通脹推手，會隨經濟衰退而去嗎？

眼前擺着一張有趣的圖，叫通脹行星圖，由近及遠，我們看到：當下通脹最低的有中國、瑞士、越南等，CPI不超過3%；第二譜系有德法意、印度、韓國等，CPI控制在8%以內；第三譜系是歐元區其他經濟體和美國，CPI徘徊在8%；第四譜系則有俄羅斯、荷蘭和一干中東歐國家，CPI在10%~20%之間；更有土耳其等一騎絕塵，深陷惡性通脹之泥淖。連素未聽聞通脹的日本，物價也大有起色了。

看起來，通脹不是個小問題，在全球迅疾蔓延中。最早做出通脹預警的當屬薩默斯，一位天才經濟學家，曾經擔任過哈佛大學校長和美國財長，他在去年年中就指出，通脹會出乎預料地高，且不會很快回落，並說2022年底開始，美國經濟有約1/3的概率陷入衰退。其鮮明的鷹派讓華爾街恐慌，導致其欲出任美聯儲主席的努力失敗，但真心地說，薩默斯近年來的經濟預判有如“神喻”，準確度極高。

也就是在6月15日，美聯儲近30年來，少見地一次加息75個基點，面對有些亡羊補牢的美聯儲，想來薩默斯心中會很不平靜。

此外，世界銀行已指出，全球經濟衰退的風險在上升，尤其要警惕類似20世紀70年代那輪滯脹的威脅。美國財長耶倫也公開表示，她誤判了通脹，而她曾任美聯儲主席且是極出色的經濟學家。

更有意思的是，幾乎所有的全球或區域性經濟研究機構，都大幅調低了對2022年世界經濟的增長預期，並且一路調低到2024年。差不多到2025年纔會有部分經濟體出現增長回升。看起來，後疫情的經濟修復已接近尾聲。

看當下，難免讓人想起20世紀70年代，席捲全球的經濟滯脹。那個咆哮的80年代看起來元兇是中東石油衝擊，主因則是“日本可以說不”和“美國不容忍這樣的事情發生”，犧牲品則是整體跌入中等收入陷阱的拉美國家，以及此後沉寂至今的日本。

歷史似乎並非在曲折中前行，而或多或少地只是重複自身，包括重複好的和不好的，根源在於人類從歷史中所學到的，似乎就是什麼也沒有學到。

那麼，當下通脹緣何而起？如何演化？中國如何？普羅大衆如何應對？畢竟衰退或滯脹都不是令人喜悅的詞彙。

此輪通脹緣起或有三，一是全球化轉爲逆全球化，二是西方央行持續寬鬆難以爲繼，三是資源品系統重估。

看全球化逆轉。它並不僅帶來全球治理碎片化，更帶來資源要素、生產鏈和供應鏈等在全球範圍內配置劣化。自21世紀初出現所謂金磚國家概念，及2008年有學者喊出“美中國”（Chimerica）爲標誌，凸顯全球化熱潮鼎沸，然後一路轉折至今，這15年來，合作共贏逐漸被相互設防所取代，即便有些微的技術進步，也不能抵消逆向全球化對國際經濟的持續深入損害，國際間分工合作配置效率劣化，大國供給端能力嚴重受損，投資和貿易障礙重重，人才和科技流動衰竭，已到了積重難返的程度，以通脹上升來強行降低全球福利是很自然的惡果。

看西方央行的放水行徑。暫不論現代貨幣理論MMT的是是非非，日本、美國乃至歐盟的持續量寬操作，不是短暫行爲而是多年經營，其中日本央行延續了逾25年，美聯儲逾15年。

通脹是不是一種貨幣現象，在當下有爭議，供給受限變差的同時，輔之以持續放水和貧富懸殊，通脹捲土重來並不爲過。

仍以美聯儲爲例，看起來當下美聯儲確實在急迫地加息縮表之中，但美聯儲還能回得去嗎？次貸危機之前，美聯儲資產負債表規模不足萬億美元，到2015年已4.8萬億美元之巨，2021年底則達到了近10萬億美元。耶倫也曾嘗試縮表加息，那是在2015年底和2016年，到2017年隨着美國經濟不景氣，短暫的貨幣緊縮偃旗息鼓。

如今誰能預見，當數年後，衰退而非通脹成爲美聯儲面對的首要問題時，美聯儲貨幣是緊是松？央行貨幣政策動態不一致，意味着此一時彼一時也。有研究甚至認爲，到2035年，美聯儲資產負債表規模突破25萬億美元也未可知。

看資源品價格的系統重估。全球各地人們都在抱怨油價糧價的飆升。這是暫時的還是意味深長的？

看全球十大石油儲量國家，近年來陸續已有委內瑞拉、伊朗、伊拉克、利比亞和俄羅斯幾乎被逐出了國際能源市場，且不少國家生產能力嚴重受損難以恢復。加之環保綠黨力量在西方政壇的崛起，這使得化石能源的價格體系已有了系統性重估的必要，區區頁岩油氣革命和新能源勢力，在當下不足以填補供給端缺口。

糧食價格異動當然和俄烏衝突相關，但油價和化肥價格攀升，本身也改寫糧價。2008年的此時，國際油價達到了每桶147美元的高點，恰也是中國高速增長和全球化高歌猛進的華彩之時。誰能預見，這147美元的紀錄會否被改寫？

通脹推手，會隨經濟衰退而去嗎？咆哮的上世紀80年代，隱約可聞。

中國會如何？從通脹行星譜系圖看，中國通脹表現相當不錯。改革開放以來，中國CPI中樞是逐漸下移的，上世紀約在5%~8%，2001~2010年約3%~5%，2011年之後大致在3%以下，但物價結構呈現服務價格漲、必選消費穩、工業消費品落的格局。

以年內看，中國GDP在二季度深蹲之後，三季度或爲年內最高，四季度再回落。下半年CPI中樞有所抬高，個別月份高過3%是可能的。

短期看，我已在《下半年探股，明年探房》表達了看法，即5~9月份可以嘗試A股，債市機會不多。現在公募基金產品線很豐富，美國油氣、恒生科技、煤炭開採、新能源、汽車、銀行地產等都有相應的QDII或ETF可供選擇。用“探”字意味着眼疾手快不貪戀。儘管說通脹無牛市，但2007牛市前數年是通脹，2015年牛市前數年則是通縮，可見通脹與否似乎不決定A股大勢。

長期看，良策寥寥。回顧百年通脹史，一戰後的魏瑪共和國，二戰後包括舊中國在內的諸多國家、此後的拉美諸國、上世紀90年代的俄羅斯都曾經歷惡性通脹和貨幣重估。通脹大致在100~800倍之間。日本是例外，其增長泡沫破裂之後，是持續通縮和經濟總量的緩緩下沉。

擱筆之際，想起鄰人老普，家甚殷實人極謹慎。老普總是自嘲他的人生沒有主升浪，因爲高潮前他必已離場，當然其人生也就幾乎沒有回撤。老普笑着談了長期之策：一部分拿着年輕朋友的創業股權，勝固欣敗亦喜；一部分慢慢買了些實物黃金，但並不看多金價；一部分換成了都市繁華區的住宅，但不在乎未來五年八年房價漲落。天下事，公等在；浮生半日，此味清歡。

（作者系民生加銀首席經濟學家）

第一財經獲授權轉載自微信公衆號“秦朔朋友圈”，原標題爲“鍾偉：看當下追憶五十年前的那輪滯脹”。