原標題：資產通脹遠比商品通脹驚人，比黃金更好的選擇是它

本文來自中泰證券資管

中泰資管聯席首席投資官姜超就通脹、資產配置、基金投資等熱門話題與投資者進行交流。 姜超究竟說了啥？

以史爲鑑，貨幣貶值長期難免

主持人：最近全球資本市場比較魔幻，受到疫情影響，美國大開印鈔機，通脹率令人擔憂。同時在原材料市場，像建築行業的鋼材和木材不停上漲，受此影響，不少人擔心全球是否都會進入滯脹。所以，如何讓自己的錢不貶值、如何進行合理的資產配置，就是我們今天的主題。

今天爲大家邀請到的嘉賓，是中泰資管聯席首席投資官姜超老師。能不能先請姜老師跟我們分享一下在整個職業生涯當中印象最深的一件事情？

姜超：印象最深的事情就是去年（2020年）。去年發生了百年一遇的疫情。去年3月，美股一個月4次熔斷，號稱過去一共100年間5次熔斷，巴菲特見過5次，而我們見過4次。此後油價的期貨出現了負油價，又被稱之爲百年一遇，當時大家很恐慌。

後來美聯儲宣佈開啓了不限量的量化寬鬆的貨幣政策，我們就見證了“奇蹟”。美國的股市漲瘋了、美國的房價後來也漲了。

見證這個現象後，我去研究了歷史——美國的貨幣發行史，我發現自從央行掌握了印鈔機之後（美國1933年開始脫離金本位進入到紙幣時代）。過去的100年時間，（美國）貨幣的增長500多倍。後來我發現，這一次的疫情（後的通脹現象）不是意外，不是偶然。無論是疫情，還是二戰（戰爭），包括70年代滯脹，所有的問題最終都是通過更多的貨幣去解決。

主持人：所以美國其實發現了一個很好解決財經問題的方法，就是印錢。

姜超：對，這也顛覆了我以前的很多想法。因爲我以前作爲研究員，總想呼籲不要超發貨幣，應該去槓桿。但看了歷史以後發現貨幣一直在增加，所以我決定不與這個趨勢作對，所以轉行作爲一個投資經理，希望幫大家去做好財富增值來應對貨幣貶值。

需要選擇合適資產類別，長期回報的區別非常大

主持人：我們學經濟學的，都知道老師講過一個笑話，說經濟學家既怕通脹不來，又怕通脹亂來，通脹到底是意味着好事還是壞事？它到底是個什麼東西，能不能簡單爲大家講解一下。

姜超：通常大家理解的通脹是實物類商品的漲價，比如說某年突然大蒜漲價，蒜你狠；生薑漲價就是姜你軍對吧，這些都指實物產品漲價。

另外一種通脹是資產的上漲。比如說過去房價的上漲、美國股市的上漲等。無論是實物商品的上漲，還是資產的上漲，最終它的核心底層因素還是在於貨幣。直接從紙面去理解通貨膨脹，就是貨幣多了，貨幣的購買力貶值，本質上還是貨幣多了。

主持人：大家以前老是來算，原來100塊錢能買多少斤豬肉，現在100多塊錢能買幾斤豬肉，就是貨幣多了購買力就下降了，所以通脹對於我們普通人來說，是不是隻意味着100塊錢能買的豬肉少了？還意味着其他的事情嗎？

姜超：購買力下降只是一方面。

另一方面，我舉一個例子來幫助大家理解。近期有網絡上有這樣一個新聞，說北京有一個小區有一個老頭，大概在1997年買了一個松下的背投彩電，當時花了7萬人民幣，但最近去處理的時候，發現10塊錢都賣不掉，因爲你還要找人把它搬出去，當廢品處理。同時期，他小區裏面的另一個住戶花了10萬塊錢買那小區的另一套房子，現在市價號稱是500萬，所以通脹（之下）不同的選擇可能意味着完全不同的人生。

主持人：10萬變10塊和10萬變500萬，其實就是選擇的問題。肯定大家一定都非常想知道怎麼辦，我們能用什麼方法避免通脹或者跑贏通脹？

姜超：從研究的角度出發，我看了一下歷史（美國過去100年的數據）：過去的100年美國貨幣增長了500多倍，同期表現最優異的兩類資產，第一類是股票類資產，第二類是房產，這兩類資產的平均年化回報率大約是10%，都可以大幅跑贏通脹。

