來源 | 時代商學院

作者 | 孫一鳴

隨着國內激光產業逐漸駛入高速發展期，越來越多的精密光學元件廠家選擇登陸資本市場。

資料顯示，南京波長光電科技股份有限公司（以下簡稱“波長光電”）是國內精密光學元件、組件的主要供應商，長期專注於服務工業激光加工和紅外熱成像領域，提供各類光學設備、光學設計以及光學檢測的整體解決方案。

2021年12月，波長光電IPO申請獲深交所受理，擬登陸創業板，目前仍處於問詢階段。該公司保薦機構爲華金證券，保薦代表人爲盧少平、拜曉東。

但是，波長光電招股書披露的會計差錯更正對當期淨利潤影響比例一度高達40.15%，並由此遭深交所問詢。那麼，波長光電的經營底色究竟如何？其內控制度是否完善？估值是否合理？

【摘要】

市佔率僅0.89%，業績表現平平。在收入規模方面，波長光電在同行業可比公司處於墊底位置，其2021年營業收入僅爲舜宇光學科技（02382.HK）的0.8%，佔比不足1%。即便與A股收入規模最小的福光股份（688010.SH）相比，波長光電的收入規模也僅約爲其一半。在營業收入同比增速方面，波長光電的2021年營收同比增速爲16.1%，較2020年下降了2.17個百分點，且增速僅高於福光股份。

研發費用率低於同行。2019—2021年（報告期），波長光電的研發費用分別爲1335.76萬元、1448.13萬元、1684.99萬元，佔當期營業收入的比例分別爲5.93%、5.43%、5.45%，其研發費用率在可比上市公司中處於墊底位置。

會計差錯更正調減四成淨利潤。據招股書，波長光電曾對2018年度、2019年度財務報表涉及的會計差錯進行更正，會計差錯包括收入及成本確認、費用跨期、存貨跌價準備重新計算、股份支付費用調整、研發材料成本重分類、無形資產累計攤銷調整等，涉及科目較多，對淨利潤影響比例一度達-40.15%。

高管親屬享高額津貼，關聯交易涉嫌利益輸送。招股書顯示，波長光電與實控人、董監高、技術人員及他們所控制的企業存在諸多關聯交易。其中，2018年末，波長光電向其總經理胞弟吳玉亮採購設備資產，採購金額爲20.04萬元。2018—2021年，波長光電向吳玉亮分別支付津貼52.56萬元、80.56萬元、8.47萬元、4.44萬元，吳玉亮四年合計領取津貼146.03萬元。

目錄

一、商業模式

1.1主營產品：光學元件+光學組件

1.2業務模式：直銷

1.3部分客戶及供應商重疊

二、行業市場分析

2.1市場規模增速低於10%

2.2市佔率僅0.89%

三、同業競對財務分析

3.1收入規模業內墊底，業績表現平平

3.2毛利率接近行業均值，但遠低於福晶科技

3.3短期償債能力遜於行業平均水平

3.4存貨週轉率低於同行均值

3.5研發費用率低於同行，專利總數業內墊底

四、內控風險分析

4.1股權高度集中，存實控人不當控制風險

4.2會計差錯更正前後淨利潤變動逾40%，或涉虛增利潤

4.3高管親屬享高額津貼，關聯交易涉嫌利益輸送

4.4實控人佔用資金，內控有效性存疑

4.5曾謊報海關申報遭處罰

五、估值分析：波長光電憑啥拿4倍市銷率

圖表目錄

圖表1：光學元件的產業鏈情況

圖表2：波長光電客戶與供應商重疊情況

圖表3：波長光電與可比同行的市場佔有率

圖表4：波長光電與可比同行的毛利率對比情況

圖表5：波長光電與可比同行的短期償債能力

圖表6：波長光電與可比同行的專利情況

圖表7：波長光電2018年會計差錯更正情況

圖表8：波長光電2019年會計差錯更正情況

圖表9：波長光電向吳玉亮採購情況

圖表10：波長光電與宇瞳光學的市銷率和市盈率對比情況

一、商業模式

1.1主營產品：光學元件+光學組件

波長光電位於江蘇省南京市，成立於2008年12月，是國內精密光學元件、組件的主要供應商，下游應用主要爲工業激光加工和紅外熱成像領域。

該公司的主要產品包括激光光學和紅外光學的元件、組件系列以及光學設計與檢測系列，涵蓋了激光光學系列中的擴束鏡頭、掃描鏡頭、聚焦鏡、準直鏡，紅外熱成像系列中的紅外熱成像鏡片、近紅外鏡頭、短波紅外鏡頭、中波紅外鏡頭以及長波紅外鏡頭，光學設計與檢測系列中的主流光學設計軟件ZEMAX以及光學檢測設備等。

