一級市場VC/PE投資調查：多數創投機構投資步伐放緩 捂緊“彈藥”苦等估值回調

受疫情反覆、俄烏衝突、二級市場表現不佳等綜合因素影響，當下國內的VC/PE機構顯得有點糾結：投，還是不投，還是慢點投？

事實上，數據顯示，當前部分投資機構已開始放慢投資節奏。據清科數據，今年一季度國內股權投資數量和投資額分別同比下降27.5%和47.1%，投資者避險情緒升溫。

珍惜手上的“彈藥”、等待企業估值回調、下半年“收割”，這已經成爲不少VC/PE機構的共識，甚至有業內大咖發出“大市低迷，繫好安全帶”的警示。當前的投資節奏究竟如何？不同類型的機構呈現怎樣的特點？如今投資形勢的變化，是週期性影響，還是市場發生了結構性的變化？

記者對多位一線創投機構人士進行了訪談，有機構人士認爲，儘管當前出於綜合考慮放慢投資腳步，但理性、成熟的投資機構對優質項目的渴望和佈局是不會改變的，投資機構當利用投資冷靜期進行深度投研和適當佈局，待低谷過去便可搶佔先機。

募資不暢

部分機構放緩投資

“保持基本正常的投資機構佔比20%~30%，步伐明顯放緩的投資機構佔比50%~60%，剩下的10%~20%徹底躺平，大市低迷，各位朋友，繫好安全帶。”近期，易凱資本創始人兼CEO王冉在社交平臺上撰文，分享感知，引發了業內不少關注。

記者在對多個一線投資機構負責人展開訪談後瞭解到，不同背景、不同幣種、不同行業和不同投資階段的創投機構，今年的投資節奏都不一樣。整體來看，做早期投資的人民幣基金今年的投資節奏變化不大。“我們沒有刻意放慢步伐，依然堅持自己的投資標準，達標就投，不達標就不投，價格合理纔會出手。”創東方董事長肖水龍接受記者採訪時表示，投資有緊有松是行業正常的狀態，無論市場是冷還是熱，都會理性投資。

啓迪之星創投合夥人劉博也對記者表示：“我們一直都做早期科技投資，單筆投資額不會太大，所以很多早期投資機構手上還有錢，不會刻意放慢節奏。”北京一家早期硬科技投資機構IR人士姜萍（化名）也對記者透露，今年還將投資60~70個項目，只要估值合理就投進去，“這些早期項目的成長要幾年的時間，現在佈局幾年後市場或許就變了，而且有些項目幾年時間就能跑出來了。”姜萍表示。

“我們一直採取精準投資的策略，關鍵看項目是不是具有重大創新意義，在產業鏈是否具有獨特地位，所以不會因爲二級市場估值變化而放慢或者加快投資步伐。”華睿投資董事長宗佩民接受記者採訪時表示。

不可忽略的一個客觀因素是，每家機構的投資節奏都或多或少受到疫情的影響。受訪的多位人士均表示，受疫情封控影響，投資人的線下盡調和項目考察受到不小影響，也進一步影響投決效率，所以今年一季度投資機構的出手率有所降低。此外，機構的募資狀況也決定了其今年的投資節奏。“我們去年的募資不錯，手上有充足的子彈，維持今後一兩年的投資沒什麼問題。”肖水龍表示。宗佩民也對記者表示，目前募資正在持續進行中，除了老基金繼續增資外，也在募集新的基金，但是隨着二級市場降溫，募資難度有所加大。

東方富海相關負責人則表示，今年全年的投資節奏會適度放緩，主要是基金募集、疫情防控等因素導致，特別是上半年的投資步伐明顯放緩，但隨着公司募集基金設立完成，以及疫情防控預期更爲明朗，下半年公司會加大投資力度。據瞭解，東方富海目前正在募集一隻落地在成都的國家中小企業發展基金子基金，規模爲50億元，公司方面表示“募資整體進展順利”。

然而，市場上募資順利的僅爲少數頭部機構，多數機構仍受困於募資難。“我們今年的投資確實會放緩一些，主要是募資也放緩了，新基金的進度不達預期。”華南某專注於醫療健康細分賽道的VC機構募資人士張楠（化名）告訴記者，今年以來基金的募資都不太順利，他明顯感受到，一方面，政府引導基金的審覈流程變長，出資流程變慢；另一方面，受整個經濟形勢和二級市場的不景氣影響，社會資金的投資信心變弱，大多數正在持觀望態度。

美元基金和

PE基金是“重災區”

對不少PE和專攻Pre-IPO投資的投資機構來說，近段時間二級市場上新股的頻繁破發，着實加大了他們的投資風險，還一定程度上打擊了投資信心。

“現階段PE機構可能還不會虧損，但回報率很低；Pre-IPO機構的話，大概率是虧錢的。”華南一名資深投行人士對記者表示，過去一級市場投資過熱，如今二級市場資金流入的速度跟不上投資標的增速，就導致了一些財務指標不是很好的企業暫時不被看好。

不難發現，此輪投資遇冷中，PE階段的戰略投資或許有一定的投資空間，但財務投資機構則是此輪受打擊的“重災區”。“我瞭解到的有幾個大機構目前是按兵不動的，甚至在減少部分投資人員。”姜萍表示，這些大機構去年投的項目都比較貴，而新的資金還沒到位，所以會更加珍惜子彈。

劉博也認爲，現在跟二級市場緊密綁定的後期投資機構，以及一些綜合性的大機構，當前不少都開始慢下了腳步。“這類機構錢很多，但其實錢越多越難投，因爲現階段的好項目數量其實不多，他們未必能完成預設的投資計劃。”華南某頭部創投機構負責人近期曾對記者透露，按照目前的市場形勢，估計今年上百億的投資計劃很難完成。

