來源：國際金融報

萬衆期待的北交所投資者管理辦法終於來了，披露了個人投資者門檻等一系列重要事項：個人投資者准入的資金門檻爲證券資產50萬元，機構投資者准入不設置資金門檻。同時，創新層投資者准入資金門檻由150萬元調整爲100萬元。

《國際金融報》記者第一時間邀請了五位專家學者就政策影響、投資機遇及風險等做出詳細解析。

新三板改革正快馬加鞭。9月17日晚間，證監會起草了北交所發行上市、再融資、持續監管相關的11份內容與格式準則，向社會公開徵求意見。

萬衆期待的北交所具體投資門檻設置也“浮出水面”：個人投資者准入的資金門檻爲證券資產50萬元，機構投資者准入不設置資金門檻。同時，創新層投資者准入資金門檻由150萬元調整爲100萬元。

如何理解此次投資門檻的設置？

數位市場分析人士在接受《國際金融報》記者採訪時解讀，此次新規改革降低門檻非常有必要，也符合市場預期，旨在提高市場流動性，將補足此前因門檻較高造成的企業端融資功能缺失，也意味着更多投資者可以分享優秀中小企業成長髮展的紅利，尤其關注第一批上市公司投資價值。但抓住投資機會時也要謹慎對待投資風險，一是市場改革帶來的短期漲幅更多是非理性的；二是中小企業依舊具備成長風險較高、發展不確定性較強等特徵，中長期上市公司資本價值面臨分化態勢。

除了企業和投資者，券商、創投等市場參與機構也將迎來紅利機遇。創投人士告訴本報記者，這將改善創投行業退出難、退出時間長的問題，創投行業的退出渠道更加通暢，這將增強創投機構支持創新型中小企業的信心，引導更多社會資本投入到支持和孵化“專精特新”企業。

提升流動性強化融資功能

9月17日，北交所發佈《北京證券交易所投資者適當性管理辦法（試行）》。北交所開市後，個人投資者准入門檻爲開通交易權限前20個交易日日均證券資產50萬元，同時具備2年以上證券投資經驗。在北交所開市前已開通精選層交易權限的投資者，其交易權限將自動平移至北交所。自規則發佈之日起，投資者即可預約開通北交所交易權限。機構投資者准入不設置資金門檻。

同時，全國股轉公司修改了《全國中小企業股份轉讓系統投資者適當性管理辦法》，將創新層投資者准入資金門檻由150萬元調整爲100萬元。

2019年啓動的新三板改革落地後，精選層、創新層、基礎層投資准入門檻分別是100萬億元、150萬元、200萬元。對比來看，此次北交所降低了投資門檻，此舉對新三板市場流動性有何影響？

“北交所實際上是通過升版，將投資者門檻降低了一檔，以此來加強新三板的流動性。”中南財經政法大學數字經濟研究院執行院長、教授盤和林在接受《國際金融報》記者採訪時指出，當前50萬元的門檻並不是很高，A股大量滬港通、融資融券、科創板的門檻都是在這個水平，所以這是一個對科技企業投資的初始級別門檻。這樣會大大提升新三板現有精選層，也就是未來北交所主力股票的流動性，當前新三板流動性不佳的問題將獲得有效解決。

“此次新規改革降低門檻非常有必要，將有利於企業融資發展。”上海國家會計學院金融系主任、副教授葉小杰也向《國際金融報》記者分析，從新三板的發展歷程來看，其投資門檻經歷了從500萬到100萬（精選層）的變遷，此番再次下調是一個必然趨勢。因爲，新三板原來的投資門檻過高，能夠滿足這一條件的投資者數量非常有限，這嚴重影響了新三板市場的流動性。企業到新三板掛牌，很重要的一個訴求就是融資，然而以往過高的門檻限制了投資者的進入，難以滿足企業的融資需求，也導致新三板掛牌企業的股票交易較爲冷清，未能發揮價值發現的作用。