招股書顯示，2021年，波長光電的光學元件、光學組件、光學設計與檢測產品的銷售收入分別爲1.2億元、1.65億元、0.2億元，銷售收入佔比分別爲39.46%、54.08%、6.46%。可見，光學元件、光學組件是波長光電的核心產品。

按產品應用領域來看，激光光學系列產品可以應用於多個波長範圍（180nm到10600nm）、多種類型激光器的光路設計，包括波長爲9.4um/10.6um的CO2激光器、波長爲266nm/355nm的紫外固體激光器、波長爲405nm的藍光固體激光器、波長爲808nm/915nm/980nm/1064nm的半導體激光器、光纖激光器和Nd：YAG激光器等。該系列產品能廣泛應用於激光焊接、激光切割、激光打標、激光清洗、激光打孔、動力電池加工、激光3D打印等，涉及的應用領域不僅包括消費電子以及智能製造，也進入了新能源汽車、半導體制造、增材製造等新興產業。

紅外熱成像系列產品的波段劃分爲900nm-14000nm，包括900nm-1700nm的近紅外波段以及2000nm-14000nm的熱成像波段，焦距範圍從2mm至500mm，可視角度覆蓋1至180度。其下游產品例如紅外瞄準儀、紅外探測器、紅外監視器、紅外夜視儀、紅外測溫儀等，已廣泛用於人體測溫、民用偵查、瞄準、安防監控、無人機、森林預警以及水利監測等衆多領域。

光學設計與檢測系列產品涵蓋子公司光研科技代理的主流光學設計軟件ZEMAX以及光學檢測設備等，用於精密光學行業的設計、研發與檢測。

1.2業務模式：直銷，三成收入來自境外

波長光電的產品具有小批量、多規格、定製化程度高的特點，銷售模式主要採用直銷模式，即公司根據業務劃分事業部，各事業部根據地域分配給公司直屬的業務員並對接客戶。

具體來看，波長光電踐行“大客戶成長”策略，貫徹“高價值產品”的方針，通過不斷擴大百萬和千萬銷售額級的激光和紅外客戶的方式逐步提高公司產品的市場佔有率。該公司重視挖掘現有大客戶的需求變化，並通過產業論壇、展會、客戶推介等方式進行新客戶開發。目前，波長光電在深圳、武漢等地設立了辦事處，由新加坡子公司負責海外營銷，採用全球直銷的策略拓展國際業務。

在採購生產方面，波長光電的採購採用訂單驅動模式，生產計劃部根據銷售部下達的月度計劃、銷售訂單確定採購目標及制定實際採購計劃；生產模式主要爲以訂單驅動的自主生產，其中部分工序會結合生產計劃委託外協加工。

在銷售區域方面，波長光電超7成收入來自境內客戶，其中華東、華南及華中地區是公司的銷售重心；另外約3成收入來自境外客戶。

招股書顯示，2021年，波長光電來自華東、華南、華中、華北、東北、西北、西南地區的銷售收入分別7514.26萬元、6048.13萬元、5996.56萬元、1795.81萬元、390.32萬元、45.95萬元、359.03萬元，銷售收入佔比分別爲24.63%、19.83%、19.66%、5.89%、1.28%、0.15%、1.18%；來自境外地區的銷售收入爲8353.47萬元，銷售收入佔比爲27.39%。

1.3部分客戶及供應商重疊

目前，波長光電處於產業鏈的中游位置，以光學元件、組件產品的生產和銷售爲主，以光學設計軟件及光學檢測設備等光機電系統銷售爲輔，主要服務於激光和紅外兩大應用領域的客戶。

波長光電的主要客戶爲大族激光（002008.SZ）、華工科技（000988.SZ）、高德紅外（002414.SZ）、久之洋（300516.SZ）、美國IPG阿帕奇、美國ATN等激光設備廠商、紅外儀器設備製造商及集成商。

