互聯網醫療上市“大逃殺”
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文/唐亞華
來源/深燃（ID：shenrancaijing）
沉寂了兩年的互聯網+醫療行業在2021年迎來了上市潮。
6月提交招股書，9月通過聆訊的鷹瞳科技已經開始公開招股，預計將於11月5日上市，“AI醫療第一股”即將誕生。2021年以來，以數坤科技、科亞醫療、推想科技等爲代表的醫療AI企業也已經先後都提交了招股書，離IPO一步之遙。
多年來，互聯網醫療的融資多、聲量大、發展快，如今，和醫療AI企業一起，互聯網醫療也迎來了上市潮。10月15日，圓心科技向港交所遞交招股書。此前，從2021年4月到8月，微醫、叮噹健康、智雲健康、思派健康相繼提交招股書，微醫的“數字醫療第一股”、智雲健康的“數字慢病管理第一股”呼之欲出。
經過了近10年發展的互聯網醫療，各企業融資幾十億美元，其中不少公司估值已經破百億美元，但賺錢能力仍然沒跟上。過去三年多以來，上述四家企業淨虧損都超過20億元，智雲健康更是虧損達到45億元。燒錢程度不遜於在線教育。
目前的互聯網醫療，已經能讓很多人足不出戶和三甲醫院的醫生實時通話，讓突發的感冒發燒患者享受到半小內送藥上門，慢病患者也可以在線上複診、開藥。
但問題在於，互聯網醫療引以爲傲的管理和服務，目前很難看到明確的效果，輕問診之外，專業醫療問題在線上很難解決。所以，在上半場從掛號問診到健康管理的閉環完成後，各互聯網企業開始佈局線下，佔領更多入口的同時，開始琢磨真正將業務落到實處，解決患者的問題，做有價值的事。
不過，企業虧損再多，上市是資本退出的最佳路徑。深燃整理發現，互聯網醫療企業背後，幾乎家家都離不開騰訊的投資。儘管企業上市後的前景不確定，但騰訊成爲最大贏家幾乎是可以確定的。
集體虧損，突擊上市
4月1日，微醫向港交所提交招股書，拉開了互聯網醫療企業上市的大幕。緊接着，同行們跑步衝擊IPO的節奏一直沒停。
6月22日，叮噹快藥母公司叮噹健康提交招股書，8月6日是思派健康，8月27日智雲健康緊隨其後交表，再到10月15日的圓心科技，互聯網醫療一夜之間站上了資本潮頭。
另外，醫渡科技和醫脈通這兩家互聯網醫療公司也已經分別在今年1月15日和7月15日上市。
互聯網醫療行業廝殺數十年，各家玩法各有千秋，最後殊途同歸。
微醫、春雨醫生、平安好醫生、好大夫在線從醫療服務切入，配齊了在線問診、醫藥電商、健康管理；阿里健康、叮噹健康、京東健康從醫藥電商切入，向前延伸，補上了在線問診醫療服務，向後拓展，增加了健康管理；智雲健康從糖尿病管理入手，拓寬到了整個慢病管理領域，綁定醫生，佈局藥房，做醫藥電商也是完整的鏈條。
有從業者調侃：“現在企業沒這個閉環都不好意思說自己是做互聯網醫療的。”
模式類似，這些互聯網醫療企業的財務表現也很相似，虧損一個比一個嚴重。
如下圖所示，過去三年多以來，圓心科技加上2021年前8月，虧損額達11億元，微醫和叮噹健康累計虧損超20億元，思派健康虧損34.52億元，智雲健康更是虧損高達45.05億元，各家基本上都是賺得少、虧得多。
五家企業營收虧損狀況 數據來源 / 招股書 製圖/深燃
各企業對虧損的解釋也很統一：公司還在擴張期，需要積極拓展市場。
盤古智庫高級研究員江瀚認爲：“當前各家企業虧損的核心原因是，醫療是一個鏈條非常長的產業，對醫保支付方式依賴性強，再加上市場又屬於地區隔絕劃分非常強的格局，在這樣的情況下進行市場拓展，要付出遠比其他產業更高昂的成本。”
同樣的虧損外衣下，各家有哪些差別，誰家的實力更強？
互聯網醫療資深分析師蘇雨告訴深燃，現在互聯網醫療的方向一個是向上，一個是向下，向上就是做輕，把流量入口往前延伸，做健康科普類內容輸出，代表企業是丁香園。
