来源 | 野马财经

“因抬高药价套利被处罚”“王老吉经销商控诉被诈骗”因为这些话题，老字号药企白云山（600332.SH、0874.HK）最近频频登上热搜。

白云山与云南白药（000583.SZ）、片仔癀（600436.SH）并称为国内中药快消领域的“三剑客”，白云山的营收一直是“三剑客”中的TOP级别。据2022半年报显示，上半年白云山实现营收372.2亿元，同比增长3.02%，净利润27.49亿元，小幅上涨3.75%。而云南白药、片仔癀去年全年的营收分别为363亿元和80亿元，白云山成为“领头羊”。

不过，白云山的营收已近三年停滞在600亿元左右。主营业务之外，白云山董事长李楚源还曾多次力挺自家王牌产品，发表过“白云山的板蓝根一喝，口罩就不用戴”“喝王老吉可以延长大约10%的寿命”“金戈已从药品变为老百姓需要的情趣用品”等备受争议的言论。

据“市界”报道，王老吉和国产伟哥“金戈”所在业务板块在2021年贡献了约22.68亿元的利润，占白云山总利润的约61%左右。仰仗这两棵摇钱树，白云山还能硬朗多久？

净利增速下滑，获3亿政府补助

整体来看，今年医药行业普遍利润下降时，白云山实现了营收与净利润双增。不过，据其2021年半年报，营收增速为18.57%，净利润增速为41.84%。与去年同期相比，今年这两项数据的增速（分别为3.02%、3.75%）明显下滑。

而且白云山还获得大额政府补贴。2022上半年，白云山共获得3.19亿元政府补助，使得其它收益同比增长308.5%。

若是扣除政府补助在内的非经常性损益2.9亿元后，白云山的净利润为24.59亿元，较去年扣非净利润26.48亿元有所下降。

图源：罐头图库

盈利增速乏力背后，白云山各项业务均面临不同压力。白云山将业务分为大南药、大健康、大商业和其它。大商业为第一营收来源，上半年实现243.55亿元，同比增长4.96%。主要经营医药流通业务，包括医药产品、医疗器械、保健品等的批发、零售与进出口业务。但大商业的毛利率始终较低，2019年-2021年间始终在6%左右徘徊。

大健康为第二营收来源，主要产品包括王老吉凉茶、刺柠吉系列、润喉糖、龟苓膏等。实际上，王老吉作为白云山的核心产品，营收增速并不稳定，2022年上半年，大健康板块实现营收65亿元，同比下降1.25%。往前推三年大健康板块的营收增速呈现V字型，2019年-2021年分别为10.45%、-25%、38.07%。

第三营收来源则是大南药板块，上半年营收59.55亿元，同比下降1.7%。此板块分为中成药和化学药，中成药包括消渴丸、板蓝根颗粒系列、滋肾育胎丸、华佗再造丸、安宫牛黄丸、壮腰健肾丸、舒筋健腰丸、蜜炼川贝枇杷膏等，营收为30.53亿元，同比增长5.77%。

化学药产品包括阿莫西林系列、注射用头孢呋辛钠、金戈等。但在今年上半年，白云山旗下多家子公司在山东、山西、安徽、贵州等多个省份，大规模撤销了上百个药品的挂网采购资格。

例如安徽省相关文件显示，敬修堂、白云山制药总厂与天心制药（均为白云山子公司）的阿莫西林、头孢呋辛酯等229个药品品规被撤网及价格整改。其中，阿莫西林、头孢呋辛酯片、注射用头孢呋辛钠等152个药品被列入禁用目录。

撤网则意味着，在该省份的公立医院将不得采购上述产品，对产品销量也将产生影响。最终2022上半年白云山化学药营收29亿元，同比下降8.49%。

随后在今年8月9日，国家医疗保障局点名通报白云山旗下3家药企——天心制药、白云山制药总厂、敬修堂，为规避“两票制”政策和监管，与下游50多家药品代理商相互串通，对注射用头孢硫脒等87种药品采取用虚高价格采购原料药的方式套现。

图源：罐头图库

可以看出，通报中涉及到的3家子公司和产品，与此前被撤网的子公司、产品一致。

相比前三项主业缓慢的营收增速，白云山的“其他”业务大幅增长79.32%，实现营收3.39亿元。对此，白云山解释，“广州白云山医院经营规模扩大，业务量同比增长；全资子公司广州创赢广药白云山知识产权有限公司拓展品牌运营业务。” 

所谓品牌运营业务，通俗来说就是“贴牌”。广州创赢公司官网显示，“产品中心”已经列示有300余款产品，涉及啤酒、饮料、咖啡、药品、化妆品、日用品等多个品类。也就是说，白云山品牌运营业务的营收，实际是用王老吉的品牌声誉而得。