招股書顯示，2019年至2021年，波長光電向前五大客戶銷售的金額分別爲5107.21萬元、6939.72萬元和7485.58萬元，佔該公司當期營業收入的比例分別爲22.66%、26.03%和24.19%，客戶集中度不高。

其中，2019年至2021年，大族激光均爲波長光電的第一大客戶，是該公司激光業務的主要客戶，銷售收入佔比分別爲7.59%、8.09%、8.39%；同期，高德紅外分別位列第三大、第二大、第二大客戶，爲該公司紅外業務的主要客戶，銷售收入佔比分別爲4.19%、6.3%、6.58%。

在供應商方面，波長光電生產所需的原材料種類較多，主要的品種包括光學材料及元件、機械材料及結構件、光學器件、電子配件及軟件、輔料等。因此供應商相對分散。

招股書顯示，2019年至2021年，波長光電向前五名供應商的採購總額分別爲2952.43萬元、3073.14萬元和4153.86萬元，佔公司當期原材料採購金額（不含外協採購）的比例分別爲25.13%、23.86%和23.70%。

需注意的是，報告期內，波長光電存在客戶與供應商重疊的情況。2019年至2021年，重疊公司的數量分別爲75家、75家、71家，其中當期採購、銷售金額均超過50萬元的家數分別爲2家、2家、3家。

對此，波長光電在招股書解釋稱，公司的客戶與供應商重疊的主要原因爲：根據公司的業務需求，存在臨時向客戶採購非核心原材料、結構件或者貿易品的情況；公司是光學軟件代理商，並與多家軟件代理商合作，存在互相銷售及購買軟件的情況；子公司光研存在少量軟件培訓業務，由於代理的光學軟件在行業內較爲流行，故存在向多個供應商及客戶銷售的情形。

二、行業市場分析

2.1市場規模增速低於10%

根據中國光學光電子行業協會發布的《2021年度中國光學材料及元器件行業發展概況》，2021年度國內光學鏡片、鏡頭及模組等元器件的市場規模達1500億元，同比增長7%。

從應用領域來看，智能手機用元件及鏡頭模組的產業規模爲1100億元，安防監控鏡頭的市場規模約爲75億元，車載攝像頭及模組的市場規模約爲100億元，照相投影對應的光學元器件規模約爲100億元，激光加工製造裝備等其餘應用領域對應的產業規模約爲125億元。

波長光電生產銷售的光學元件、組件主要用於激光加工設備和紅外熱成像設備領域。按應用領域測算，波長光電所處的細分市場容量並不高。

第二輪審覈問詢函回覆文件顯示，根據激光加工設備領域內主要客戶提供的成本佔比數據，以及公開渠道查詢到的市場佔有率等數據，波長光電對激光加工設備領域的光學元件、組件市場容量進行了測算，2021年國內激光加工設備領域的光學元件、組件市場容量爲16.51億元。根據國聯證券等機構研報及華工科技提供的資料測算，2021年全球激光加工設備領域的光學元件、組件市場容量約爲3.78億美元。

同樣，據紅外熱成像設備領域內主要客戶提供的成本佔比數據及公開資料數據測算，2021年國內紅外熱成像設備領域的光學元件、組件市場容量爲10.46億元。不過，由於缺乏相關行業數據，波長光電並未披露2021年全球紅外熱成像設備領域的光學元件、組件市場容量。

2.2市佔率僅0.89%

招股書顯示，波長光電的業務性質屬於工業激光加工以及紅外熱成像細分領域的中游，同行業的主要企業包括福光股份（688010.SH）、舜宇光學科技（02382.HK）、美國II-VI、德國JENOPTIK等國內外優質企業。

