省外銷售僅5億！負債率85.5%，“黃檔”房企建業地產再提走向大中原丨財報AlphaGo

2020年建業地產錄得收益433.04億元，同比增加40.8%；年度溢利爲21.02億元，同比下降13%

《投資時報》研究員王子西

今年2月，建業地產股份有限公司（下稱建業地產，0832.HK） 掌舵人胡葆森寫下“家書”，再提走出河南，走向大中原。對於一家用時20載、深耕省內的上市房企，其走出河南、走向大中原似乎成了多年來不解的難題。

近日，該公司於業績公告後披露“兩個動作”，一是建議分拆子公司上市；二是全資附屬公司擬以8.48億元再收購目標公司10%股權。兩個動作釋放出的信號，或透露出對資本市場、對融資的渴望，或顯示出以收購股權拿地模式的延續，但對其大中原戰略來說，跡象不明顯。

值得注意的是，2020年建業地產錄得收益433.04億元，同比增加40.8%；年度溢利爲21.02億元，同比下降13.0%，其業績不僅增收不增利，而且毛利率也降至近年來低點。

此外，截至2020年末，在輕資產項目助力下，其合同銷售金額錄得1026.42億元，幾乎與上年持平。重資產的合同銷售金額爲683.40億元，其中只有5億元銷售金額來自海南，其餘均來自河南省內；而且，重資產業務在河南省市場佔有率爲7.24%，較上年下降0.73個百分點。

其所看重的輕資產項目雖實現合同銷售金額343.03億元、收入11.21億元，同比增長16.9%、9.6%，但兩指標增幅已遠不及2018年、2019年。事實上，截至2020年12月31日，其“三條紅線”成績單顯示爲“黃檔”，扣除合約負債後其資產負債率爲85.51%，超出合格線十五個百分點。

從省域化戰略，到大中原戰略，深耕於河南的建業地產，能否走出半徑300公里，需要面臨的不僅是業績問題，還有融資難題。

針對前述情況，《投資時報》研究員與建業地產方面進行溝通。該公司向《投資時報》表示，2020年毛利率下降主要受疫情影響，爲保障經營安全及現金流，公司對於部分現房庫存做了促銷的處理，未來其拿地以及銷售毛利率要求在20%左右。

針對“三條紅線”指標，建業地產表示，其計劃於2023年使得扣除合約負債後的資產負債率達標。隨着未來三年資產週轉的加快，現金回籠的增加，該公司表示有信心達到三條紅線要求，實現“返綠”。

截至4月16日，建業地產收於3.95港元/股，較前一個交易日下跌1.50%。

建業地產近半年股票走勢（單位：港元）

數據來源：Wind

重心仍在河南

4月12日，建業地產公告稱，其全資附屬公司上海豫進投資諮詢有限公司（下稱上海豫進）擬以8.48億元收購河南建業富居投資有限公司（下稱建業富居或目標公司）10%股權，收購完成後，上海豫進持有目標公司股權進一步增至65%。

事實上，早在2020年初，上海豫進就曾以10億元總代價收購建業富居10%股權。彼時，上海豫進持有目標公司股權45%。根據公告，截至2020年末，目標公司淨資產爲0.92億元，較2019年末縮水6.04億元。一年左右，近19億元兩度收購，而持有權益部分縮水，難道建業地產要做虧本買賣？

根據公告，目標集團目前主要爲發展鄭州五龍口城中改造項目及花園口合村並城項目，兩個項目合計佔地4104畝。有分析認爲，這或是建業地產收購股權拿地模式的延續。而該項目仍位於河南，或顯示出其興於河南、固守河南的處境。

按照其輕重資產的劃分，重資產主要爲物業開發業務，輕資產則主要是代建管理業務。換言之，重資產板塊纔是其物業銷售的核心。業績顯示，2020年度，建業地產實現合同銷售金額爲1026.42億元，同比微增1.5%。其中，重資產的合同銷售金額、合同銷售面積分別爲683.40億元、889.5萬平方米，同比減少4.8%和3.2%。

值得注意的是，重資產合同銷售中除了5億元來自海南，其餘678.4億元均來自河南省內。而2020年河南省商品房銷售額爲9364.36億元，按此計算，其重資產業務在河南省市場佔有率爲7.24%，較上年的7.97%下降0.73個百分點。

不僅如此，從房地產開工項目、在建項目來看，其省外開工、建設的跡象也不明顯。截至2020年12月31日，該公司共有69個項目動工建設，除了名爲“東方市東方嘉園”位於海南外，其餘項目均在河南省內；而在建項目180個，25個位於鄭州、152個在河南省其他城市，3個在海南 ，也就是說約98%在建項目仍在河南省。