黃金其實也可以跑贏通脹。過去100年在美國投資黃金的年化回報率大約是5%，但是相比於房子和股票還是差太遠。巴菲特他不太喜歡黃金，他說黃金過了100年還是黃金，它本身不是一個生產性的資本，但無論你是買房（因爲房子可以產生租金）、還是買股票（股票有股息），都是生產性的資本，所以複合回報率要更好。但是黃金也可以對抗通脹。

另外就是同期美國國債的平均回報率也接近5%。但如果你配置在商品（商品就是通脹的表現），其實通脹率大概是每年3%。最差的就是配置現金，因爲現金本身不產生任何回報。

所以，即便是存錢也要三思而後行，它確實很安全，但是它不一定能幫你保值和增值。我們可以簡單算一筆賬，假設在1990年，你存1萬塊錢到銀行，假設存款利率每年2%的話，那麼到現在過了30年，30年後的1萬塊錢變成了2萬塊錢。但是1990年中國的貨幣總量是1.5萬億人民幣，現在已經超過200萬億人民幣，如果一直存錢的話，你的錢在全國的貨幣裏面的份額其實變少了很多。

我們需要去選擇資產類別，長期的回報區別非常大。

主持人：現在哪些資產類型可以增值？

姜超：剛纔說過，其實美國曆史上最好的兩類資產，一類是房產，這一類資產我們都有體會。另外一類是股票類資產，如果我們看一下中國公募股票型基金的歷史業績，過去十年平均收益也超過10%，並不差。股票類資產和房產應該是我們最好的兩類選擇。

長期業績優秀的基金，不是偶然

主持人：房子的持有成本比較高，我們還是說基金，想問一下姜超老師，如何判斷一隻基金到底是好不好，能不能買？

姜超：我先分享一個故事。股神巴菲特的老師是格雷厄姆，他給格雷厄姆的那本書寫了一篇文章評價這本書。他說，我們假設有這樣一個遊戲，這個遊戲就是我們去扔硬幣，假設這個扔硬幣是一場競賽，你扔到正面的人可以晉級，扔到反面的人被淘汰，全國的所有人都來比賽，假設經過20輪選出了10個冠軍，連續20輪都扔到了正面，你可不可以說，這10個人特別善於扔硬幣、他想要正面就是正面？

主持人：你發現可能只是他的運氣比較好，運氣特別好。

姜超：巴菲特又說，把人換成猴子去做這個事情，可能結果也一樣，可能經過20輪也有10只猴子每次都扔出來正面。

但巴菲特又講了另外很重要的一個觀點，假設我們發現這10個猴子全部來自於同一個動物園，比如上海動物園，那是不是說明上海的猴子特別善於扔硬幣？也就是從結果來看，這些人是不是有同樣的特徵？巴菲特當時上過格雷厄姆的課，他的同學大約有7-8個人，他發現這7、8個人經過了20年的投資的實踐之後，業績全都很不錯。

回到買什麼基金的問題，我們也可以看一下基金市場，中國的公募基金歷史已經超過了10年，哪些人的從業時間超過10年或5年，過去10年或5年間業績都不錯？可以以這個事實爲基礎，去選擇優秀的基金。優秀的過往業績，它預示着可能這些基金經理相對比較有經驗，可以帶來長期看更好的回報。

主持人：剛纔您說到猴子扔硬幣，我相信大家肯定也想說，整個資本市場看宏觀是大概可以看清方向的，但股票的漲跌、基金的漲跌受短期因素影響太多了，買基金買股票是短期操作，跟扔硬幣像嗎？它真的會有很大的運氣成分在裏面？

姜超：買基金買股票和扔硬幣不太一樣。因爲扔硬幣全靠運氣，但投資這個行業特別像專業運動。比如說打籃球，喬丹的投籃就是比別人準，哪怕他後來第二次復出、接近40歲，依然是拿了冠軍。投資這個行業其實也是，你看巴菲特，已經接近100歲，但是他的伯克希爾公司的股價最近又創了新高。整個投資行業，我們要相信專業的力量，專業的力量它不只是一個扔硬幣，你換了一個別的人，很可能是不會有這樣的一個結果的。

指數型基金和主動型基金孰優孰劣？

答案取決於投資者本人

主持人：基金類型也是分很多，指數型基金和（主動）管理型基金，您更傾向於哪種投資方式？

姜超：選基金其實要和對自己的判斷相結合。如果你是一個保守型、偏防禦型的投資者，我推薦你去買指數型的基金，因爲它的費率相對比較便宜，同時可以獲得全市場的平均回報率。但如果你對自己比較有信心，認爲自己是一個比較主動的投資者，是高手，就可以選擇主動型的基金。

