紅杉資本和挑戰者資本投資的新中式點心潮牌、虎頭局渣打餅行……

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來源：資本偵探（ID：deep_insights）

文/吳鴻鍵

“有些項目質量非常差，但也能拿到錢。這種事不會持續太久。”

在和「資本偵探」的交流中，一位投資人對這段時間的消費投資熱頗有看法。他不是個例。以近來受熱潮席捲的餐飲行業爲例，即使是長期關注餐飲的從業者，也對明星項目高企的估值也表示“看不懂”。

中式烘焙和麪館是最新的當紅賽道。墨茉點心局一度出現“按50億元在談”的融資傳言（後來被否認），按此傳言估算，其一家門店的估值就高達數億。

“五爺拌麪”近來完成的3億元A輪融資是餐飲連鎖業已知的最大一筆A輪融資。融資後，五爺拌麪定下了開“萬家店”的目標，其創始人透露，2024年左右，五爺拌麪的門店數量將會突破7000家。（味千拉麪目前在國內的門店不足千家）

馬記永、陳香貴和張拉拉則是目前最搶手的三個拉麪館項目，三者的特點是品牌年輕，已開業門店最多的也不過30家左右。而據“晚點LatePost”報道，紅杉中國最近給馬記永出了估值10億元以上的投資意向書。

“看不懂”不妨礙熱潮升溫，光是上一週，消費領域就出現了多起投融資大事件：喜茶、貼身衣物品牌“內外”、中式烘焙品牌“虎頭局”、現制酸奶品牌“Blueglass”、中式快餐品牌“遇見小面”等接連完成或獲得融資，這還只是水面之上的項目。

如果說前幾年的消費投資主要是長期跟蹤消費的機構在研究，那麼現在“消費”已是整個創投圈的超級熱點。熱潮中光怪陸離，除了上文提及的高估值現象，部分細分賽道新品牌扎堆出現，同質化嚴重，以至於行業出現“新品牌太多、消費者不夠用了”的揶揄聲。

事情變得瘋狂，但如果把這場瘋狂拆開來看，每個環節又顯得那麼合理。

高估值遊戲

投資人也知道有些消費項目的估值高得不正常。這場遊戲裏沒有誰是傻瓜。

所謂的高估值可以有多種表現形式：比如明星項目在短時間裏估值攀升（Manner咖啡、墨茉點心局）、比如常規估值體系在機構搶籌的過程中失效、又或者大熱項目的估值倒掛、IPO破發狀況。

今年6月，“全球茶飲第一股”奈雪的茶登陸港交所。經歷首日破發後，奈雪的茶股價跌勢持續。以7月16日的收盤價15.46港元/股計算，奈雪的茶股價已較發行價（19.8港元/股）跌去超20%。

“一級市場投資人這是把股民的收益全搶了”，有投資人笑稱。

破發並不妨礙相關項目在一級市場的火熱。以和奈雪的茶最接近的喜茶爲例，據媒體報道，喜茶最新的估值達到了創紀錄的600億元，而奈雪的茶7月16日的市值也才265億港元。

類似的估值大漲消息時有傳出。有從業者告訴「資本偵探」，其所在的機構主要做中後期投資，項目高估值會帶來比較大的風險，機構對此會“更加謹慎”，估值超過測算範圍的項目不會考慮。

退出是一級市場投資的重要一環，高估值的風險顯而易見，但依然有不少人願意爲之買單。這是因爲：脫離合理範圍的現象，可能恰恰是由一連串的理性計算導致的。

共識、壓力和內卷

從邏輯上講，消費被視爲當前最具確定性的機會。這種確定性是多重原因造就的，宏觀環境“內循環”爲消費帶來的機會、國內供應鏈的成熟、消費主力的變遷、新興的營銷渠道、線下業態的迭代、國潮引領的國產替代機遇、數據驅動思維在消費行業的應用等，都爲消費行業開闢了新的增長空間。

再者，與發達國家的對比也讓創投圈看到了國內消費市場的機會，比如國內的餐飲連鎖化率相比美國、日本存在較大差距，這是在餐飲投資熱中常被提及的投資邏輯。

邏輯推導起來總是縝密，於是共識漸漸形成：現在是消費行業發展的黃金時期。消費市場各個領域都可能出現強大的國產品牌，出現“中國的歐萊雅”、“中國的麥當勞”、“中國的可口可樂”、“中國的星巴克”。

疊加“流量見頂、基金不再廣泛看好消費互聯網”的另一共識，大量注意力和資金扎堆進入了消費領域，其中既有紅杉、高瓴等VC/PE巨頭，也有以字節跳動、騰訊等爲代表的產業資本。

問題是：錢很多，足夠好的項目卻沒有那麼多。供給匹配不上旺盛的需求，結果便是創始人惜售、機構搶籌，項目估值在擡價中水漲船高。哪怕項目質量一般，創始人談融資時也能開個大價錢。

供需不匹配的同時，投資機構自身的壓力又進一步加劇了“內卷”。

一級市場的“冰與火”分化正變得越來越顯著：頭部機構超募消息頻傳，腰部機構卻在生死線掙扎。只是彈藥充足也不完全是好事，募資總是要給交待的，錢不能一直躺在賬上，必須投到能增值的項目裏。

壓力由此而生。雖然不少投資機構喜歡強調“研究驅動”，突出其“精準捕捉項目”的能力，但投資人也是打工人，也有KPI。驅動投資人押注的動力未必是對某個項目的極度看好，可能是要完成投XX個案子的年度目標，也可能是出於不讓對家投中的競爭壓力。