輕資產突圍？

事實上，作爲一家上市房企，建業地產用時二十年實行省域化戰略。根據公開資料，其從省會城市到地市、到縣域、再到鄉鎮和農村，截至2019年末，其已經實現河南省122個縣級以上城市的全覆蓋。但另方面，其服務大中原的夢想始終還在。

2015年，建業地產首提“新藍海戰略”，提出由城市綜合開發企業向城市居民新型生活方式服務企業轉型。彼時，其拓展了以品牌、管理和資本輸出爲特徵的輕資產擴張模式。

2017年，其輕資產業務開始發力，當年輕資產項目提供的營運管理服務收入爲3.08億元。2018年、2019年，輕資產銷售金額分別爲186.91億元、293.49億元，同比增速爲197.2%、57.02%；輕資產項目合約所帶來的收入爲6.75億元、10.23億元，同比增速119.2%、51.5%。也就是在2019年，在輕資產業務助力下，建業地產合同銷售金額首次突破“千億大關”，錄得1011.5億元。

時至2020年，其輕資產合同銷售金額爲343.03億元，同比增長約16.9%；帶來約11.21億元的收入，同比增長9.6%，兩項指標的增速已經遠不及2018年、2019年。

實際上，根據其業績公告，建業地產子公司河南中原建業城市發展有限公司（下稱中原建業）負責其輕資產代建管理業務。2020年，中原建業啓動分拆上市工作；2021年4月7日，其公告分拆中原建業赴港上市新進展。

如若分拆上市成功，建業地產掌舵人胡葆森旗下將擁有四家上市公司，即建業地產、建業新生活（9983.HK）、築友智造科技（0726.HK）及中原建業。

融資上升利潤下滑

有分析認爲，分拆中原建業一方面可助公司“突破圍城”，另一方面也可助其融資。

截至2020年12月31日，建業地產融資成本爲12.72億元，同比上升221.78%。對此，建業地產向《投資時報》研究員解釋稱，匯率波動導致公司衍生金融工具的公平值變動虧損約6.13億元，以及優先票據總額較上年攀升，令相關利息支出增加。

《投資時報》研究員進一步分析注意到，2020年度其總借貸雖同比微降0.6%，錄得313.04億元；淨借貸爲82.89億元，同比增加2.5%。但若拉長時間，2017年至2019年，其總借貸分別爲155.84億元、198.51億元、314.91億元，淨借貸爲43.0億元、56.49億元、80.85億元，顯然，近年總借貸、淨借貸均走勢向上，且在2019年增幅爲近年最高。

截至2020年12月31日，其淨借貸率爲56.8%，較上年減少7.4個百分點；現金及現金等價物爲226.19億元，受限銀行存款67.08億元，一年內銀行借款36.13億元、優先票據72.01億元。以此計算，其非受限現金短債比或爲1.48；合約負債爲632.99億元，總負債、總資產爲1493.19億元、1639.01億元，扣除合約負債後的資產負債率爲85.51%，踩中一條“紅線”。

對於何時能由“黃檔”歸於“綠檔”？建業地產向《投資時報》研究員表示，其計劃於2023年達標。另外，截至2020年末，該公司美元優先票據佔公司總債務64.5%，1年內到期11億美元（摺合約人民幣72億元），其中7億美元已於2021年2月、3月贖回，餘下4億美元將於今年11月到期。其已拿到發改委批覆的8.7億美元再融資額度，將會擇機再融資。

事實上，2021年初，建業地產已發行2.6億美元2025年到期的綠色優先票據，該票息7.5%。也就是說，在未來一段時間內，“發新還舊”或是其減緩現金壓力、償債的一種方式。

除了負債壓力，建業地產也出現增收不增利情況，且其毛利率較上年進一步下滑。數據顯示，2020年，該公司實現收益約爲433.04億元，同比增加40.8%；年度溢利爲21.02億元，同比下降13.0%；公司權益持有人應占溢利爲18.02億元，同比減少10.6%。這也是其自2017年以來，該兩項指標首次出現負增長。

毛利率方面，截至2020年末，其整體毛利率錄得爲19.9%，較上年下降6.1個百分點。對比歷年數據可見，2014年至2019年，該公司毛利率分別爲33.6%、22.2%、24.1%、23.6%、34.4%、26.0%，可以發現，相比2018年的階段高點，2020年度毛利率已經下降近15個百分點，且爲近年來低點。

建業地產近幾年收益、年度溢利及毛利率情況（億元、%）

數據來源：公司年報