“此次改革設定的投資門檻與科創板一致，高於創業板門檻，這是比較合理的。並且隨着投資者羣體的不斷成熟，未來也有可能進一步下調投資門檻。”葉小杰進一步向本報記者分析，一方面，投資者適當性管理是針對投資標的風險水平進行綜合評估的結果，從目前的市場定位來看，北交所主要是服務“專精特新”企業，這些企業雖然與科創板定位的“硬科技”企業有一定區別，但在風險水平上相對更爲接近，因此投資門檻與科創板相一致有其合理性。另一方面，北交所與科創板類似，都是增量改革，其承接的上市公司不確定性因素更多，因此投資門檻高於創業板。

“個人投資者門檻由100萬元降至50萬元，將整體提升市場流動性，補足此前因門檻較高造成的企業端融資功能缺失。”經濟學家、增量研究院院長張奧平向《國際金融報》記者表示，雖然此前新三板精選層投資者門檻爲新三板市場最低門檻100萬元，但市場依舊存在流動性不足、定價功能缺失的問題，從而造成企業“再融資”功能欠缺，最終造成新三板精選層企業選擇轉板至滬深交易所。

張奧平進一步指出，市場流動性有望提高，中小企業迎來更好的融資發展機會。北交所投資者門檻相對降低，將直接補足過去中小企業難以通過資本市場實現融資發展的困局，可預計，未來“專精特新”型中小企業將逐步由過去的間接融資爲主轉換爲資本市場直接融資爲主。

“此次北交所降低投資門檻動作，要比我們預期中的要早，這也是市場一致願望。降低門檻有利於更多市場資金進入到新三板、精選層，這將提高北交所的競爭力。”申萬宏源首席市場專家桂浩明向《國際金融報》記者表示，此前新三板投資門檻太高，阻礙企業融資發展以及市場流動性，仍然是個小衆市場。對於新三板的發展，難以承擔起支持新型中小企業發展的重任。此次北交所個人投資者門檻由100萬元降到50萬元，這就和現在的科創板相一致，應該說這也符合北交所定位。

值得注意的是，全國股轉公司也同步修改發佈了《全國中小企業股份轉讓系統投資者適當性管理辦法》，將創新層投資者准入資金門檻由150萬元調整爲100萬元。張奧平分析認爲，降低創新層門檻，再一次體現北交所是由新三板深化改革而來，新三板各層級將實現一體發展和制度聯動。中國多層次資本市場，在註冊制改革的大方向下，將向着更加市場化、法治化、國際化的方向發展。

桂浩明也說，“此次創新層的門檻也相應下調，目的在於能夠吸引更多的投資者參與，尤其是經歷一年多來，精選層推出運行，市場風險相對還是可控的。”

搶抓機遇也需警惕風險

事實上，北交所將設立的消息出來後，新三板市場短期內明顯有所提振，交易活躍度也有所提高，尤其製造、醫藥等企業受到資金青睞，不少精選層企業30CM漲停，創新層企業也掀起100CM漲停潮。

截至9月17日，新三板掛牌企業共計7261家，總股本4819.12億股，流通股本爲2953.48億股，成交金額爲15.27億元。按市場分層來看，當前精選層共計66家掛牌企業，市場交易相對活躍，成交金額爲10.57億元。今日共計64家精選層掛牌企業收漲，5只個股漲幅超過10%，其中五新隧裝漲停。

創新層當前有1247家掛牌企業，總股本爲1296.31億股，流通股本爲775.88億股，成交金額爲4.06億元。今日共計8家創新層企業漲幅超過50%，其中翔晟信息、創揚醫藥、新鴻運100%漲停。

流動性差成爲“掣肘”新三板發展的重要因素之一，此次北交所降低個人投資者門檻，意味着給個人投資者帶來投資參與機會，市場也將有望吸引更多個人資金。但對於個人投資者來說，在欣喜投資機會之時，投資風險也不容忽視。不僅要理性對待資本市場改革短期內提振市場效應，也要謹慎理解掛牌企業中長期分化趨勢的投資風險。

“對於投資者而言，相關政策改革將帶來短期利好，中長期則是分化行情。”張奧平告訴本報記者，首先，北交所50萬元的門檻，給到了更多投資者可以分享優秀中小企業成長髮展的紅利。但要注意，目前短期的漲幅更多是非理性的。中小企業依舊具備成長風險較高、發展不確定性較強等特徵。此外，資本市場全面註冊制改革下，長期依舊是上市公司資本價值“一九分化”的邏輯，投資者依舊需要堅持以真實價值判斷爲原則，警惕投資風險。