投資遇冷的另一個顯而易見的重災區，是美元基金，尤其是純美元基金管理機構。清科研究中心數據顯示，今年一季度外幣投資和案例數分別爲458.77億元和232起，同比分別下降72.7%和55.1%。

受到國內監管環境的變化，以及此前中概股持續低迷和美國證券交易委員會（SEC）對赴美上市企業監管不斷加強的影響，美元基金如今陷入了“投不進、退不出”的窘境。“我們幸好在去年底募完了美元三期基金，今年來看募資會更難了。”上海一家雙幣基金投資機構投資者關係管理人士告訴記者，由於去年順利完成了募資，今年如果沒受疫情影響的話，投資節奏應該會跟往常一樣。據該人士瞭解，今年一些同行的美元基金，在募資美元上確實不太順利。“純美元基金會更難，我們好在在募資的節點上掌握得比較好。”該人士表示。

華興資本投資銀行事業部聯席負責人王力行近期發表演講指出，近兩年美元VC的整體募資情況不錯，但投得也很快，所以目前手上的子彈不算充裕。本土的美元PE是當前壓力最大的，即使是頭部機構，因爲過去兩年投資節奏比較快，很多機構2020年新募集的彈藥也所剩無幾，加上行業環境下行，所以今年不少機構的策略明顯是放緩投資節奏，把重心放在投後退出這件事上。研究公司Preqin數據顯示，今年一季度投資中國的美元計價基金僅募資14億美元，這是2018年以來同期最低水平，也是連續第三季度出現下滑。

此外，從行業看，消費、創新藥、半導體等此前熱得發燙的行業，目前的“吸金”能力也在減弱。“我們去年就說不能只投半導體了，現在連某知名芯片公司旗下的半導體基金都不敢投半導體了，太貴了。”姜萍表示，去年開始，他們的基金就開始減少半導體項目的投資，將部分資金配置到幾個能源項目上，這些項目近期的估值都漲得不錯。

醫療健康也是本輪降溫比較明顯的賽道。專注醫療投資的張楠就明顯感受到這個領域投資節奏的放緩。“我們自己的一些被投企業原定於上半年融資的，接觸了一圈，要麼估值談不上去，要麼觀望狀態明顯，只要現金流不是太緊張，都決定到下半年再看看。”張楠表示。

下半年或是好時機

“等估值降下來”成了此輪投資冷靜期裏大家一致的期盼。

“去年、前年估值都很高，我們也投得很勉強，但即便知道高，也要投，沒辦法。”張楠告訴記者，以他們關注的創新藥爲例，有些項目一出來就是1億美元、2億美元，很多傳統的垂直基金都不敢輕易出手，但恰恰是那些轉賽道過來的新入局者，會把錢砸向這些熱門賽道，從而推高整個行業的估值。“其實那些比較知名的投醫藥或者半導體的機構，要麼就是早期不輕易出手，要麼就在成熟期給出比較合理的估值，是相對理性的，只有一部分浮躁的人在製造泡沫。”張楠說。

國中資本首席合夥人、董事長施安平曾向媒體表示，“一個明明A輪的企業，卻要了B輪甚至C輪的錢，提前把生命透支，後邊沒人敢接了。這對於一個爬坡階段的創業公司來說，無疑是致命的打擊，沒有持續的融資，企業就沒有現金流，就意味着死亡。”

但今年來，形勢出現了一些扭轉。“估值泡沫在當下有點改善了，好多項目的估值都可以談了，搶的機構也沒那麼多了。”張楠說。東方富海相關負責人也表示，隨着美股、港股、A股價格體系發生變化，一二級市場價格倒掛壓力已逐步傳導至投資機構並已逐步成爲行業共識，一級市場估值相信很快也會發生鬆動和重構。

GGV紀源資本管理合夥人李宏瑋最新分享，“整個市場已經進行了一次估值重置。你能想到的許多擁有最佳商業模式的大型企業技術公司，不管是做SaaS的還是做API的，都經歷了‘重新估值’。這些行業中一些龍頭公司的估值下降了50%~90%。”

但是，部分頭部項目價格依舊堅挺。“科技硬、產品好、市場大、成長快的好項目，很難因爲二級市場估值下降變得便宜，真正好的項目估值依舊堅挺。”宗佩民表示。

上述華南一名資深投行人士對記者表示，估值堅挺的公司有兩類：一是頭部公司，因爲不差錢就不願意降低估值；二是高估值階段吸引了很多知名機構進來，這些機構寧願自己追加投資，也不願意公司降低估值。

肖水龍也表示，當前優質的創業項目確實不多，優質項目跟資金的供需矛盾比較突出，投資機構出於這個考慮暫時放慢步伐可以理解，但判斷項目的標準應該堅持不變，還要繼續堅持挖掘好項目。

劉博則對被投企業提出幾點建議：一是“外屯糧”，缺錢的企業抓緊融資，最好有1~2年的儲備，不要看重估值，不排斥多種融資方式，活下來最重要；二是“內練功”，提升壁壘、保護核心、增強比較優勢、不斷優化；三是“控風險”，注意國情、行情、疫情帶來的市場和金融等宏觀環境下滑帶來的風險，把握週期和節奏，波峯波谷做好佈局；四是“重現金”，開源節流，能賺的錢先賺，能省的錢先省，手上有現金心纔不慌。

“現在手上有錢的機構很多在等待，等市場冷靜，項目冷靜了，估值迴歸理性了再出手。”劉博認爲，在資本寒冬還能堅持創業的項目，很多是比較紮實、含金量比較高的，預期下半年會出現一些不錯的標的，“我們也希望多儲備資金，以便在下半年進行投資佈局。”