一位投資人曾向「資本偵探」這樣解釋過機構激進投資的邏輯：“這些錢對於頭部大基金來說就是毛毛雨。對手在弄，那我也一定要弄。這些錢賠了不會怎麼樣，但萬一成了呢？”

和投資壓力並存的另一種情況是，部分基金有品牌營銷需求，需要拿下明星項目作爲背書，因此高估值不會成爲這類基金投資的阻力。

營銷需求之外，部分一級市場投資機構也追求好看的“賬面收益”。機構收益分兩種，一種是估值上漲帶來的“賬面收益”，一種是最終退出時落袋爲安的收益。真金白銀的退出收益當然最重要，但投資過程裏面的“成績”也很重要，即使它只是浮在紙面上。

投資熱既是因爲消費領域確實有機會，也跟許多機構和投資人各自的考慮有關，而當行業變得瘋狂時，可能是後者貢獻了更多。

被資本改變的行業

熱錢的湧入會改變行業原本的節奏和規則。那些在互聯網行業發生過的，此時在消費領域又再次出現。

一個典型的例子是，“慢工出細活”的匠人思維越來越不適用於當下的消費行業，至少不適用於投融資火熱的賽道。

想象一下，有兩家新品牌公司，它們有着差不多的起點，A公司專注於打磨產品，不願被資本“架着走”；B公司融資能力強，擅長在營銷上高舉高打。

哪一家能走得相對長遠？目前來看恐怕是第二家。

藉助國內成熟的供應鏈，消費品創業的門檻越來越低，生產不需要自己設廠，只需靠OEM、ODM代工就能快速做出品質過得去的產品。而在產品本身拉不開太大差距的情況下，營銷效率成了決定新品牌成長速度的關鍵。

除了最早期利用起小紅書、抖音、B站流量紅利的新品牌，後來者的營銷方法論已經趨同。拿了融資的新品牌可以靠VC的錢大量投放，搶佔市場。但要讓另一家公司拿自己的利潤去打營銷戰，一是舍不捨得的問題，二是打不打得過的問題。

面臨對手壓力的同時，當賽道熱度提升，資本會繼續湧入，新玩家也會出現，而同行都在以趨同的方式競逐增長時，營銷投放的ROI會降低，A公司的生存空間也會被變相壓縮。兩年後，B公司穩定在了品類頭部。格局初現，對於A公司來說，突圍窗口期過去了。

這套流程像極了過去TMT領域發生過的故事。資本是改變遊戲規則的一股力量，另一股力量來自消費行業新的參與者。一些新品牌的創始人雖然沒有消費品經驗，但深諳互聯網的數據驅動之道以及如何與資本打交道，並以此開創了嶄新的玩法。這方面最典型的例子莫過於元氣森林及其創始人唐彬森。

與此同時，傳統品牌也在改變。一方面，經過這些年互聯網造富效應的教育，傳統品牌逐漸開始理解資本的價值；另一方面，在新玩家的衝擊下，傳統品牌也期待資本帶來新的管理理念和方法。

多股力量的共同作用下，消費行業掀開了新的一頁。只是無論怎麼變，消費行業，尤其是餐飲行業線性增長的底色並沒有變。

海底撈創始人張勇在近期的投資者交流會中有過如下表示，“餐飲行業是傳統行業，有邊界，不像互聯網企業業務範圍越大，成本越低。所有餐飲企業面臨的困難，我們同樣面臨；所有餐飲企業不能解決的問題，我們依然沒有解決。”

這次不一樣？

關於消費投資熱潮會持續多久的問題，行業裏有不同的聲音。

看空者認爲，當前的消費投資熱不過是“一級市場週期”的一部分。最近幾年，一級市場大紅大紫的行業基本是兩到三年一個週期，現在可能是“最後的瘋狂”。

“消費已經投了兩年，還有什麼好投的？投消費比較多的基金，已經進入疲態了。”

有聲音將消費投資熱類比爲前些年的“百團大戰”和“共享單車大戰”，但大家想從類比中強調的事情不太一樣——有人預判消費投資熱潮會像之前一樣，最終變成一地雞毛；但也有人更願意強調，“百團大戰”最後跑出了巨頭美團，誰說消費投資熱不會跑出個新的超級品牌？

消費是個非常廣闊的領域，包含衣食住行、喫喝玩樂，品類衆多。在創業者喊出“所有消費品都值得再做一遍”之時，對於投資機構來說，每個消費品類也都值得投一遍。

這也是過去幾年裏發生的事。消費投資熱潮興起於前些年開始火的“新消費”概念，標杆案例是極速增長的完美日記。一級市場投資機構發現：消費不再是印象裏那個“傳統行業”，而是TMT之後To C投資大風口。

錢就像奔騰的河流，在共識的驅使下從一個窪地流向另一個窪地。它從電商品牌流向線下門店，從品牌流向渠道，從大品類流向試圖從某個超細分領域實現“單點突破”的新玩家，它還將繼續流下去。

至於爲什麼總有投資過熱的情況出現，一種解釋是：富人變得越來越富了。在互聯網創業的造富效應，上一輪互聯網IPO的盛況，以及全球大放水的背景下，大量的錢需要被投到好的項目裏增值，而這一次輪到了中國市場的消費。

河流追逐增長、時刻不停。這是一席流動的盛宴。