原標題：60後夫妻創立，年收百億！百果園衝擊“水果零售第一股” | IPO見聞

來源：華爾街見聞

作者：餘夢瑩

線下賺錢不多，線上還在虧。

談到百果園，人們的第一印象很可能是貴。

一個橘子10塊錢，一斤葡萄150元……有人進店後搖頭離開，但也有人信任其質量而成爲了忠實客戶。

然而，如此高昂的價格並沒有給公司帶來相應水平的利潤，數據顯示，2021年公司的淨利率僅有2.2%。

近期，這家“賣得貴卻不賺錢”的水果零售商，要在港交所上市了。

5月2日，深圳百果園實業（集團）股份有限公司（簡稱：百果園）向港交所遞交招股書，摩根士丹利爲獨家保薦人，有望拿下“水果零售第一股”。

此次IPO，百果園能否滿足市場的期望，藉資本之力在盈利能力和發展空間上實現華麗的轉身？

60後草根的深圳創業史

1968年，餘惠勇出生在江西德興的一個村莊，選擇就讀於江西農業大學的農業蔬菜專業，畢業後被分配到江西農科院從事食用菌的研究與開發。

此時，餘惠勇的才能就已經顯露出來，僅用一年時間就讓這個瀕臨破產的溫室基地重新煥發生機，利潤超過了過去五年的總和。

不過，餘惠勇並不滿足於“鐵飯碗”，而是帶着積累起來的20萬家底南下深圳，加入了下海闖蕩的浪潮。

20世紀90年代初，在全國談股論商的熱情高漲之際，餘惠勇的創業道路卻並不順利。歷經股市割肉和運輸賠本的失敗後，他一度產生過逃離深圳的念頭。正如他所說：“深圳是我事業上的煉獄，也是我事業的天堂。”

回到家鄉的農科院呆了兩年，餘惠勇最終還是回到了深圳。他揣着兜裏僅剩的400元，一邊打工一邊尋找出路。

在深圳，餘惠勇進入一家生鮮企業做水果銷售員，每月工資只有1000元。憑藉勤奮的工作和專業技能，他很快被提拔爲營銷部經理，此後跳槽到深圳愛地綠色食品公司做配銷經理。

那時，深圳水果市場上售賣的都是昂貴的進口紅富士。餘惠勇爲了吸引顧客，不僅親自到山東進貨國產紅富士，還在深圳設立了27個直銷點，承諾送貨上門。憑藉成功的銷售模式，愛地公司當年的銷售額近億元。

也就在這段時間，餘惠勇發現中國的水果零售連鎖市場還是一片空白。2001年，餘惠勇和妻子徐豔林一起創辦了百果園，並於深圳福田開出了第一家門店。

成立之初“百果園”只做水果、不賣其他，新店開業當天營業額高達19000元，給餘惠勇帶來了極大的信心。此後百果園開始大幅擴張，大批商戶奔着“四海皆兄弟”的加盟宣傳乘風而來。

然而，由於加盟店無法像直營店一樣標準化管理，各門店的水果質量參差不齊，給品牌形象造成了嚴重損害。這段日子讓餘惠勇心力交瘁，曾經因事業上拼命而被業內稱作“水果瘋子”的他，此時是真的“瘋”了。

憑藉自身硬氣，餘惠勇最終挺了過來。他用直接加入模式替代鬆散加盟，並對員工進行培訓。通過一心一意做專營、提品質，百果園在水果界的名氣越來越大，同時吸引了天圖資本、深創投、前海母基金等6輪資本的注資。

截至上市前，餘惠勇和徐豔林夫婦合計直接、間接持有約35.38%的股權，爲公司最大股東；員工持股平臺宏願善果持股8.65%，各投資方共約持股43.5%。

來源：招股書

積極佈局上游，線上線下相結合

中國水果零售行業高度分散。根據弗若斯特沙利文，2021年按水果零售額劃分百果園排名第一，佔市場份額1%，而前五大參與者共佔據3.6%的市場份額。

激烈的競爭下，百果園選擇將自己擰成一根繩，把上游供應鏈和下游顧客緊密聯結在了一起。

來源：招股書

由於水果屬於生鮮，對物流的時效性要求更高，因此需要水果零售企業具備很強的供應鏈管理能力。在上游，百果園早在2005年就成立了果品供應鏈管理公司，目前國產水果從產地直採的比例超過80%，統一和高比例的直採能加速供應鏈運轉效率。

