險。

第三個風險是中國化解存量風險帶來的波動。比如化解地方債務可能導致信用風險，地方城投債可能打破剛兌，這些都是戰術性的。當風險釋放的時候，我認爲這都叫做黃金坑。

以最近爲例，雖然上週1月20日我就開始提醒大家行情要調整了，但我說行情調整的時候就是買入那些好資產的好時機，是個上車的一個時機，因爲這是一個牛市，優質資產的牛市。