目前，舜宇光學科技是全球光學龍頭企業，已在港交所主板上市，總市值超1100億元。

不過，在招股書中，波長光電只把福光股份、福晶科技（002222.SZ）、宇瞳光學（300790.SZ）列爲同行業可比上市公司，並未將舜宇光學科技納入。

據第一輪審覈問詢回覆文件，波長光電的2020年市場佔有率僅爲0.89%。

而同行可比公司中，2020年，宇瞳光學的市場佔有率爲4.9%，福光股份的市場佔有率爲1.96%，福晶科技的市場佔有率爲1.82%。

與同行業上市公司相比，波長光電規模劣勢明顯，市場地位較低。

三、同業競對財務分析

3.1收入規模業內墊底，業績表現平平

經營規模大小是衡量一家企業實力的重要指標。

在同行業可比企業中，舜宇光學科技的經營規模最大。2021年，舜宇光學科技的營業收入高達375億元，扣非淨利潤爲49.88億元。

同年，美國II-VI的營業收入爲197.93億元，扣非淨利潤爲16.59億元；德國JENOPTIK的營業收入爲57.16億元，扣非淨利潤爲6.24億元。

與之對比，2021年，波長光電的營業收入僅爲3.1億元，扣非淨利潤僅爲0.53億元。

A股同行業可比上市公司中，2021年，福晶科技的營業收入爲6.89億元，扣非淨利潤爲1.8億元；宇瞳光學的營業收入爲20.62億元，扣非淨利潤爲2.35億元；福光股份的營業收入爲6.75億元，扣非淨利潤爲0.18億元。

對比可見，在收入規模方面，波長光電在同行業可比公司中處於墊底位置，其2021年營業收入僅爲舜宇光學科技的0.8%，不足1%。即便與A股收入規模最小的福光股份相比，波長光電的收入規模也僅約爲其一半。

在營業收入同比增速方面，A股可比上市公司中，宇瞳光學的2021年營收同比增速爲40.11%，福晶科技的2021年營收同比增速爲26.03%，福光股份的2021年營收同比增速爲14.82%。

而波長光電的2021年營收同比增速爲16.1%，較2020年的18.27%的增速下降了2.17個百分點。

可以看出，無論是營業收入規模還是同比增速，波長光電的表現均不突出。

需注意的是，波長光電在招股說明書中並未詳細披露行業發展前景、技術先進性以及業績成長性，並在第二輪審覈問詢中遭深交所質疑創業板定位。深交所要求其結合市場競爭和產品細分情況、主要競爭對手的產品和核心技術情況，說明發行人所處細分行業是否競爭充分，未來市場規模和發展空間對發行人成長性的影響，發行人的市場份額較低的原因及合理性，並充分揭示相關風險。

3.2毛利率接近行業均值，但遠低於福晶科技

招股書顯示，2019—2021年，波長光電的主營業務毛利主要來源於光學元件和光學組件產品的銷售，主營業務綜合毛利率分別爲35.3%、36.92%、37.91%，呈持續上升態勢。其中，波長光電的光學元件的毛利率分別爲35.37%、34.98%、38.44%，呈先降後升趨勢。

同期，同行業可比公司的綜合毛利率均值分別爲35.97%、34.32%、35.81%，總體呈現穩中有降態勢。其中，福晶科技的綜合毛利率分別爲53.57%、54.9%、54.73%，精密光學元件的毛利率分別爲42.67%、45.17%、42.46%。

對比可見，波長光電的毛利率與同行業可比上市公司的平均水平較爲接近，但光學元件產品毛利率遠低於福晶科技的精密光學元件產品毛利率，2020年雙方差距達10個百分點。

對此，波長光電在招股書中解釋稱，公司與上述可比同行在產品結構、下游客戶、銷售市場、應用領域等方面存在一定差異，故毛利率有所差異。

3.3短期償債能力遜於行業平均水平

招股書顯示，2019—2021年末，波長光電的資產負債率分別爲21.83%、22.79%和24.42%，同行業可比公司的資產負債率均值分別爲21.18%、27.76%、31.64%，波長光電的資產負債率與行業可比公司平均水平較爲接近。

但是，在短期償債能力方面，波長光電的流動比率和速動比率均遠低於同行業可比公司的平均水平。

2019—2021年末，波長光電的流動比率分別爲3.23、3.09和2.75，速動比率分別爲2.09、2.18和1.7，均呈下降趨勢。

同期，同行業可比公司的流動比率均值分別爲5.91、4.21、3.82，速動比率均值分別爲4.63、3.16、2.86。其中，福晶科技的流動比率分別爲8.26、8.79、8.46，速動比率分別爲5.84、6.38、6.49，均遠高於波長光電，且呈上升態勢。

3.4存貨週轉率低於同行均值

招股書顯示，2019—2021年末，波長光電的應收賬款賬面價值分別爲4414.38萬元、5158.28萬元和4708.91萬元，佔公司流動資產的比例分別爲21.59%、21.87%和18.30%。