A股的很多散戶的交易太頻繁，不停地交易就容易犯錯。你的犯錯會給冷靜的專業投資者提供（超額收益的）機會。所以A股的主動型基金確實會有超額收益。如果你去選擇主動型基金，確實可能會得到超過市場的平均收益率。

主持人：我之前還聽過一個段子，說基金經理進行一個股票比賽，最後勝利的那個人，別人問他你的勝利經驗是什麼？他說這個月我都沒動，因爲密碼忘了。

姜超：這個段子是這樣，巴菲特他自己做過，他跟人打了一個賭，賭約是10年，從2009年開始打賭，大概是2019年結束。他說，我就選一個指數基金，然後你們選一個看好的主動型基金，看誰的收益率高。10年後比較，後來巴菲特贏了。所以如果你沒有太大把握，還不如選指數基金。當然還因爲美國是成熟市場，超額收益已經很難做出來了。

主持人：這實驗還真有！所以大家沒事不要亂操作。另外還有一個問題，如果選指數基金的話，什麼樣的指數基金能夠選？

姜超：說實話，這個又有一點拍腦袋了。因爲從宏觀來說，看美國的經驗，美股過去40年都是大牛市，在這40年中表現最好的是三大行業——消費、科技以及醫藥。

A股過去兩年同樣也是科技、醫藥、消費三大行業領漲，所以，如果我們假設過去的經驗、美國的經驗能夠成立的話，這三個行業的基金可能會佔優勢。

但是問題來了，如果大家都這麼想的話，大家都想買這三個行業的基金，那這三個行業的基金肯定會比較貴，所以就相當於它未來的表現已經在預期之中了。就是說你買得貴，你可能未來也不一定會有超額收益，所以這樣的話，反而你還不如買全行業的綜合指數基金，它涵蓋了所有行業，可能表現未必會差。

主持人：所以大家現在看好什麼行業，其實它的估值已經有體現。所以老師認爲全行業的指數基金會比較穩妥一點，這樣每個行業的發展都能夠涵蓋到。

大家還有一些關於行業基金選擇的問題，目前科技板塊、尤其像現在新能源汽車起來之後，電池、新能源汽車、科技、光伏這些方面的基金走勢會怎麼樣？

姜超：說實話我回答不了，參考巴菲特的角度回答一下，巴菲特跟比爾蓋茨的關係特別好，但是他一輩子也沒有買過微軟公司的股票。他說，我只買我能夠看得懂的東西。

主持人：所以他沒有投資阿里。

姜超：但是他投資了比亞迪，所以很有意思，就是說科技最終可以幫人類創造出財富，所以我們相信科技的力量，包括電池、半導體、新能源汽車這些領域肯定會出來很多偉大的公司。但是至於說現在這個板塊短期有沒有機會，這個誰也不知道。因爲我們沒法做這種預測。巴菲特的觀點是科技領域的變化太快，你不知道最終的贏家是誰。即便是微軟也不知道過了10年、過了20年還是不是第一名。

但是巴菲特在很多傳統行業投資，比如說喜詩糖果，過了100年，可能在美國的加州，大家還是願意喫喜詩糖果，這些行業很少變化的，所以他買喜詩糖果、他買地毯公司，這些行業贏家不太改變。所以國內大家爲什麼去買白酒，我們不說行業有多麼好，他的思維就是贏家很難變，所以跟科技不太一樣。

主持人：因爲科技實在是太快了，你想想從諾基亞叱吒江湖、再到iPhone出來，這基本就是翻天覆地的變化，在短短几年之內。所以未來科技板塊會怎麼發展，大家也不太確定。

剛剛我們既然聊到了白酒，那麼還是想問一下姜博士，白酒去年給大家帶來了一場狂歡，今年初又給大家潑了一盆冷水，所以未來您覺得在下半年白酒還有希望嗎？

姜超：說實話，短期的走勢我全部都沒法判斷，尤其現在作爲投資經理，也有合規要求。還是用巴菲特的喜詩糖果做比方，糖果這個行業在美國其實有很多年沒增長了，大家認爲喫糖果不健康、消費量有上限。

但是因爲大家覺得喜詩糖果特別好，比如巴菲特說可能在美國，你跟老婆送禮物，你必須得送喜詩糖果。你送別的糖果，老婆覺得你不愛她。所以大家有這個印象以後，就願意爲喜詩糖果支付高價了，它是一種類似於心理的、溢價的精神消費。這就是白酒這個行業可能本身未必有多麼高的增長，但是溢價這個能力可能還是存在的。