“丁香園在探索了所有可能的賺錢方式後，最後停在了做內容上，由醫生產生專業內容，包括課程演講、直播、短視頻等，然後去做內容變現、電商變現。丁香園目前已經跳出了互聯網醫療競爭圈，形成了一個完整的內容體系，他們現在的對手是抖音、百度。”蘇雨說。
還有一類是向下做得更重，包括診後管理、自建藥房、專科治療，叮噹健康、圓心科技、思派健康都佈局了線下藥房。
那麼，大家最終比的是什麼？入口、流量來源、醫患粘性……也就是拼內功。
簡單來看，微醫的入口是掛號；圓心科技有騰訊導流，加上自己的藥店；智雲健康是醫院導流，思派是藥房和醫生，總體上來看，有線上又有線下入口的公司相對更有優勢。入口之外，各家比拼的就是運營能力。
不管是主打醫療服務還是健康管理，目前行業內主要玩家的營收來源還是賣藥。“如果都靠賣藥賺錢，就看誰跟藥企綁得緊。”蘇雨說。
爲什麼着急上市？
爲什麼2021年成了互聯網醫療企業扎堆上市的節點？
直接原因是新冠肺炎疫情的催化。蘇雨認爲：“疫情給醫療行業帶來了一波利好，過去一年多各企業的增長數據還比較好看。”
另外，互聯網醫療行業發展也到了一個相對穩定的階段。旦恩資本管理合夥人新紀夫提到，阿里健康、京東健康已經上市，市場對互聯網醫療有了初步認知，二級市場對這個概念比較買單，對整個互聯網醫療未來的發展有信心；第二，目前行業燒錢競爭的上半場基本結束了，格局也比較明晰，各家的毛利率也達到了可以接受的程度。
招股書顯示，微醫的毛利率最高達到了29.9%，叮噹健康也穩定在了30%以上，智雲健康更是在2021年第一季度飆升到了42%。
另外一個重要原因，是資本的退出壓力。
過去多年來，投資機構傾囊投入互聯網醫療賽道，企業融資總額高達幾十億美元，市場上主流的投資機構幾乎都有涉足，再有耐心的資本，也開始要“成績”了。
比如，微醫成立以來共融資12輪，累計金額超17億美元，騰訊、高瓴資本、紅杉中國、高盛實體等都參與其中；思派健康經歷了8輪融資，募資總額接近40億元人民幣，斯道資本、IDG、平安創新、騰訊投資等知名機構參與其中。
圓心科技也經歷過8輪融資，騰訊是其第二大股東，持有圓心科技11.14%的股份，紅杉資本也多次跟投了圓心科技，佔股超6%；在叮噹健康的股東中，軟銀中國多次跟投；智雲健康的機構股東主要有IDG資本、平安創投、天億集團、天士力控股集團等。
“融了這麼多輪，不上市很難交代”，蘇雨說。
另外，近兩年來，已經發展到獨角獸級別的互聯網醫療企業已經鮮少傳出融資消息了，而長期的虧損，各企業也急需繼續融資以緩解資金壓力。而且，不少企業和投資機構之間還有對賭協議，有媒體報道，思派健康管理層手裏的股權已經悉數質押。
主業難造血，擴張需要繼續投入，上市幾乎是唯一的出路。
過去十幾年，互聯網是一場轟轟烈烈的造富運動。以至於一聽到企業要上市，大多數人的第一反應是，又有一批人要財富自由了，背後的資本也能“套現”了。此次互聯網醫療上市潮，誰最受益也是公衆感興趣的話題。
在“獵殺”互聯網醫療獨角獸方面，幾乎沒有投資機構可以和騰訊比。
2021年已經上市的互聯網醫療企業裏，醫渡科技由騰訊持股2.73%，首日掛牌港交所暴漲165%，截至9月4日，公司股價較發行價上漲23%。另外，醫脈通招股時引入了基石投資者，FMR、富達國際、騰訊、GIC、Matthews Funds、Springhill、OrbiMed Funds 7家投資者合計認購約2.2億美元，合計佔發售股份約40.48%。
從下圖可以看出，騰訊在幾家公司的投資所佔份額不低，其中，騰訊在思派健康的股權佔比已達到27.14%。
製圖 /深燃
