作者｜中國人民銀行調查統計司槓桿率課題組

文章｜《中國金融》2021年第17期

我國保持宏觀槓桿率基本穩定取得顯著成效。2021年第二季度，我國宏觀槓桿率爲274.9%，比上年末低4.5個百分點。2020年第四季度以來，我國宏觀槓桿率呈持續下降趨勢，累計下降6.1個百分點。宏觀槓桿率平穩下降，一方面，是由於疫情衝擊對經濟增速放緩的影響逐漸消退，同時價格有所回升，導致名義GDP增速較快回升；另一方面，也是由於總債務增速有所回落。分部門看，各部門的槓桿率均較上年末有不同程度的下降。

2021年上半年我國宏觀槓桿率淨下降4.5個百分點

初步測算，2021年第二季度，我國宏觀槓桿率爲274.9%，比上季度低2.0個百分點，比上年末低4.5個百分點。分部門看，各部門槓桿率均有所下降。非金融企業部門槓桿率爲158.1%，比上年末低3.1個百分點；政府部門槓桿率爲44.8%，比上年末低1.0個百分點；住戶部門槓桿率爲72.0%，比上年末低0.4個百分點。

我國宏觀槓桿率已連續三個季度回落，自2020年第三季度末至今累計下降了6.1個百分點。分部門看，企業部門槓桿率降幅最大，累計下降6.3個百分點；政府部門槓桿率累計下降0.2個百分點；住戶部門槓桿率上升0.4個百分點。

當前宏觀槓桿率淨下降是名義GDP增速回升和總債務增速回落綜合導致的結果

2021年上半年，我國名義GDP同比增長16.6%，按可比價格計算，同比增長12.7%；第二季度末，總債務餘額300.57萬億元，同比增長10.4%，比上年同期低1.8個百分點。

一是名義GDP增速回升是推動我國宏觀槓桿率下降的主要因素。2021年上半年，我國名義GDP同比增長16.6%，按可比價格計算，同比增長12.7%，兩年平均增長5.3%，比第一季度加快0.3個百分點，顯示經濟穩中向好的態勢仍在持續。分季度看，第一季度同比增長18.3%，兩年平均增長5%；第二季度增長7.9%，兩年平均增長5.5%。當前經濟增長接近潛在產出水平。

二是總債務增速有所回落推動我國宏觀槓桿率下降。2021年第二季度末，總債務同比增長10.4%，比上年同期低1.8個百分點。分季度看，2020年以來，我國總債務同比增速分別爲10.9%、12.2%、12.8%、12.4%、11.5%和10.4%，總債務增速連續三個季度下降，目前已接近疫情前水平（2019年爲10.3%）。

分產品看，上半年債券融資和表外融資與GDP之比均有所下降。債券融資餘額與GDP之比下降2.1個百分點，其中，企業債和國債與GDP之比分別下降1.1個和0.9個百分點；表外融資餘額與GDP之比下降2.0個百分點，其中，信託貸款和委託貸款與GDP之比分別下降1.1個和0.9個百分點。

各部門槓桿率均得到有效控制，企業部門槓桿率降幅最大

當前我國保持宏觀槓桿率基本穩定已取得顯著成效。從季度數據看，我國宏觀槓桿率已連續三個季度回落，分別下降1.6個、2.6個和2.0個百分點。

第一，企業部門槓桿率降幅最大，主要得益於企業債券少增和表外融資減少。2021年第二季度，非金融企業部門槓桿率爲158.1%，比上年末下降了3.1個百分點，對宏觀槓桿率整體降幅（4.5個百分點）的貢獻率爲68.6%，是壓低宏觀槓桿率最主要的因素。當前企業部門新增債務風險得到有效監控。2021年上半年，企業部門債務增長6.7%，比上年同期低3.7個百分點。分債務工具看：一是影子銀行壓降使表外融資減少較多，2021年上半年，委託貸款、信託貸款和未貼現的銀行承兌匯票三項表外融資淨減少8436億元，同比多減8699億元，合計影響企業部門槓桿率下降2.1個百分點；二是企業債融資減少影響企業部門槓桿率下降1.0個百分點。

第二，政府部門槓桿率有所下降，是受國債和地方政府債常態化增長的影響。2021年上半年，我國政府部門槓桿率下降了1.0個百分點。2021年上半年國債融資增加5430億元，比上年同期少增4449億元。2020年，爲對沖新冠肺炎疫情對經濟的衝擊，政府債券發行量較大，2021年恢復常態化增長；另外，2021年3月15日的國務院常務會議確定今年政府工作報告重點任務分工，要求“保持宏觀槓桿率基本穩定，政府槓桿率要有所降低”。

第三，住戶部門槓桿率小幅微降，風險得到有效控制。2021年上半年，我國住戶部門槓桿率下降了0.4個百分點，2019年、2020年同期分別上升2.3個、4.3個百分點。2008～2020年，我國住戶部門槓桿率由18.2%上升到72.5%，年均增長4.5個百分點，且歷年增幅波動不大，增長較爲平穩。

當前住戶部門債務過快增長得到一定遏制。從債務增速看，2017年以來我國住戶部門債務增速總體呈放緩態勢。在住戶部門債務增速放緩的同時，住戶部門債務結構也在不斷優化。居民債務增長呈現“一升一降”特徵。一是政策支持的個人普惠小微經營貸款增長較快，有力保障和改善民生。疫情發生以來，宏觀調控政策突出保市場主體特別是個體工商戶和小微企業主，創新實施兩項直達實體經濟的貨幣政策工具，穩經營、保就業。6月末，個人經營貸款餘額同比增長22.8%，比上年同期高6.9個百分點。二是住房類貸款增速放緩。2018年第一季度以來，住房類貸款增速總體逐步放緩。2021年6月末，個人住房貸款餘額同比增長13.0%，比上年同期低2.7個百分點。

未來，經濟增長穩定，債務總量與經濟增長相匹配，預計下半年宏觀槓桿率將保持基本穩定。