（圖片來自UNsplash）

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文 | Hernanderz

來源：價值研究所

雖無意外也無亮點，這句話或許足以概括公牛集團今年上半年的表現。

半年報顯示，公牛集團實現營收、淨利潤均錄得同比增長，但增速大幅放緩。與此同時，還出現了毛利率下滑、成本上升等不利跡象。但最讓投資者擔憂的，莫過於主營業務的萎靡。

公牛乃至整個插座市場增長停滯，和房地產行業驟然跌入凜冬有很大關係。今年上半年，房地產開發投資規模同比首次出現下滑，銷售規模也大幅下降。對房地產行業依賴程度極高的公牛，日子自然也不會好過。

此外，在B端熄火之後，公牛引以爲豪的品牌力和安全標籤無法讓消費者信服，以高價著稱的“插座茅”似乎已經找不到自己的護城河。浙江省市場監管局在去年9月份的一紙罰單，更是一舉刺破了公牛的“高價泡沫”。

眼看主營業務遭遇的阻力越來越大，公牛必須加速尋找第二增長線。從智能家居到充電樁，誰纔是“真命天子”？

增收不增利，公牛集團駛進減速帶

北京時間8月17日，公牛集團公佈了2022財年半年報。總的來說，這份成績單符合市場預期，但並沒有太多亮點。週四A股開盤後，公牛集團股價高開高走，截止發稿時漲近5%，可見資本市場對這份財報予以肯定。

只不過，公牛集團當前市值較巔峯期接近腰斬的事實，還是深深刺痛了投資者的心。而翻看財報中的幾項核心數據，價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）也發現了一些隱憂。

第一個問題是，公牛集團營收、淨利潤雖保持同比增長，可惜增速已經大幅放緩。

數據顯示，公牛集團今年上半年實現總營收爲68.38億元，同比增長17.5%；淨利潤則錄得13.73億元，同比增幅爲6.08%。公牛集團在財報裏強調，受疫情影響，過去半年公司的生產、銷售等環節都面臨極大壓力。在此背景下，能實現營收、淨利雙增已經相當了不起。

但增速的持續下滑，還是值得管理層提高警惕，尤其是利潤端。歷史數據顯示，2021年上半年和全年公牛集團淨利潤同比增速分別高達76.85%和20.18%。和去年同期相比，公牛的淨利潤同比增速下滑了將近九成。

營收方面也有相似的情況。去年半年報、三季度、年報和今年一季度報，公牛集團營收同比分別增長41.64%、26.11%、23.22%和19.58%，一直處於下滑狀態。

需要注意的是，進入2022年之後營收增速全面超過淨利潤增速，這意味着公牛出現了增收不增利的跡象。一般來說，一家出現增收不增利現象的零售企業都有產品溢價空間小、毛利率低的老問題。但對於一直定位高端市場、以高毛利著稱的公牛集團來說，這個規律乍一看並不成立。

然而，真實的數據可以顛覆我們的固有印象。雖然財報中並未具體列明，但折算下來公牛集團二季度的毛利率爲37.1%，較去年同期出現小幅下滑，也遠低於2019年同期的40.28%和巔峯時期的45%。

毛利率承壓的罪魁禍首，是成本。

數據顯示，公牛集團今年上半年營業總成本錄得43.81億，同比大漲20.41%。從細分數據看，營銷及銷售費用的漲幅最爲驚人。根據半年報，公牛集團報告期內銷售費用同比增長45.68%至3.42億元。其中，市場推廣費高達1.32億元，較去年同期接近翻倍，廣告費更是直接翻了三倍多。

一直依靠強大的品牌力打江山，在廣告營銷上表現得相對剋制的公牛居然一反常態了？

說到這，就不得不提公牛集團面臨的另一個問題：主營插座業務的增長壓力。

公牛集團當前的營收主要來自三個板塊：連接業務、智能電動照明業務和數碼配件業務，前兩項業務地位相當，也是公牛主要的營收來源。

財報顯示，今年上半年公牛連接業務和智能電工照明業務實現營收分別爲33.56億元和32.63億元，同比分別增長12.3%和23.62%。毫不意外，這兩項業務的增速都在放緩。去年同期，公牛集團連接業務和智能電工照明業務的營收同比增速分別達到32%和61%，都較當前高出一倍有餘。

