來源 | 野馬財經

“因抬高藥價套利被處罰”“王老吉經銷商控訴被詐騙”因爲這些話題，老字號藥企白雲山（600332.SH、0874.HK）最近頻頻登上熱搜。

白雲山與雲南白藥（000583.SZ）、片仔癀（600436.SH）並稱爲國內中藥快消領域的“三劍客”，白雲山的營收一直是“三劍客”中的TOP級別。據2022半年報顯示，上半年白雲山實現營收372.2億元，同比增長3.02%，淨利潤27.49億元，小幅上漲3.75%。而云南白藥、片仔癀去年全年的營收分別爲363億元和80億元，白雲山成爲“領頭羊”。

不過，白雲山的營收已近三年停滯在600億元左右。主營業務之外，白雲山董事長李楚源還曾多次力挺自家王牌產品，發表過“白雲山的板藍根一喝，口罩就不用戴”“喝王老吉可以延長大約10%的壽命”“金戈已從藥品變爲老百姓需要的情趣用品”等備受爭議的言論。

據“市界”報道，王老吉和國產偉哥“金戈”所在業務板塊在2021年貢獻了約22.68億元的利潤，佔白雲山總利潤的約61%左右。仰仗這兩棵搖錢樹，白雲山還能硬朗多久？

淨利增速下滑，獲3億政府補助

整體來看，今年醫藥行業普遍利潤下降時，白雲山實現了營收與淨利潤雙增。不過，據其2021年半年報，營收增速爲18.57%，淨利潤增速爲41.84%。與去年同期相比，今年這兩項數據的增速（分別爲3.02%、3.75%）明顯下滑。

而且白雲山還獲得大額政府補貼。2022上半年，白雲山共獲得3.19億元政府補助，使得其它收益同比增長308.5%。

若是扣除政府補助在內的非經常性損益2.9億元后，白雲山的淨利潤爲24.59億元，較去年扣非淨利潤26.48億元有所下降。

圖源：罐頭圖庫

盈利增速乏力背後，白雲山各項業務均面臨不同壓力。白雲山將業務分爲大南藥、大健康、大商業和其它。大商業爲第一營收來源，上半年實現243.55億元，同比增長4.96%。主要經營醫藥流通業務，包括醫藥產品、醫療器械、保健品等的批發、零售與進出口業務。但大商業的毛利率始終較低，2019年-2021年間始終在6%左右徘徊。

大健康爲第二營收來源，主要產品包括王老吉涼茶、刺檸吉系列、潤喉糖、龜苓膏等。實際上，王老吉作爲白雲山的核心產品，營收增速並不穩定，2022年上半年，大健康板塊實現營收65億元，同比下降1.25%。往前推三年大健康板塊的營收增速呈現V字型，2019年-2021年分別爲10.45%、-25%、38.07%。

第三營收來源則是大南藥板塊，上半年營收59.55億元，同比下降1.7%。此板塊分爲中成藥和化學藥，中成藥包括消渴丸、板藍根顆粒系列、滋腎育胎丸、華佗再造丸、安宮牛黃丸、壯腰健腎丸、舒筋健腰丸、蜜煉川貝枇杷膏等，營收爲30.53億元，同比增長5.77%。

化學藥產品包括阿莫西林系列、注射用頭孢呋辛鈉、金戈等。但在今年上半年，白雲山旗下多家子公司在山東、山西、安徽、貴州等多個省份，大規模撤銷了上百個藥品的掛網採購資格。

例如安徽省相關文件顯示，敬修堂、白雲山製藥總廠與天心製藥（均爲白雲山子公司）的阿莫西林、頭孢呋辛酯等229個藥品品規被撤網及價格整改。其中，阿莫西林、頭孢呋辛酯片、注射用頭孢呋辛鈉等152個藥品被列入禁用目錄。

撤網則意味着，在該省份的公立醫院將不得采購上述產品，對產品銷量也將產生影響。最終2022上半年白雲山化學藥營收29億元，同比下降8.49%。

隨後在今年8月9日，國家醫療保障局點名通報白雲山旗下3家藥企——天心製藥、白雲山製藥總廠、敬修堂，爲規避“兩票制”政策和監管，與下游50多家藥品代理商相互串通，對注射用頭孢硫脒等87種藥品採取用虛高價格採購原料藥的方式套現。

圖源：罐頭圖庫

可以看出，通報中涉及到的3家子公司和產品，與此前被撤網的子公司、產品一致。

相比前三項主業緩慢的營收增速，白雲山的“其他”業務大幅增長79.32%，實現營收3.39億元。對此，白雲山解釋，“廣州白雲山醫院經營規模擴大，業務量同比增長；全資子公司廣州創贏廣藥白雲山知識產權有限公司拓展品牌運營業務。” 

所謂品牌運營業務，通俗來說就是“貼牌”。廣州創贏公司官網顯示，“產品中心”已經列示有300餘款產品，涉及啤酒、飲料、咖啡、藥品、化妝品、日用品等多個品類。也就是說，白雲山品牌運營業務的營收，實際是用王老吉的品牌聲譽而得。