同期，該公司的應收賬款週轉率分別爲5.07次/年、5.11次/年、5.68次/年，同行業可比上市公司的應收賬款週轉率均值分別爲3.69次/年、3.24次/年、3.54次/年。

對比可見，報告期內，波長光電的應收賬款週轉率均高於同行業上市公司平均水平。波長光電在招股書中解釋稱，公司對於小客戶實行款到發貨，對於資金實力較強、歷史合作和回款情況良好的客戶，覈定賬期和額度，及時催收貨款，公司應收賬款回款情況良好。

不過，如果波長光電主要客戶的財務狀況出現重大惡化情形，或者經營情況和商業信用發生重大不利變化，則該公司應收賬款可能產生壞賬風險，從而影響公司的經營業績。

在存貨方面，2019—2021年末，波長光電的存貨賬面價值分別爲7199.52萬元、6969.53萬元和9816.76萬元，佔公司流動資產的比重分別爲35.21%、29.55%和38.16%，整體呈上升趨勢。

同期，該公司的存貨週轉率分別爲1.73次/年、1.98次/年、1.93次/年，呈先升後降態勢；同期，同行業可比上市公司的存貨週轉率均值分別爲2.51次/年、2.44次/年、2.15次/年，呈逐年下降趨勢。

可見波長光電的存貨週轉率遠低於同行業可比公司的平均水平，且變化趨勢也與行業均值相悖。爲何會出現這種情況？

對此，波長光電在招股書中表示，同行業上市公司與公司的業務不具有完全可比性。公司重視存貨管理，由於產品主要爲激光、紅外相關的光學元件、組件和器件、系統等，規格和品種多，生產工藝和週期較長，爲合理規劃和安排產能、保證按期交付，公司在產品和半成品在存貨中的比例較高。而同行業上市公司除從事激光或紅外光學元件外，還從事激光晶體（福晶科技）或定製產品及安防、車載鏡頭等（福光股份），產品的規格品種更爲單一。

3.5研發費用率低於同行，專利總數業內墊底

招股書顯示，2019—2021年，波長光電的研發費用分別爲1335.76萬元、1448.13萬元、1684.99萬元，佔當期營業收入的比例分別爲5.93%、5.43%、5.45%。

同期，同行業可比上市公司的研發費用率均值分別爲7.38%、7.85%、7.71%，遠高於波長光電。

具體來看，2019—2021年，福晶科技的研發費用分別爲5410.16萬元、5609.72萬元、6113.44萬元，研發費用率分別爲10.8%、10.27%、8.88%。

同期，福光股份的研發費用分別爲3753.89萬元、4807.82萬元、5250.41萬元，研發費用率分別爲6.47%、8.18%、7.78%；宇瞳光學的研發費用分別爲5990.34萬元、7489.42萬元、1.34億元，研發費用率分別爲4.87%、5.09%、6.48%。

對比可見，波長光電的研發投入絕對金額和研發費用率在同行可比公司中均處於墊底位置，且研發費用率呈下降趨勢。

人才是企業生存和發展的重要資源，對技術研發突破、新產品開發、工藝實現、產品品質控制等具有關鍵作用。那麼，波長光電在技術人才方面在行業中是否具備優勢？

據第二輪審覈問詢回覆文件，2021年，宇瞳光學、福晶科技、福光股份的研發人員數量分別爲328人、210人、256人，研發人員數量佔比分別爲20.06%、14.39%、12.8%；同期，波長光電的研發人員數量僅有65人，研發人員數量佔比爲13.98%。

可以看出，波長光電的研發人員數量不及同行的三分之一，研發人員數量佔比與福晶科技、福光股份相近，但遠低於宇瞳光學。

那麼，這樣的研發投入是否足以支撐波長光電的產品和技術創新？其專利情況是否領先同行？

問詢回覆顯示，福光股份擁有專利601項，其中發明專利有256項；宇瞳光學擁有專利306項，其中發明專利有22項；福晶科技擁有專利125項，其中發明專利有18項；波長光電擁有專利79項，其中發明專利有22項。