公牛集團的營收結構並不複雜，對插座和電工照明產品的依賴程度一直很高。如今這兩項主營業務顯露疲態，投資者對公牛的前景可能要再添上幾分憂慮。

更重要的是，若是考慮到公牛集團在插座市場的地位及佔有率，這位領頭羊的表現，恐怕是整個行業縮影。

高價難築護城河，插座市場講不出新故事？

根據華經產業研究院統計的數據，截止2021年底，中國插座/插排應用市場規模約爲145.71億元，較2020年增長4.39%。自2016年以來，我國的插排/插座市場規模增速一直徘徊在10%以下，需求早已趨於穩定，很難再有大幅躍升。

增長上的瓶頸，同樣體現在插排/插座產量和需求上。數據顯示，上一年度我國插排產量增長3.07%至8.05億個，但對應的需求僅僅爲4.99億個。供過於求導致庫存週期上升，是公牛這樣的頭部廠商和無數線下經銷商需要應對的共同難題。

插座市場增長停滯，和房地產行業驟然跌入凜冬有很大關係。

同樣來自華經產業研究院的數據顯示，中國插座應用市場69.99%的需求來自居民家庭場景，工業領域和辦公場景分別只貢獻了23.27%和7.07%的份額。

在插座這個領域，我們無法簡單地用居民家庭場景和辦公、工業場景來區分B端和C端。事實上，國內珠三角、長三角地區交付新房的精裝修率早已超過90%，大部分一線、新一線城市的新房幾乎實現推盤即裝修。因此，相比起零售渠道，房地產、家裝企業纔是公牛集團牆壁式開關插座的主要買家。

回顧公牛的發家史也可以發現，其崛起歷程基本上和中國房地產業的爆發保持同步，兩者可謂一榮俱榮、一損俱損。早在2019年，公牛就拿下過“中國房地產開發企業500強首選供應商”的稱號，和業內幾乎所有頭部開發商都建立了良好的合作關係，包括保利、碧桂園、萬科和金地地產等等。

不幸的是，現在正是房地產市場的動盪時期。今年上半年，房地產開發投資規模同比首次出現下滑，銷售規模也大幅下降。甲方客戶生意不好做，位居產業鏈下游的公牛集團自然會受到牽連。

2020年4月份，公牛公開宣稱下一階段的業務重點將放在照明和牆壁開關插座的B2B業務上，同年8月正式設立B端渠道事業部並由副總裁李國強親自領導。公牛本想通過整合內部資源以及這些年和房地產巨頭們建立的關係，爲B端業務再添一把火，但可惜市場大環境的低迷程度顯然超出了預期。

B端熄火之後，將目光放回C端，情況同樣不妙——公牛引以爲豪的品牌力和安全標籤無法讓消費者信服，以高價著稱的“插座茅”似乎已經找不到自己的護城河。

對於插座這種幾乎沒有技術壁壘的行業來說，想構築一條穩固的護城河本就相當困難。公牛的成功之處，除了佔據先發優勢和擁有較高市佔率之外，就只剩用營銷和高價堆砌出來的品牌號召力。

早在店招戰略實施階段，公牛就在龐大的線下經銷渠道打出“插座領導者”的標語。數據顯示，公牛目前在全國擁有超過110萬家零售網點，規模之大在業內無人出其右。通過多年的宣傳加上實打實的價格碾壓，公牛建立了比一般其他競爭對手更高端的品牌形象。

然而，缺乏產品支撐的高端定位，就如同空中樓閣般搖搖欲墜。去年9月份，浙江省市場監管局的一紙罰單，便一舉刺破了公牛的“高價泡沫”。

公告顯示，由於公牛集團利用市場支配地位固定向第三人轉售商品的價格及限定向第三人轉售商品的最低價，觸及了與交易相對人達成並實施壟斷協議的違規行爲，被處以2.9億元的處罰。