此外，百果園不吝佈局水果種植端，在品種改良等領域加大研發投入，同時向全國68家供應商提供農業技術支持。從紅芭蕾草莓、良枝蘋果到獼宗彌猴桃，公司開發出了一系列口感和外觀均屬上乘的果品，逐漸形成自己的品牌優勢。

來源：招股書

產品方面，百果園建立起果品品質分級標準體系，按照“四度一味一安全”（糖酸度、新鮮度、爽脆度、細嫩度、風味和安全性）將水果分爲“招牌類”“A類”“B類”“C類”四個等級，滿足不同消費者的需求。

當然，作爲水果零售商，下游銷售纔是價值兌現的路徑。根據招股書，百果園擁有“中國最大的貼近社區、線上線下一體化及店倉一體化的水果專營零售網絡”，截至上市前共有5336家加盟門店及15家自營門店，遍佈中國22個省直轄市。

2008年，百果園開始嘗試電商業務，並於2016年收購了電商平臺“一米鮮”。公司在全國30個城市推出了“59分送達”服務，僅一年時間就實現了線上規模化盈利，2017年7月線上業務單月銷售額達到1.2億元。

目前，公司已建立包括百果園app、微信小程序、天貓與京東店鋪及抖音網店在內的多個線上自營渠道，也與美團、口碑及餓了麼等外賣平臺合作，以此實現“線上做寬、線下做專”。

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爲加強顧客粘性，百果園的會員體系也逐步延伸至線上。除無需繳納會員費、通過累計消費升級的普通會員外，百果園還於2018年推出了“心享”付費會員系統，提供99元/年和199元/年兩種會員套餐，相應顧客能享受額外的會員權利。

百果園走“優質水果賣高價”的路線，客戶羣定位也位於中高端。門店在全國的佈局以南方爲主，近年來有下沉趨勢，2019-2021年一線城市門店數比例分別爲36.8%、35.4%和33.8%。公司計劃在繼續滲透一二線城市的同時拓展在低線城市的機會。

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營收破百億，拓品類、做電商並不容易

百果園的業務模式是：總部將水果賣給加盟店，再由加盟門店進一步銷售給顧客。

因此，百果園的收入主要分爲兩個部分：每家新門店所繳納的一次性加盟費，即“特許權使用費及特許經營收入”，以及銷售給加盟店的產品收入。此外，在2018年啓動付費會員制後，會員收入也出現在了百果園的財務報表上。

2019年至2021年，公司分別實現營業收入89.76億元、88.54億元和102.89億元。對於2020年營收的下降，招股書解釋爲疫情對零售門店經營的不利影響。

在這百億規模的營收中，絕大部分來自產品銷售，2021年這一比例爲97.1%。其中產品絕大部分又是水果，歷年佔比都在95%以上。

來源：招股書

顯然，公司對於乾果和大生鮮領域仍是蜻蜓點水，“百果園”仍然不負其名。不過，自2020年四季度生鮮品牌“熊貓大鮮”推出後，大生鮮產品的銷售額迅速增長，從7670萬元增加至2.03億元，比例也達到了2%。

來源：招股書

就渠道而言，80%以上的收入來自加盟門店。隨着疫情以來線上需求大幅增長，公司加快了電商銷售的佈局，但2021年線上渠道仍只貢獻了3.2%的營收。增長快，但絕對數值不高。

生鮮電商是塊好骨頭，但同時也是塊不那麼好啃的骨頭。

隨着冷鏈物流設施的完善以及疫情以來對線上配送的需求增加，中國生鮮電商滲透率迅速提升，從2016年的2.9%提升至2021年的12.9%，同期線上生鮮零售市場規模從1019億元上升至7290億元，複合年增長率爲48.2%。

