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撰文 | 張宇 編輯 | 楊博丞

靴子終於落地。5月27日，與曠視科技、依圖科技和商湯科技並稱爲“AI四小龍”的雲從科技正式登陸科創板，發行價爲每股15.37元，盤中漲幅最高至56.95%，截至當日A股收盤，雲從科技的股價最終爲每股21.4元，上市首日總市值達158.5億元。

公開資料顯示，雲從科技成立於2015年，是一家提供高效人機協同操作系統和行業解決方案的人工智能企業，在智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商業四大領域已逐步實現成熟落地應用。

在“AI四小龍”之列中，雖然雲從科技是繼商湯科技之後的第二家上市企業，光環足夠閃亮，但事實上，雲從科技的上市之路十分曲折坎坷。

2020年8月，雲從科技在廣東證監局辦理輔導備案登記，同年12月，其向科創板上市委員會遞交了招股書並獲受理。2021年7月，科創板上市委員委公告稱，已通過針對雲從科技的審議，在歷經中止、多輪問詢之後，直至2022年4月，中國證監會才同意雲從科技在科創板上市的註冊申請。

其實不只是雲從科技的上市之路曲折坎坷，依圖科技在申請科創板上市期間，審議被兩度終止，最終宣告上市失敗；曠視科技雖然成功通過上市委員會審議並且提交了註冊申請，但目前其註冊申請卻處於中止狀態。

一位AI行業人士向DoNews（ID：ilovedonews）表示，“AI企業普遍存在着‘高估值、高研發、高虧損’的情況，同時還面臨着商業化不及預期的困局。諸如此類的原因，是導致AI企業無法順利上市的重要原因。”

如今，在成立七年之後，幾經波折的雲從科技終於叩開了資本市場的大門，但對於雲從科技而言，還遠遠未到可以高枕無憂的時候。

深陷虧損泥沼

“錢”途堪憂、長期虧損，一直是籠罩在雲從科技等AI企業頭頂之上的烏雲。

根據招股書，2019-2021年，雲從科技的總營收分別爲8.07億元、7.55億元和10.76億元，同一時期的歸母淨利潤分別爲-6.40億元、-8.13億元和-6.32億元，三年累計虧損20.85億元。

在雲從科技上市的前兩天，其披露了2022年一季度財報。根據財報，雲從科技的營收爲2.13億元，同比增長67.02%；淨虧損爲1.16億元，同比減少45.52%。

具體來看，雲從科技的主要業務分爲人機協同操作系統業務和人工智能解決方案業務兩大板塊，其中，人工智能解決方案業務是雲從科技的創收業務。

2019-2021年，人工智能解決方案業務收入爲5.97億元、5.15億元和9.34億元，佔總營收的比例分別爲76.52%、68.50%和87.28%。雖然佔比較高，但人工智能解決方案業務的毛利率卻並處於低位，同一時期，該項業務的毛利率分別爲23.43%、28.19%和31.34%，作爲對比，依圖科技、寒武紀、曠視科技等AI企業的人工智能解決方案相關業務的毛利率普遍在50%以上。

創收業務的毛利率處於較低水平，是雲從科技陷入長期虧損的一大原因，此外，鉅額的研發費用也是一個重要的因素。

招股書顯示，2019-2021年，雲從科技的研發費用分別爲4.54億元、5.78億元和5.34億元，佔總營收的比例分別爲56.26%、76.56%和49.63%，呈現出連年居高不下的態勢。

值得注意的是，並不是所有的研發費用最後都能帶動業績增長，雲從科技在招股書中提到，2020 年，由於芯片設計成果未達預期，且EDA軟件和生產流片遭遇限制，最終終止了“人工智能SOC芯片研製及結合高準確度人臉識別技術的產業化應用”項目。

不只是雲從科技，根據商湯科技的2021年財報，其總營收爲47億元，同比增長36.4%，同一時期，經調整後的淨虧損爲14.2億元，同比擴大61.5%。另外，商湯科技的研發投入爲30.6億元，佔總營收的比例爲65.1%，甚至遠遠高於雲從科技。

在自我造血能力不足，且需要大肆“燒錢”研發和擴張的情況下，融資就成爲了AI企業的救命稻草。自2015年成立以來，雲從科技共完成11輪融資，融資金額累計超過40億元，其中，最後一輪融資定格在2020年5月份。

在AI行業中，長期虧損已成爲常態。根據公開數據，商湯科技在2019-2021年累計虧損343.03億元，曠視科技在2018-2020年累計虧損127.66億元，而依圖科技在2018-2020年上半年累計虧損61億元。