品牌運營業務帶來營收的另一面，是口碑的下滑。成立短短兩年，廣州創贏就與“微商”聯繫到了一起。官網顯示，嗶嗨啤是廣州創贏與知名微商企業廣東思埠集團聯合推出的產品。今年1月初，因嗶嗨啤產品涉嫌傳銷，思埠集團7家關聯公司賬戶被河南省獲嘉縣市場監管局申請凍結，資金達2億元。

圖源：廣州創贏官網

2018-2021年，白雲山銷售毛利率逐年下降，分別爲23.84%、19.82%、16.93%和19.17%，銷售淨利率也出現下滑，分別爲8.37%、5.3%、5.01%和5.75%。

金戈賣出44億，因利益分配不均鬧上法庭

“今宵無人共枕、枉費金戈一片”“夫妻對坐到天明、只因金戈已用完”“速食金戈、廉頗雄起”。2015年爆火的《太子妃升職記》因劇組窮而出圈，“金戈”則是唯一讚助該劇的品牌，因此劇中多次出現“金戈”的雷人廣告語。

圖源：《太子妃升職記》截圖

作爲白雲山大南藥板塊中的“明星產品”，金戈在2014年10月底上市，學名枸櫞酸西地那非片。金戈的上市打破了我國此前治療勃起障礙疾病全部由進口藥品治療的局面。

上市之初，白雲山製藥總廠就對金戈進行了大量的營銷策劃、渠道投入和品牌建設工作，金戈的銷量也因此一路猛漲，銷售收入從2015年的超2億元，上漲到2021年的9.98億元。上市近八年，金戈賣出至少3.6億片，銷售收入已超44億元。2015年時金戈的毛利率達92.22%，2021年降至88%。

但金戈最初並非來自白雲山，面對這棵搖錢樹，合作雙方產生了利益分配糾紛。

1999年12月，廣州白雲山製藥股份有限公司與自然人劉玉輝共同組建廣州白雲山醫藥科技發展有限公司（下稱“白雲山科技”），分別佔股51%、49%。2009年8月11日，劉玉輝將其持有的49%股權轉讓給康業元。

2019年7月，康業元在官方微信和微博上發佈了兩封《針對廣藥集團李楚源違法違紀的實名舉報信》（目前已被刪除），信中指出自金戈2014年上市5年，白雲山未給予康業元一分分紅，白雲山在金戈產品的收入方面存在財務數據造假、隱瞞等問題，以及實名舉報白雲山董事長李楚源、白雲山醫藥總經理肖榮明違法違紀。

圖源：康業元微信公衆號

白雲山隨後發佈公告回應，舉報內容與事實嚴重不符，涉及造謠詆譭公司及董事長李楚源、白雲山醫藥總經理肖榮明，公司已向公安機關報案並獲受理。

2021年4月13日，白雲山對外公告，廣東省廣州市中級人民法院二審判決康業元向白雲山賠償經濟損失共15萬元，同時公開發布致歉聲明。

此次半年報中，再次披露了雙方糾紛的進展。2021年12月30日，白雲山製藥總廠起訴白雲山科技，請求判決確認金戈藥品銷售毛利分配比例。截至2022年6月30日尚未判決。

白雲山製藥總廠依據白雲山科技對金戈的貢獻程度預估應得的收益，已對此進行了相應的計提，但目前該訴訟對白雲山的利潤造成何種影響尚不得知。

此外，2020年第三批全國藥品集中採購投標中，金戈（枸櫞酸西地那非）也意外出局。齊魯製藥以每片最低2.082元的價格中標。集採落選也意味着金戈在全國藥店零售渠道的競爭力可能被減弱。

身背17個訴訟，

涉及融資性貿易、商業賄賂

王牌產品金戈、王老吉銷量面臨壓力的同時，白雲山還有着多起訴訟，涉及商業賄賂案件和被禁止的“融資性貿易”。半年報顯示，白雲山及下屬子公司目前涉及17個訴訟事項，既有原告又有被告。其中3起已作出終審判決，4起處於已判決等待執行過程，其餘在審理或等待判決過程。這其中12個訴訟爲拖欠貨款相關，涉及金額4.47億元。

與廣晟控股集團子公司廣晟能源相關的訴訟有兩起，這也牽出了背後白雲山與廣晟控股集團的融資性貿易。所謂融資性貿易，是指以融資爲目的、無真實貨物交易的虛開發票等虛假貿易業務。廣東省曾明確禁止。

裁判文書網顯示，以“廣藥公司”和“虛假貿易”爲關鍵詞搜索，共有17篇裁判文書。

來源：裁判文書網

其中一份裁判文書顯示，2014年4月—9月期間，洱灣公司先後與廣晟投資能源公司簽訂5份《購銷合同》，將部分瀝青的貨權轉移給廣晟投資能源公司。後者又與廣藥公司先後簽訂了15份《銷售合同》，合同標的物均爲瀝青。廣藥公司將上述15份《銷售合同》所涉瀝青分批出售給熥泰公司、德豐行公司。