如今，微醫的估值達到了150億美元，思派健康有17.2億美元，圓心科技估值也超過了70億元人民幣，基本上都是獨角獸級別的公司，騰訊在其中多數佔比頗高，可以想象，這些企業成功上市後，騰訊大概率能賺得盆滿鉢滿。
事實上，暫未傳出上市計劃的丁香園、醫聯的投資方里也都有騰訊的身影，不少人猜測，騰訊將以風投身份成此輪上市潮背後的最大贏家。
中國的互聯網是在資本的支持下走到今天的。BAT這樣的互聯網巨頭，已經從被資本扶持壯大發展到了自己成爲投資“深口袋”。騰訊在互聯網醫療領域“寧可錯投，絕不錯過”的策略，如今來看，大概率能爲其賺來可觀的回報。
上市是不是解藥？
幾個月時間，幾家互聯網醫療企業集中走到了上市前夜，但事實上，它們從成立走到IPO用了近10年的時間。
互聯網醫療的萌芽期在上世紀90年代，當時，一些門戶網站、搜索引擎、電子商務等業態逐漸萌發，借鑑網絡資訊和電子商務的模式，開始有了患者導醫、預約掛號、健康科普興起的趨勢，這個階段行業的探索主要集中在醫療信息化服務上，也就是上網查詢醫院和健康信息。
2002年，丁香園論壇就已經存在了，逐步成爲了文獻檢索、生物醫藥學網站中響亮的名字。好大夫在線成立於2006年，口號是幫助患者找到好大夫，也是互聯網醫療的先行者。
2011年到2014年是行業探索期。行業內幾個主要玩家也是這時候成立的。微醫的前身掛號網，成立於2010年3月，從掛號切入，連接了大量醫院和醫生資源。春雨醫生在2011年面世，智雲健康在2014年創立。
2014年8月，原國家衛計委發佈了《關於推進醫療機構遠程醫療服務的意見》，正式提出了遠程醫療的概念。
北京師範大學高端智庫國家數字健康研究中心副主任馮賀霞說到，這一時期互聯網醫療服務模式主要集中在預約掛號和在線輕問診，產品的形態開始增多，但付費轉化率低。
第三個階段是2015年到2019年，這是行業成長期，這一節點有三個大事件。2015年微醫的烏鎮互聯網醫院成立，2016年的《健康中國戰略2030規劃綱要》首次將互聯網醫療提到國家戰略層面，2018年國務院辦公廳印發26號文《關於促進互聯網加醫療健康發展的意見》。2020年之後，符合規定的互聯網醫療健康治療費用可以納入醫保。
馮賀霞指出，26號文是一個具有里程碑意義的政策性文件，明確允許依託醫療機構發展互聯網醫院，允許在線開展部分常見病慢性病複診，支持符合條件的第三方機構搭建互聯網信息平臺。
政策的重大突破，成爲互聯網醫療真正意義上的推動力。
時至今日，互聯網醫療的價值到底是什麼？能不能支撐起一門大生意？
圖源 / Pexels
新紀夫指出，互聯網醫療應該解決可及、安全有效、可負擔這三個問題，目前解決了一部分可及性問題，但是有效性的問題，對應的慢病管理、數字療法都還在發展初期。
所以，互聯網醫療企業的困難在於如何以低成本的方式解決患者的問題。“未來，健康管理要拿出來數據來證明管理效果，可負擔的問題還需要進一步打通醫保。”新紀夫解釋。
此外，醫療是個強監管領域，江瀚補充，互聯網醫療還面臨很大的政策風險，在數字化過程中，什麼是合規的邊界目前還不清楚。”
未來可能爲互聯網醫療企業創造利潤的方向，是藥品流通和線下實體。
在未來相當長一段時間裏，藥品流通還將是企業發展最大的“蛋糕”。因爲國家鼓勵處方外流，需要藥店承接，加速藥品流通，也鼓勵互聯網醫藥電商發展，來彌補藥品分佈的不均衡，藥品流通是一個旺盛的商業模式。
同時，“我看好的是在細分的疾病領域做線下的醫療服務實體，比如第三方的康復、檢測檢驗、獨立的影像中心、連鎖的全科門診、醫聯體、連鎖的專科醫院等。”新紀夫說。
但線下是個“硬骨頭”，需要足夠的投入和耐心才能等來回報。短期來看，即使上市，互聯網醫療企業距離盈利還有很長的路要走。企業能做的，就是從高速發展變成高質量發展。
*題圖來源於Pexels。應受訪者要求，文中蘇雨爲化名。