也正是因爲AI企業長期虧損，導致投資機構對其熱情明顯消退。西南證券在研報中指出，AI領域的投融資在2018年達到頂峯，投融資次數自2019年起顯著下降。進入2021年以後，“AI四小龍”中僅依圖科技於2022年2月份完成過一輪融資。

融資的道路走不通，通過上市環節資金壓力便成爲了AI企業的必然選擇。在雲從科技提交給上交所的招股書中，其闡述了所籌集資金的主要用途：擬融資37.5億元，計劃向人機協同操作系統升級項目投資8.1億元、向輕舟系統生態建設項目投資8.3億元、向人工智能解決方案綜合服務生態項目投資14.1億元、補充流動資金6.9億元。

或許是爲了提振投資者的信心，在招股書中，雲從科技還樂觀地預測：2022-2025年，收入規模預計爲16.82億元、25.01億元、32.27億元和40.11億元，年複合增長率爲33.60%。雲從科技還表示，隨着業務規模的不斷擴大和毛利率的提升，預計將於2025年實現盈利。

“雲從科技短期內恐怕難以改變虧損現狀，上市只能暫時緩解資金壓力，但終歸是治標不治本。想要在2025年實現盈利，雲從科技仍需要儘快實現商業化落地，完善自我造血能力。”上述AI行業人士說道。

前路依舊充滿迷霧

對於雲從科技而言，上市絕非終點。以同樣在科創板上市的AI企業格靈深瞳爲例，3月17日，格靈深瞳正式掛盤交易，其發行價爲每股39.49元，但截至其上市首日A股收盤，格靈深瞳的股價最終跌去5.14%至37.46元，總市值爲69.29億元，上市首日便遭遇破發。

截至5月31日A股收盤，格靈深瞳的股價爲27.02元，總市值爲49.98億元，較上市首日總市值跌去了27.87%。

格靈深瞳的總市值一路走低的原因離不開其深陷虧損泥沼。招股書顯示，2018-2021年以及2021年上半年，格靈深瞳的總營收分別爲5196萬元、7121萬元、2.43億元和7219萬元，同一時期，淨虧損分別爲9230萬元、1.89億元、1.02億元和5474萬元。

與此同時，格靈深瞳對於前五大客戶的依賴程度非常高。根據招股書，2021年1-6月，格靈深瞳前五大客戶貢獻的收入佔總營收的比例爲74.54%，相比2019年的67.55%仍在持續增長。

雲從科技也面臨着大致相同的窘境，除三年累計虧損20.85億元外，2021年，雲從科技前五大客戶貢獻的收入佔總營收的比例爲69.58%，較2020年的27.92%上升了41個百分點，對前五大客戶的依賴度高，意味着雲從科技存在較大的經營風險。

此外，不容忽視的一點在於，AI行業的同質化競爭十分嚴重，在“AI四小龍”列舉出的落地場景中，“智慧商業”“智慧管理”“智慧城市”等詞語多次出現，雲從科技的優勢並不明顯。

困境不止於此，雲從科技在招股書中表示，未來一定期間面臨市場激烈競爭出現主要產品價格下降、研發投入持續增加且研發成果未能及時轉化、人工智能行業政策出現不利影響、下游行業需求顯著放緩等不利情況，公司將面臨短期無法盈利，未彌補虧損存在持續擴大的風險，當務之急是如何能夠扭轉持續虧損的財務數據。這意味着，雲從科技後續還需要繼續投入鉅額研發費用，未來依舊難以脫離虧損泥沼。

不過，AI行業也迎來巨大的發展機遇，比如《“十四五”信息化和工業化深度融合發展規劃》明確要求，推動先進過程控制系統在企業的深化應用，加快製造執行系統的雲化部署和優化升級，深化人工智能融合應用，通過全面感知、實時分析、科學決策和精準執行，提升生產效率、產品質量和安全水平，降低生產成本和能源資源消耗。

隨着AI行業的相關政策逐步深化、層層推進，AI企業或有望趁勢而起。根據市場調研機構IDC預測，2025年，AI市場規模將達到163億美元，屆時，整個面向AI的基礎設施建設、AI企業的智慧化解決方案等都將步入規模化應用階段。

“在資本市場上，利潤仍是投資者最主要的投資標準。現階段，投資者對於雲從科技仍有信心，但如果商業化遲遲無法落地，沒人會爲長期虧損的AI企業埋單。上市只是一個開端，雲從科技還有很長的路要走。”前述AI行業人士分析道。