品牌运营业务带来营收的另一面，是口碑的下滑。成立短短两年，广州创赢就与“微商”联系到了一起。官网显示，哔嗨啤是广州创赢与知名微商企业广东思埠集团联合推出的产品。今年1月初，因哔嗨啤产品涉嫌传销，思埠集团7家关联公司账户被河南省获嘉县市场监管局申请冻结，资金达2亿元。

图源：广州创赢官网

2018-2021年，白云山销售毛利率逐年下降，分别为23.84%、19.82%、16.93%和19.17%，销售净利率也出现下滑，分别为8.37%、5.3%、5.01%和5.75%。

金戈卖出44亿，因利益分配不均闹上法庭

“今宵无人共枕、枉费金戈一片”“夫妻对坐到天明、只因金戈已用完”“速食金戈、廉颇雄起”。2015年爆火的《太子妃升职记》因剧组穷而出圈，“金戈”则是唯一赞助该剧的品牌，因此剧中多次出现“金戈”的雷人广告语。

图源：《太子妃升职记》截图

作为白云山大南药板块中的“明星产品”，金戈在2014年10月底上市，学名枸橼酸西地那非片。金戈的上市打破了我国此前治疗勃起障碍疾病全部由进口药品治疗的局面。

上市之初，白云山制药总厂就对金戈进行了大量的营销策划、渠道投入和品牌建设工作，金戈的销量也因此一路猛涨，销售收入从2015年的超2亿元，上涨到2021年的9.98亿元。上市近八年，金戈卖出至少3.6亿片，销售收入已超44亿元。2015年时金戈的毛利率达92.22%，2021年降至88%。

但金戈最初并非来自白云山，面对这棵摇钱树，合作双方产生了利益分配纠纷。

1999年12月，广州白云山制药股份有限公司与自然人刘玉辉共同组建广州白云山医药科技发展有限公司（下称“白云山科技”），分别占股51%、49%。2009年8月11日，刘玉辉将其持有的49%股权转让给康业元。

2019年7月，康业元在官方微信和微博上发布了两封《针对广药集团李楚源违法违纪的实名举报信》（目前已被删除），信中指出自金戈2014年上市5年，白云山未给予康业元一分分红，白云山在金戈产品的收入方面存在财务数据造假、隐瞒等问题，以及实名举报白云山董事长李楚源、白云山医药总经理肖荣明违法违纪。

图源：康业元微信公众号

白云山随后发布公告回应，举报内容与事实严重不符，涉及造谣诋毁公司及董事长李楚源、白云山医药总经理肖荣明，公司已向公安机关报案并获受理。

2021年4月13日，白云山对外公告，广东省广州市中级人民法院二审判决康业元向白云山赔偿经济损失共15万元，同时公开发布致歉声明。

此次半年报中，再次披露了双方纠纷的进展。2021年12月30日，白云山制药总厂起诉白云山科技，请求判决确认金戈药品销售毛利分配比例。截至2022年6月30日尚未判决。

白云山制药总厂依据白云山科技对金戈的贡献程度预估应得的收益，已对此进行了相应的计提，但目前该诉讼对白云山的利润造成何种影响尚不得知。

此外，2020年第三批全国药品集中采购投标中，金戈（枸橼酸西地那非）也意外出局。齐鲁制药以每片最低2.082元的价格中标。集采落选也意味着金戈在全国药店零售渠道的竞争力可能被减弱。

身背17个诉讼，

涉及融资性贸易、商业贿赂

王牌产品金戈、王老吉销量面临压力的同时，白云山还有着多起诉讼，涉及商业贿赂案件和被禁止的“融资性贸易”。半年报显示，白云山及下属子公司目前涉及17个诉讼事项，既有原告又有被告。其中3起已作出终审判决，4起处于已判决等待执行过程，其余在审理或等待判决过程。这其中12个诉讼为拖欠货款相关，涉及金额4.47亿元。

与广晟控股集团子公司广晟能源相关的诉讼有两起，这也牵出了背后白云山与广晟控股集团的融资性贸易。所谓融资性贸易，是指以融资为目的、无真实货物交易的虚开发票等虚假贸易业务。广东省曾明确禁止。

裁判文书网显示，以“广药公司”和“虚假贸易”为关键词搜索，共有17篇裁判文书。

来源：裁判文书网

其中一份裁判文书显示，2014年4月—9月期间，洱湾公司先后与广晟投资能源公司签订5份《购销合同》，将部分沥青的货权转移给广晟投资能源公司。后者又与广药公司先后签订了15份《销售合同》，合同标的物均为沥青。广药公司将上述15份《销售合同》所涉沥青分批出售给熥泰公司、德丰行公司。

