石药集团2021年第1季度股东净利同比上升26.9%至人民币1，472百万元，略好于市场预期以及我们预期，主要得益于强于预期的控费力度。2021年第1季度收入同比增加9.9%至人民币6，734百万元。成药板块收入同比增速略微下降至9.1%，主要受恩必普、克艾力以及津优力销售增速下降影响。原料药及其他板块收入实现5.1%的同比增长，主要受益于维生素C原料药价格上涨。

我们认为2021年股东净利将同比增长6.8%（或调整后同比增长24.2%），考虑到1）恩必普年销售额预计将略小于2020年，其销售额增速预计将于2022年回升；2）克艾力的销售额增速将延续自2021年第1季度起的反弹；津优力以及多美素渗透率仍有提高空间；因此，肿瘤药品收入预计2021年增速可达20%以上；3）公司预期将会利用集采带来更多销售增量，并且我们看好氯吡格雷、普拉克索以及利伐沙班等的前景；4）研发开支比例预计持续上升以支持创新项目临床推进；以及5）销售及行政费用预计将继续严格把控。

2021-2023年股东利润预测分别上调至人民币5，508百万元、人民币6，530百万元以及人民币7，798百万元，以反映强于预期的控费力度以及研发管线的进展。上调目标价至14.00 港元，对应25.4 倍2021 年以及21.4 倍2022 年的市盈率，并重申“买入”。