每經記者 宋思艱    每經編輯 楊夏    

從罕見到平常，A股退市潮持續引發各方熱議，也讓2020年12月31日滬深交易所各自發布的修訂後《股票上市規則》從發佈至今，以“退市新規”的名義被反覆提及。

“退市新規”中，除強制退市，也包含對主動退市的相關規定。在法律專業人士眼中，他們對主動退市和強制退市的相關規定有哪些關注焦點？又有哪些建議？

7月18日，《每日經濟新聞》記者（以下簡稱NBD）專訪了北京中倫文德律師事務所高級合夥人、保險研究院院長、大案要案中心與資本市場委員會負責人李政明律師。

進一步健全主動退市制度

NBD：應當如何暢通主動退市的渠道？

李政明：上市公司退市是指公司股票在證券交易所終止上市交易。上市公司退市制度是資本市場重要的基礎性制度，根據適用類型不同，可分爲上市公司主動退市和強制退市。

爲全面深化我國資本市場改革，健全主動退市機制，構建更爲完善的要素市場化配置體制機制，完善社會主義市場經濟體制，保護投資者合法權益，形成有進有出、良性循環的市場生態迫在眉睫。基於此，我認爲，可以從以下幾方面完善構建暢通的主動退市渠道：

第一，進一步健全主動退市制度。主要包括：確立主動退市的途徑和方式、進一步明確主動退市的內部決策程序、規範主動退市申請與決策程序、健全主動退市的配套政策措施等方面。

第二，充分發揮上市公司的意思自治，及制訂明確、具體的執法標準，落實主動退市制度執行。

第三，完善退市標準、簡化退市程序，加大退市監管力度。

第四，拓寬多元化退出渠道。完善併購重組和破產重整制度，優化流程、提高效率，暢通主動退市、併購重組、破產重整等上市公司多元化退出渠道。

NBD：在主動退市背景下，如何合理平衡公司自治與投資者保護之間的利益衝突？

李政明：主動退市法律規制是公司自治與投資者保護之間的利益平衡，亦即效率與公平的博弈。證監會在設置退市投資者保護制度時應用了類別決議制度及異議股東權益保護制度，而該等制度的個別弊端有可能影響上市公司正常的退市需求，使投資者保護制度嬗變爲“阻礙退市制度”，從而導致了公司自治與投資者保護之間的利益衝突。

爲推動資本市場可持續發展，保護社會公共利益，建議進一步完善對投資者的補償模式及機制，以實現精準地滿足投資者在退市情形下的受保護需求，均衡地處理公司自治與投資者保護之間的利益衝突，妥適地定位退市投資者保護問題的法教義學歸屬且高度契合註冊制改革的精神內核。

激勵先行賠付的相關主體

NBD：在強制退市背景下，先行賠付制度還有哪些需要完善的地方？

李政明：證券領域的“先行賠付”一詞最早出現在證監會2015年12月30日發佈的《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號——招股說明書》中，該條文雖然從原則上對先行賠付制度進行了規定，但其效力位階僅爲行業規範性文件。2020年3月1日實施的《證券法》，對“投資者保護”設置專門章節，以法律的方式對投資者先行賠付制度從適用主體、適用範圍、賠付方式及責任分擔等細節進行了規範，無疑是投資者保護制度的重大進步。

從當前我國資本市場發展及實際情況出發，建議從以下三方面進一步完善先行賠付制度：

第一，制訂明確、具體的制度及相應的配套實施細則。證監會頒佈的《準則1號》對先行賠付制度作了原則規範，但缺乏法律層面的規定，且無體系化的制度設計與實際操作細則，其適用範圍、適用主體、義務性質等均不明確，因此要進一步制訂具體的制度及配套實施細則。

第二，激勵先行賠付的相關主體。儘管先行賠付制度在解決證券相關糾紛、維護證券市場穩定、保障投資者合法權益等方面具有較爲明顯的優勢，但由於相關法律規定還未對先行賠付制度出臺配套的激勵制度，導致有能力進行先行賠付的主體缺乏足夠動力。先行賠付主體主動性的激勵問題是當前先行賠付制度設計中必須解決的問題，建議進一步激勵先行賠付的主體。

第三，強化先行賠付人的權益保護。先行賠付人在先行賠付後的權益保護問題，是先行賠付制度能否得以推行的關鍵問題。從現有實踐來看，這一問題主要包含兩個層面：一個是先行賠付人的追償權問題；另一個是先行賠付人可能面臨的訴訟風險問題。建議強化先行賠付人的權益保護，實現先行賠付人、投資者、其他責任主體之間的利益合理平衡。

NBD：在交易所2020年底出臺的退市新規中，對財務類強制退市的標準進行了細化。您認爲應如何細化重大違法類強制退市的標準？

李政明：目前上交所和深交所採用的重大違法類強制退市標準相同，均爲“上市公司存在涉及國家安全、公共安全、生態安全、生產安全和公衆健康安全等領域的違法行爲，情節惡劣，嚴重損害國家利益、社會公共利益，或者嚴重影響上市地位，其股票應當被終止上市的情形”。

重大違法強制退市的規範邏輯，爲上市公司的違法事實是否影響其上市地位。從實踐來看，重大違法退市制度從無到有，在我國證券市場中發揮了積極作用。不過，重大違法退市的具體標準、實施程序還需要在實踐中進一步明確與優化，重大違法退市力度也應在市場化、法治化、常態化的改革實踐中不斷增強。

有鑑於此，我建議從以下三方面細化重大違法類強制退市的標準：

第一，從所涉情形來看，建議在退市規則中，採取列舉式加兜底式等方式，從國家安全、公共安全、生態安全、生產安全和公衆健康安全等方面細化具體情形。

第二，從具體標準來看，建議從國家安全、公共安全、生態安全、生產安全和公衆健康安全等方面規定具體的標準及指標，引入量化判斷標準，例如從金額、影響程度及造成的損失等方面細化相關情節。

第三，從實施程序來看，建議監管部門出具明確、具體的執法標準及落實制度的實施細則，以便於監管部門及上市公司掌握退市的相關情形。

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