上述操作实现了“洱湾公司-广晟投资能源公司-广药公司-熥泰公司、德丰行公司”的闭环流通路径。“东莞市晔联道路改性沥青有限公司、德丰行公司、熥泰公司这三家公司与广药公司、广晟投资能源公司、广晟金属公司的贸易合同都没有实质的货物交易，就是为了拆借资金，与他们约定的收益其实就是付给他们的利息。”东莞市晔联道路改性沥青有限公司的实际控制人陈锡江表示。

然而由于银行的抽贷，东莞市晔联道路改性沥青有限公司、德丰行公司、熥泰公司从广药公司、广晟投资能源公司、广晟金属公司那里拆借来的资金先归还了银行贷款，造成资金无法回流，广药公司出现损失。

“陈锡江是我们的一个长期大客户，我们公司和陈锡江的公司有生意往来很多年了。从2008年末开始，因为我们公司需要完成业绩，而陈锡江的公司需要资金，所以双方签订了一些‘假贸易、实借款’的虚假‘背靠背’贸易，实际上是拆借资金给陈锡江的公司使用，上述合同的期限一般是一个月，待资金归位后马上进行同样的下一次合同，如此循环滚动。”广州医药进出口有限公司（下称“广州进出口公司”）原总经理、董事长冯耀文在裁判文书中如此表示。

据冯耀文介绍，为帮助陈锡江取得银行贷款，广州进出口公司也配合陈锡江的公司制作了一些虚假贸易材料给银行审核。2014年10月，由于陈锡江的公司无法向广州进出口公司回款，导致广药进出口公司、广晟公司等共计损失超1亿元。

此举也遭到监管问询，上交所要求白云山说明是否存在其他类似模式的销售业务往来，是否存在虚增收入的情形等。

据2021年6月的回复函显示，白云山与广晟投资能源公司、湖北宏桥公司、广州临海公司的类似诉讼共有5起。与该次诉讼涉及主体存在的其他业务涉及金额共计23.56亿元。

白云山对是否虚增收入则进行了否认，白云山认为，我国现行法律、行政法规对所谓“走单、走票、不走货”的交易方式没有明确强制性禁止规定，不能仅仅依据买方未实际提取货物，而否定买卖法律关系。因此，即使合同根据上述判决被认定为无效买卖合同，不能否定进出口公司当时开展相关业务的真实性，不存在故意虚增收入的情况。

“判断它是不是融资性贸易，第一个原则，就是它的毛利率是不符合常规的，会很低，甚至有些毛利率是倒挂的。第二个是看他的“三流”，即票据流、资金流和物流，为什么证监会经常对一些上市公司要进行现场核查？就是要看你的三流一不一致，如果不统一，那就有问题了。”资深财务专家施斌庆表示。

2022半年报中12个涉及拖欠货款的诉讼中，除牵出了融资性贸易外，还牵出一则贿赂案件。

相关裁判文书显示，2012年至2014年间，湖北宏桥公司的实际控制人马靖强、总经理吕静、负责销售业务的刘刚，因想要取得广药的授信额度，以“业务提成费”、“下游返利费”的名义，向广药公司相关人员程翔、范涛，给予行贿款共计人民币153万元。

随后程翔、范涛两人利用职务之便，安排广西新时代医药有限公司、桂林医药集团有限公司等多家过票公司分别与广药、宏桥公司签订购销合同，以上述过票公司的名义为宏桥公司从广药购进2-3亿元人民币的药品，并指定广药将药品发往宏桥公司及宏桥公司的下游买家。

这笔交易也给白云山造成了损失，据半年报显示，法院判决广西新时代给白云山子公司返还货款本金1804万元、部分违约金以及律师费 15万元。但经对案件情况进行评估，并结合外部律师意见，白云山对该笔应收账款计提100%坏账准备。

除与广药白云山的诉讼外，17个诉讼中，多起均被计提坏账准备。2022半年报显示，因各类诉讼事项、公司关闭，白云山计提坏账准备2.69亿元。

图源：白云山2022半年报

作为老字号药企，白云山2001年上市，2015年，白云山曾制定了“千亿市值”目标，2019年4月30日曾达到最高总市值739.57亿元。截至2022年8月25日，市值442.87亿元，离千亿市值目标似乎越来越远。而片仔癀1774亿元的市值是“三剑客”中最高的一家，并且远超排名第二的云南白药（960亿元）。

你认为白云山能达到千亿目标吗？你喝过白云山的药品吗？欢迎留言讨论。