來源：招股書

但是，由於競爭壁壘低、同質化嚴重，加上損耗率高、各環節成本高等因素，生鮮電商頻頻倒下，留存下來的也僅有一小部分能盈利。前瞻產業研究院數據顯示，2018年4000多家生鮮電商企業中有88%的玩家處於虧損狀態，7%更是鉅額虧損。

來源：前瞻產業研究院

在這些依靠資本擴張市場份額的頭部玩家面前百果園的競爭力實在不大。由於不是生鮮電商起家，公司品類基礎少，配送時效也爲相對較慢的次日達，要形成規模營收還需要時日。

線下賺錢不多，線上還在虧

相比於破百萬的營收額，百果園的盈利能力就有點遜色了。2019-2021年，公司淨利潤分別爲2.48億元、4565.8萬元和2.26億元，毛利率分別爲9.8%、9.1%和11.2%。

從毛利組成部分的數據來看，自營門店賺錢（毛利率27.2%），直接銷售賺錢（毛利率21.2%），加盟費是固定的利潤來源，唯獨向加盟店出售水果的毛利微薄。

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其實，就影響水果毛利率的一個重要因素—控損水平而言，百果園做得並不差。得益於良好的配套設施和管理，其總體損耗率約爲5%，低於行業平均水平10%。

來源：新三板智庫

但是，與直銷給顧客相比，賣給加盟店相當於多了一個環節，毛利率被擠壓也就容易解釋了。

線下渠道賺錢不多，線上渠道還在虧錢。2019至2021年，百果園的線上渠道毛利分別爲91.9萬元、-1363.5萬元、-105.4萬元，同期毛利率爲2.8%、-4.9%、-0.3%。

線上毛利率低與經營策略的改變有關。2019年開始公司從向付費會員銷售高端生鮮產品轉向面對所有消費者銷售大衆生鮮產品，同時在天貓和京東開設自營網店。

百果園app界面

一方面，正如“招牌類水果”毛利率較高，大衆生鮮市場的薄利多銷也就不難理解。

另一方面，生鮮電商業態本身存在着種種難題，包裝、損耗和配送費用大幅擠壓着利潤。熊貓大鮮屬於社區團購類平臺，雖然相比於前置倉模式具有較低的履約成本，但實際上在供應鏈倉儲建設、激活用戶等方面成本較高。

除業務收入外，百果園還有一部分收入來源：向加盟商、區域代理和供應商提供有息貸款，貸款利率每年約4.75%。2019-2021年，公司分別實現貸款利息收入2074萬元、3154萬元和2112萬元。

來源：招股書

作爲一家靠加盟店開枝散葉的公司，百果園的“三費”很低，2021年銷售、管理和研發費用率分別爲4.4%、2.9%和1.4%，其中銷售費用在近年的增加還是線上營銷活動擴張帶來的。

來源：招股書

在佈局整條產業鏈方面，百果園以少數股權方式投資了從事農業技術、設備開發及提供種植管理諮詢服務等公司，以此賦能整個生態系統。但是，“由於該等公司仍處於發展初期”，三年內公司分別錄得投資虧損751萬元、980萬元和1650萬元。

近年來，百果園在業態上做了不少新的嘗試。從電商渠道到無人零售，從“三無退貨”到社區團購，雖然風浪不大，也算跟上了互聯網時代的潮流。

然而，風光的業務模式背後，質量管控的隱憂卻並未隨着餘惠勇對加盟方式的改革而徹底消除。5月7日，百果園被曝出用變質水果做果切、蘋果發黴後繼續售賣、小鳳梨充當大鳳梨等問題，事件一度衝上微博熱搜。

據悉，雖然百果園總部規定對新鮮程度要求高的水果不能隔夜售賣，但仍有部分門店對該條例熟視無睹，爲躲避總部巡查將當日未銷售的水果藏了起來。

類似的事件只會一次次瓦解消費者的信任。百果園要想不負資本的青睞，或許要考慮一下加盟模式給公司運營帶來的影響。能否既保證質量，同時獲取更多的利潤？