這一次調查和最終開出的罰單讓外界意識到，公牛的高端屬性和超高價格不一定是建立在產品質量上，反倒更多依賴該公司對經銷渠道的控制。

收到這張罰單後，公牛集團的高價優勢更難維持，對經銷商的掌控力度也面臨考驗。主營業務遭遇的阻力越來越大，或許也是時候尋找新的增長曲線了。

從充電樁到智能家居，公牛一心追風口

公牛集團的多元化業務由來已久，早在2014年便已推出了LED、數碼配件產品線。但要說到發力擴張，最早還是得追溯到2020年。

在那一年，疫情的爆發深刻改變了多個行業的發展節奏，公牛最爲依仗的房地產業也不例外。爲了應對主營業務增長放緩的壓力，公牛不得不加速佈局數碼硬件、智能家居甚至充電樁等新業務。數據顯示，2019年公牛集團轉換器和牆壁開關插座產品營收佔比合計達到82.37%的巔峯，次年便開始逐步下滑。

而在開發這些新業務的過程中，公牛集團沿用了一貫的套路：和頭部企業合作。之前是保利、融創、金地等地產巨頭合作，如今殺入家居市場，公牛又搭上了美的這條大船。

2019年，公牛集團和美的正式簽署戰略合作協議，雙方在智能家居領域的溝通、聯繫變得更加深入。爲了這次合作，公牛投入超過8億資金用於渠道終端建設和品牌推廣，和美的聯手搭建覆蓋城-鄉各級行政區的銷售網絡。

合作的效果，自然是顯著的。根據財報數據，今年上半年公牛集團的智能門鎖、智能晾衣機、智能窗簾機等智能家居產品實現總收入同比增長60.7%，是智能電工照明業務中增長最快的一部分。

除了搭建銷售渠道外，公牛自然也沒有忽略技術研發上的投入。目前，公牛的智能開關不僅支持語音控制、APP遠程操控等多種操作形式，也研發了所謂的“單火取電”技術，實現原位替換，用同樣的接線升級智能開關而不用重新接線。

不過在智能家居這條賽道上長期依附美的，也不是毫無隱患。

去年6月份，美的子公司美智光電IPO申請獲創業板受理，就引發了業內人士對公牛、美的合作關係的擔憂。美智光電靠傳統照明產品發家，在被美的收購後先後拓展了LED照明和開關插座等產品線，和公牛可以說是完全撞型。

根據招股書數據，美智光電前裝領域產品銷量在報告期內先漲後跌，但智能面板銷量持續爆發，明顯瞄準了智能家居這片藍海。在招股書內，美智光電也將公牛集團、歐普照明等企業列出主要競爭對手。長遠來看，美智光電的成長不僅會爲美的、公牛合作關係中埋下不確定因子，更有可能成爲後者日後的勁敵。

當然，公牛也沒有將所有雞蛋放在一個籃子裏。除了智能家居之外，它們也在追逐另一個風口——充電樁。

今年上半年，公牛集團先後推出了高功率充電槍、A00級車型轉筒MINI交流樁、全功率直流充電樁等多款新產品，並持續推進其“新能源+智能生態”戰略。

衆所周知，新能源車保有量和產銷規模如今都在快速增長，滲透率也還有很大提升空間。數據顯示，2021年中國新能源車滲透率爲13.4%，預計到2025年將增長至30%。隨着新能源車的普及，充電樁這種基礎設施的需求肯定會跟着爆發。

不得不說，從智能家居到充電樁，公牛集團追逐風口的態度一直很明確。而且充電業務和自身的插座業務具備一定的相關性，此前積累的供應商資源和生產經驗都能爲新業務提供幫助。

路現在已經選好了，至於能不能走好，只有時間能給我們答案。

寫在最後

公牛集團這個名字的由來，相信大家都可以想象得到。

“那時候我喜歡打籃球，1995年正是芝加哥公牛隊如日中天的時候，所以就取了公牛這個名字。”

創始人阮立平如是說。

和取名的故事一樣，公牛的發展歷程帶有明顯的“家族式”色彩，阮立平個人的意志和戰略判斷，很大程度上左右着集團的發展節奏。

在IPO之初，阮氏家族高達97%的控股率，還有關聯公司的業績問題，就飽受爭議。直到現在公牛主營業務遇到了增長瓶頸，依然有很多投資者擔心在其家族式管理作風下，高層很難及時、快速做出響應，儘快找到第二增長曲線。

不過從先後發力智能家居、充電樁等系業務的策略來看，公牛集團沒有躺在功勞簿上數錢，高層也敏銳地捕捉到新的風口。雖然這些新業務不一定能成，但至少，現在已經開了個好頭。

投資者或許也可以稍稍放下自己的擔憂，給公牛報以更多耐心。