正榮服務“收編”兄弟商管，27倍PE裏有利潤對賭

樂居財經範慧茹發自上海

在物管行業多元化賽道驅使下，精於資本運作的歐宗榮也開啓了對旗下商管資產的騰挪步伐。

5月20日，正榮服務（06958.HK）及正榮地產（06158.HK）聯合公佈，正榮服務的全資附屬公司以8.91億元的代價收購正榮地產控股旗下正榮商管99%股權。

將商管資產轉入正榮服務旗下，歐宗榮左手倒右手，由其持股54.60%的正榮地產將獲得8.14億元淨收益。

由歐宗榮持股63.26%的正榮服務，其收購代價8.91億元中，6.28億元來自上市募集資金中的撥款，其餘2.63億元由正榮服務內部資源撥資。

一邊內部斥資2.63億元，另一邊收益8.14億元，怎麼算都是一筆“划算”的買賣。選擇在上市後“收編”商管，並通過變更募集資金用途爲此次收購提供資金，歐宗榮展現了一把高超的資本“算法”。

6000萬元淨利潤指標

儘管正榮商管對歐宗榮來說，是左右手的騰挪，但是對於正榮服務和正榮地產來說，卻是兩家獨立的上市公司之間的權益交換。

此次，正榮服務收購正榮地產旗下正榮商管，條件也頗爲嚴苛。一方面，正榮地產開出了8.91億元的高溢價；另一方面，正榮服務對支付金額也做出了相關業績約束。兩者並沒有因爲是兄弟公司而有所放水。

從收購對價上來看，正榮服務收購正榮商管99%股權將支付8.91億元，按照正榮商管2020年淨利潤3303.6萬元計算，收購PE達27.24倍。

從代價支付協議來看，支付共分爲兩期完成。第一次預計將在6月底前完成對正榮商管59%股權的收購，支付5.35億元；第二次預計將在明年6月底前完成對正榮商管99%的股權收購，支付剩餘3.56億元。

而收購金額也並非板上釘釘，根據代價調整協議，正榮商管若在2021年全年的淨利潤低於6000萬元，正榮服務將對應支付的尾款進行相應的調整。

以目前正榮商管2020年取得的3303.6萬元淨利潤來看，6000萬元的淨利潤目標也並非易事。

8.91億元對於正榮服務來說，也是一筆不小的金額。爲了支付這筆金額，正榮服務將原本用於戰略投資及收購其他物業管理公司的6.28億元募集資金用在了收購正榮商管上，足顯示其誠意。

助推高毛利

企業間的資本交易向來是本着互惠互利的原則，正榮服務收購正榮商管也不例外。正榮服務付出8.91億元的代價，換來的將是商管服務的高毛利市場。

正如正榮服務所言，資本市場及整體市場的併購條件發生變化，商業經營管理行業在市場中越來越受關注，投資人也對具有住宅及商管綜合服務能力的公司比較青睞。

樂居財經統計了目前具有代表性的7家商管類物企，其平均毛利率在38%以上，高出住宅物業平均毛利率近10個百分點。

以星盛商業爲代表的商管公司毛利率更是高達56.3%；其次是合景悠活，整體毛利率爲42.1%；再以華潤萬象生活爲例，2020年其商管面積佔總面積約6.3%，但其收入卻佔總收入的42.7%，均體現了商管業務對收入的大比分貢獻作用。

根據正榮服務協議中公佈的正榮商管盈利情況，2020年其營收達1.44億元，淨利潤爲3303.6萬元，淨利率達22.79%，遠高於2020年上市物企平均14.23%的淨利率水平。

這對毛利率本就靠前的正榮服務來說，是錦上添花的事情。2020年，正榮服務整體毛利率同比增長0.7個百分點，達到34.8%，淨利潤率約爲15.9%，高於上市物企平均水平。

儘管正榮商管未公佈毛利率水平情況，但是根據其22.79%的淨利率水平，對正榮服務的整理淨利率水平無疑是起到正向拉動作用。

搶佔商管賽道

受商管業務高毛利的吸引，越來越多的物企開始搶佔商管賽道。

數據顯示，2019年，百強企業中有95家佈局商業物業，佔比95%。從“星雲企服”、“綠城雲享”，再到“萬物商企”，保利物業、綠城服務、萬科物業等，已紛紛構建自己的商寫物業服務品牌。

去年，彩生活新增對外投資17家企業中，其中12家爲商管公司。2021年以來，碧桂園服務更是不惜用2000萬元收購碧桂園（02007.HK）旗下4家盈利不佳的商管公司，其中有三家淨資產爲負。

3月10日，銀城生活服務與銀城商管共同出資成立了銀城商業物業，再度加碼商管業務。

商管賽道持續裂變，也在漸漸篩選着真正適合它的企業。業內人士分析稱，商管在運營管理上比住宅物業管理更加複雜，因客流壓力大、客羣複雜，對安全性要求高，運營管理難度更高，其中的不確定性也更大。

2020年定位爲商業物業的金融街物，其商業業態漸漸被非商業物業擠壓，非商業物業的面積已經超過60%。其收入增速連續三年放緩，2020年淨利潤約爲1.16億元，同比下降了10.07%。

眼下，商寫市場呈現的萎靡狀態，成爲商管物業發展道路上的隱憂。據統計，截至2020年底，北京甲級寫字樓的整體空置率提高了4.1個百分點，而深圳寫字樓的空置率更是由2019年的20.0%進一步上升至22.5%，位居四大一線城市之首。有機構預測，未來一線城市寫字樓空置率將會繼續上升，租金也將延續走低趨勢。

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