經濟不一定滯脹，資產的通脹長期存在

主持人：現在很多人都擔心發生滯脹，您覺得滯脹真的在發生嗎？它發生了會有什麼嚴重的後果嗎？

姜超：滯脹大家可能都聽過，但是滯脹它實際上是個經濟學的專有名詞，它是分兩塊，滯就是停滯，脹就是通脹，滯脹就是停滯加上通脹。

但是如果說我們把滯脹搬到中國來看的話，首先我們說中國不存在嚴格意義上的滯脹。因爲中國經濟一直在增長，哪怕去年疫情之下，我們的經濟也是正增長了2.3%，所以我們就沒有衰退，很難說這是滯脹，頂多叫類滯脹。

主持人：疫情回來之後，只有中國的經濟發展在增長。

姜超：當下我們的經濟還在增長，但是不排除未來經濟增速可能會下滑，通脹往上走，出現一個叫類滯脹的組合，這是存在這種可能性的。但是從長期來看，商品的通脹幅度其實並不高，因爲我們想一想，最終人口老齡化以後，大家對很多實物商品的需求有上限的。但另一方面，資產價格的膨脹沒有上限。所以對於滯脹，我們要去理解，經濟不一定是停滯的，商品不一定會有多大通脹，但是資產的通脹是長期存在的。

主持人：資產通脹也是跟大開印鈔機有關。

姜超：我們不能完全批判印鈔機。我以前就錯了，覺得不應該放水。但是反過來想，美國爲什麼要印鈔？沒辦法，疫情之下大家都那麼慘，不印鈔就活不下去。二戰的時候爲什麼要印鈔？所以印鈔都是有原因的，初衷都是爲了讓大家過上好日子。但印鈔這個行爲有嚴重的後遺症，希望讓所有人過上好日子，最終的結果只能是貨幣去承擔這一切。

做好資產配置，選擇很重要

主持人：關於分配資產姜超老師有無方法介紹？現在大家都知道，不要把雞蛋放在同一個籃子裏，那麼雞蛋應該放在哪幾個籃子裏？

姜超：我的體會是選擇很重要。剛纔我講的故事，97年兩個老頭一個人選擇去買了電視機，一個人選擇買的是房子，過了20多年差距太大了。

展望未來，既然過去美國100年間貨幣一直在超發，未來貨幣超發即便有所收斂，但貨幣依然會超發。貨幣超發之後，去處、流向很重要。過去主要流向房地產市場，但是當下，我認爲房住不炒應該會堅定不移地落實。這個時候會有新的吸納超發貨幣的市場，可能就是我們的資本市場。

我個人定義資本市場有三重價值。

第一重，它可以幫助吸納超發的貨幣。

第二重在於，資本市場的資金你投過去，可以幫助中國的優秀企業去發展。比如說，當下美國打壓我們的科技企業，我們都覺得很委屈，但是我們怎麼樣成長起來，我們發現至少我們的科創板給這些科技企業輸送了很多子彈，給他們資金。很多企業也沒有讓我們失望，成長得很快。所以我們通過資本市場可以幫助中國優秀的企業成長。

第三重在於，居民的財富如果配置在中國資本市場上最優秀的企業，這些企業股價的上漲可以幫助居民的財富實現保值和增值。

所以我認爲未來的10年或者20年最大的機會在於中國的資本市場，可能短期會有一些波折，但我相信這個方向應該是正確的，不然我也不會做改行這個選擇。

主持人：貨幣超發的狀態會持續存在，所以關鍵是錢往哪裏流，之前流到房子裏，但是現在我們堅決貫徹房住不炒，所以現在資金的流向很有可能是資本市場，未來10年資本市場可能是大家投資的好去處，這也是今天做這個專題的主要目的。

黃金、奢侈品保值嗎？

主持人：問一個我比較關心的問題，有些朋友比較喜歡買這種奢侈品的包包、什麼名牌的手錶，這些東西相比於黃金或者證券來說，到底保不保值？

姜超：這些奢侈品有一定的保值功能。它有二級的流通市場，以前有很多朋友專門去日本去買這種二手的包包，說明它確實可以保值。但這個保值可能還是跟品牌有關係，它是一個品牌力，頂級品牌纔可以保值，一般的品牌可能保不了值。另外，即便是這種頂級品牌，說白了它還是消費品，二手款的殘值能保住一些，但很難去增值。所以我自己定義奢侈品可能主要還是消費屬性，可能可以保值，但其實很難增值。