盤和林提出建議，有條件的投資人可以開通的情況下，儘量開通，多一個投資渠道對於投資人來說是多一個機會。有條件的投資人亦可以參與未來精選層的投資，因爲精選層有可能升入北交所，屬於一級市場投資，溢價更低，收益更加可觀。但需要注意的是，投資人要有風險意識，畢竟設置門檻，就代表有風險，風險和收益是成比例的。

“對符合條件的投資者而言，這是一個新的投資機會。”葉小杰也坦言，隨着投資門檻的下調，將有更多的投資者能夠參與北交所的投資，而這將帶來新的機遇。“專精特新”類的企業雖然不確定性更高，但其成長性也更高，可能獲取的投資回報也更加可觀，適合納入投資組合。參考科創板可以得知，第一批上市公司通常都是相對優質的，而且已經經過了精選層一年的考驗，其估值水平相對合理，具有一定的投資價值。不過，投資者也需要量力而行，在一定程度上分散投資，從而分散風險。

券商、創投機構“喜笑顏開”

新三板改革正加快步伐，這將利好新三板、券商、創投等領域。北交所降低投資者門檻，將提高市場流動性，創投機構也“喜笑顏開”。

百聯摯高資本創始合夥人兼CEO高洪慶在接受《國際金融報》記者採訪時表示，投資者門檻的進一步降低將更好地促進私募股權行業尤其是創投行業形成“募、投、管、退”的良性循環，爲市場引入新的增量資金，拓寬中小企業直接融資渠道，爲創投機構帶來了更多的投資機會。

“我們非常期待北交所能夠做成中國版的納斯達克，這是促進中國創新型經濟發展的歷史機遇。”高洪慶感慨道，此次北交所將投資門檻進一步降低，大大增強了流動性，將改善創投行業退出難、退出時間長的問題，創投行業的退出渠道更加通暢，這將增強創投機構支持創新型中小企業的信心，引導更多社會資本投入到支持和孵化專精特新企業。

從二級市場股價表現來看，資本市場迎來利好預期。從券商、創投概念指數來說，期間呈現震盪上漲態勢，但近期明顯回落。業內人士也向《國際金融報》記者強調投資者要客觀理性看待改革帶來的影響，謹慎投資。

9月2日晚，北交所將設立的重磅消息發佈，多位分析人士告訴本報記者，北交所將與上交所、深交所差異互補、良性競爭，旨在爲創新型中小企業打通直接融資渠道，讓廣大的投資者擁有投資參與、分享創新型中小企業快速成長的紅利，中介機構又將迎來增量業務。9月3日，三板精選概念股崛起，券商、創投概念起初均表現不錯，但並沒有維持很長時間，跟隨着大盤走勢，高開後迎來低走行情。

北交所改革“快馬加鞭”，相繼對上市規則、交易規定、再融資、重大資產重組等相關配套規則公開徵求意見。北交所《交易規則》整體延續精選層以連續競價爲核心的交易制度，北交所將實行連續競價交易，新股上市首日不設漲跌幅限制，實施臨時停牌機制，即當盤中成交價格較開盤價首次上漲或下跌達到或超過30%、60%時，盤中臨時停牌10分鐘，復牌時進行集合競價；自次日起漲跌幅限制爲30%，增加市場彈性。三是連續競價期間，對限價申報設置基準價格±5%的申報有效價格範圍，對市價申報採取限價保護措施。四是買賣申報的最低數量爲100股，每筆申報可以1股爲單位遞增。五是單筆申報數量不低於10萬股或成交金額不低於100萬元的，可以進行大宗交易。同時還爲引入做市機制，實行混合交易預留了制度空間。

北交所也強調，大力提升上市公司質量，是北交所建設的重中之重。目前，精選層公司比照上市公司監管，具有轉換爲上市公司的良好基礎。充分考慮北交所上市公司監管的新形勢、新要求，在精選層監管經驗基礎上做了以下調整：一是公司治理標準更加優化。二是信息披露要求更加具體。三是停復牌管理更加嚴格。四是主體責任更加清晰，北交所不再實行主辦券商“終身”持續督導，由保薦機構履行規定期限內的持續督導職責。

記者 朱燈花