上述操作實現了“洱灣公司-廣晟投資能源公司-廣藥公司-熥泰公司、德豐行公司”的閉環流通路徑。“東莞市曄聯道路改性瀝青有限公司、德豐行公司、熥泰公司這三家公司與廣藥公司、廣晟投資能源公司、廣晟金屬公司的貿易合同都沒有實質的貨物交易，就是爲了拆借資金，與他們約定的收益其實就是付給他們的利息。”東莞市曄聯道路改性瀝青有限公司的實際控制人陳錫江表示。

然而由於銀行的抽貸，東莞市曄聯道路改性瀝青有限公司、德豐行公司、熥泰公司從廣藥公司、廣晟投資能源公司、廣晟金屬公司那裏拆借來的資金先歸還了銀行貸款，造成資金無法迴流，廣藥公司出現損失。

“陳錫江是我們的一個長期大客戶，我們公司和陳錫江的公司有生意往來很多年了。從2008年末開始，因爲我們公司需要完成業績，而陳錫江的公司需要資金，所以雙方簽訂了一些‘假貿易、實借款’的虛假‘背靠背’貿易，實際上是拆借資金給陳錫江的公司使用，上述合同的期限一般是一個月，待資金歸位後馬上進行同樣的下一次合同，如此循環滾動。”廣州醫藥進出口有限公司（下稱“廣州進出口公司”）原總經理、董事長馮耀文在裁判文書中如此表示。

據馮耀文介紹，爲幫助陳錫江取得銀行貸款，廣州進出口公司也配合陳錫江的公司製作了一些虛假貿易材料給銀行審覈。2014年10月，由於陳錫江的公司無法向廣州進出口公司回款，導致廣藥進出口公司、廣晟公司等共計損失超1億元。

此舉也遭到監管問詢，上交所要求白雲山說明是否存在其他類似模式的銷售業務往來，是否存在虛增收入的情形等。

據2021年6月的回覆函顯示，白雲山與廣晟投資能源公司、湖北宏橋公司、廣州臨海公司的類似訴訟共有5起。與該次訴訟涉及主體存在的其他業務涉及金額共計23.56億元。

白雲山對是否虛增收入則進行了否認，白雲山認爲，我國現行法律、行政法規對所謂“走單、走票、不走貨”的交易方式沒有明確強制性禁止規定，不能僅僅依據買方未實際提取貨物，而否定買賣法律關係。因此，即使合同根據上述判決被認定爲無效買賣合同，不能否定進出口公司當時開展相關業務的真實性，不存在故意虛增收入的情況。

“判斷它是不是融資性貿易，第一個原則，就是它的毛利率是不符合常規的，會很低，甚至有些毛利率是倒掛的。第二個是看他的“三流”，即票據流、資金流和物流，爲什麼證監會經常對一些上市公司要進行現場覈查？就是要看你的三流一不一致，如果不統一，那就有問題了。”資深財務專家施斌慶表示。

2022半年報中12個涉及拖欠貨款的訴訟中，除牽出了融資性貿易外，還牽出一則賄賂案件。

相關裁判文書顯示，2012年至2014年間，湖北宏橋公司的實際控制人馬靖強、總經理呂靜、負責銷售業務的劉剛，因想要取得廣藥的授信額度，以“業務提成費”、“下游返利費”的名義，向廣藥公司相關人員程翔、範濤，給予行賄款共計人民幣153萬元。

隨後程翔、範濤兩人利用職務之便，安排廣西新時代醫藥有限公司、桂林醫藥集團有限公司等多家過票公司分別與廣藥、宏橋公司簽訂購銷合同，以上述過票公司的名義爲宏橋公司從廣藥購進2-3億元人民幣的藥品，並指定廣藥將藥品發往宏橋公司及宏橋公司的下游買家。

這筆交易也給白雲山造成了損失，據半年報顯示，法院判決廣西新時代給白雲山子公司返還貨款本金1804萬元、部分違約金以及律師費 15萬元。但經對案件情況進行評估，並結合外部律師意見，白雲山對該筆應收賬款計提100%壞賬準備。

除與廣藥白雲山的訴訟外，17個訴訟中，多起均被計提壞賬準備。2022半年報顯示，因各類訴訟事項、公司關閉，白雲山計提壞賬準備2.69億元。

圖源：白雲山2022半年報

作爲老字號藥企，白雲山2001年上市，2015年，白雲山曾制定了“千億市值”目標，2019年4月30日曾達到最高總市值739.57億元。截至2022年8月25日，市值442.87億元，離千億市值目標似乎越來越遠。而片仔癀1774億元的市值是“三劍客”中最高的一家，並且遠超排名第二的雲南白藥（960億元）。

你認爲白雲山能達到千億目標嗎？你喝過白雲山的藥品嗎？歡迎留言討論。