主持人：除非是那些特別限量款的，或者是特別難買到的那種東西，有可能增值的空間。

姜超：不排除有一些炒作案例，比如我聽說大家去買鞋，也炒到天價，這種就很難去預測了，它屬於非理性的一種消費。

主持人：再看一段留言，有投資理財建議在資產中配置一點黃金，您怎麼看？

姜超：我認爲配一點其實無傷大雅，但說實話我覺得我有比黃金更好的選擇。

剛纔我們舉了美國的案例，美國股市的回報率在過去的100年，每年平均是10%。10%是什麼概念？一年10%，7年可以翻一倍，70年就是2的10次方。2的5次方是32倍，2的10次方就是接近1000倍，也就是70年可以翻1000倍。巴菲特他的伯克希爾公司的股價漲幅是超過1000倍的，因爲它的年化回報率接近20%。

但是如果看黃金，過去100年黃金兌美元漲了100倍。20世紀最開始的時候，大概是一盎司黃金差不多等於20美元，現在接近2000美元，也就是以美元標價的黃金漲了100倍，但同期的股市漲幅超過1000倍。因此，如果從應對貨幣貶值的角度看，買黃金是可以的，它肯定比現金好。但優質的股票類資產、房產應該會戰勝黃金。

主持人：有一種說法是，亂世黃金，這句話是怎麼理解？

姜超：黃金有一個避險的功能。但現在我們應該處於盛世，我相信經濟、國運依然向好，我們的企業家精神可以創造出回報，所以沒有必要去配太多的黃金。配一點可以防止意外，但更相信我們的國運，相信我們的企業家，更多的資產還是應該配置優秀的股票類資產。

通過經濟去判斷短期股市未必準確

主持人：最後這部分關於未來的展望，您如何看下半年市場？

姜超：我做投資以後，其實特別不想再去講課，因爲感覺多說就多錯、不說就不會錯，今天趕鴨子上架得說一點。

短期之內因爲全球正在逐漸開始疫苗接種，我相信會有一個疫情逐步可控的過程，在這個過程當中經濟應該會恢復，所以首先經濟還是復甦。但復甦之後，因爲疫情投放了過多的貨幣，所以還是會有一個貨幣回收的過程。

這個過程當中因爲貨幣回收了，它會帶來經濟的再度回落，那麼通脹我相信在貨幣回收之後可能也會再下來，所以可能未來是經濟會經歷復甦，完了以後到類似於滯脹，滯脹就是經濟下滑、通脹還是很高，最後一個階段就是經濟和通脹同時回落，類似於衰退這樣一個轉化過程。這個判斷我純屬拍腦袋，不一定對。未來可能會有這樣一個轉化，所以當下中國資本市場的表現可能反映了這樣一種擔心，擔心我們的疫情，擔心復甦後貨幣要退出、退出以後的經濟可能會回落。

主持人：姜博士說得比較委婉，其實我的理解是，您對下半年的走勢，目前傾向於是整體會向下繼續回落？

姜超：不好說，不知道，一切都有可能。

巴菲特在2009年給投資者的信裏面這樣寫道，今年的經濟肯定很難過，但是你不知道年底的股市是什麼表現，誰也不知道。後來他說媒體就截取了前一段，說他不看好股市，說他看空美國的經濟，他說他們沒有報道我最後一段，因爲後面一段他說我認爲股市的走勢你沒法預測。其實那一年美股漲得非常好，也就是我們通過經濟去判斷短期股市其實不一定準確。

主持人：沒錯，所以我們還是不能斷章取義，也是未來比較難以預測的東西，所以在這樣一個長期來說比較難以預測的發展階段中，您認爲大家可以往哪方面去努力？

姜超：我自己的心得是這樣的。第一，最值錢是生命，最近有很多意外事件，我們都很痛心。反過來說，人生不管你有多少個0，但是這個1是最重要的。身體最值錢，所以大家鍛鍊身體，健康的身體是最寶貴的財富。

第二，我們中國有這麼多優秀的企業家，經濟這麼有動力，我們可以找到那些專業的投資經理，（由）他們來幫你去配置財富。因爲過去我們可能是運氣好，買一套房子、房子漲價了；但是未來，在資本市場時代，你得靠專家來幫你理財，分享未來中國經濟的繁榮。

第三，要相信信念的價值。巴菲特他自己講，在過去的一個世紀經歷過兩次世界大戰，經歷過各種滯脹、各種所謂的危機，最終生活條件要比一個世紀以前更好。所以我們相信中國經濟發展、社會進步，相信長期來看資本市場在未來會變得更加繁榮。