對比可見，福光股份的專利數量最多，且發明專利數量約是波長光電的12倍，專利護城河較深。相對於宇瞳光學和福晶科技，波長光電的專利數量劣勢也較爲明顯。

值得一提的是，2019—2021年，波長光電來自於發明專利產品的收入佔比分別爲16.81%、23.59%、23.08%，佔比較低。

此外，若與行業龍頭舜宇光學科技作比較，波長光電的研發投入和專利成果劣勢更加明顯。

年報顯示，2021年末，舜宇光學科技的授權專利合計1667項，其中發明專利493項，另外2241項專利正在申請中；當年的的研發費用高達26.42億元，連續三年超22億元。

精密光學元器件的研發與製造是技術密集型產業，作爲後進者，波長光電在研發費用金額和研發佔比方面均低於可比同行，在產品和技術創新方面難言優勢。

四、內控風險分析

4.1股權高度集中，存實控人不當控制風險

招股書顯示，截至2022年8月5日，波長光電的實際控制人爲黃勝弟、朱敏夫婦。

其中，朱敏直接持有波長光電50.37%的股權，並擔任公司第三大股東威能投資（該公司爲波長光電的員工持股平臺）的執行事務合夥人並持有威能投資1%的份額，間接控制公司3.93%的表決權。黃勝弟、朱敏夫婦二人合計控制公司54.30%的表決權。

自公司設立至今，黃勝弟一直爲波長光電的董事長，全面負責公司經營戰略和重大決策等，朱敏一直擔任波長光電董事。

此外，吳玉堂、黃玉梅系夫妻關係，黃玉梅系波長光電實際控制人黃勝弟的胞姐，吳玉堂、黃玉梅爲實際控制人的一致行動人。其中，吳玉堂直接持有波長光電24.97%股份，並持有該公司員工持股平臺威能投資34.75%的份額，黃玉梅直接持有波長光電0.08%的股份，吳玉堂自2008年12月起，任波長光電董事、總經理。

綜上，黃勝弟、朱敏夫婦及吳玉堂、黃玉梅夫婦合計持有波長光電的79.35%的股份，上述一致行動人處於絕對控股地位。

不過，在招股書中，波長光電並未將吳玉堂、黃玉梅認定爲實際控制人。

對此，深交所在問詢中要求波長光電說明未將吳玉堂、黃玉梅認定爲共同實際控制人的原因，是否存在通過實際控制人認定而規避同業競爭等發行條件或監管情形。

由於上述四人爲一致行動人，且股權比例合計接近80%，因此波長光電實際控制人有可能通過所控制的股份行使表決權進而對公司的發展戰略、生產經營和利潤分配等決策產生重大影響。

如果該公司實際控制人通過行使表決權、管理職能或任何其他方式對公司經營決策、人事等進行不當控制，可能對公司及其他股東的利益產生不利影響，包括但不限於佔用公司資金，侵佔公司財產等損害中小股東利益的風險。

4.2會計差錯更正前後淨利潤變動逾40%，或涉虛增利潤

波長光電曾於2014年12月起在新三板掛牌，並於2021年7月摘牌，轉戰創業板。

據招股書，波長光電曾對2018年度、2019年度財務報表涉及的會計差錯進行更正，會計差錯包括收入及成本確認、費用跨期、存貨跌價準備重新計算、股份支付費用調整、研發材料成本重分類、無形資產累計攤銷調整等，涉及科目較多，對淨利潤影響比例一度超40%。

其中，2018年度主要會計差錯更正事項包括：對原用於票據池質押開具銀行承兌匯票而註銷的應收票據調整還原，調增應收票據4，313，245.80元，同時調增對應的應付票據；將支付的管理人員薪酬調整至管理費用列報，調增管理費用71萬元，同時調減對應的固定資產；收入確認跨期調整，調增應收賬款4，281，335.78元，調增本期營業收入4，104，674.49元，調減期初未分配利潤413，867.78元；調增當期營業稅金及附加93，817.75元，調減期初未分配利潤120，034.73元；調增應收賬款壞賬準備214，066.79元，其中相應調減期初未分配利潤199，612.03元，調增本期資產減值損失14，454.76元；成本跨期調整，相應調增營業成本3，433，704.53元，調減存貨2，910，918.41元，調增期初未分配利潤522，786.12元等16項。

從圖7可見，會計差錯更正前，2018年，波長光電的營業收入爲2.27億元，扣非後歸母淨利潤爲3639.9萬元，總資產爲2.84億元，總負債爲4023.3萬元。

會計差錯更正後，2018年，波長光電的營業收入爲2.32億元，扣非後歸母淨利潤爲2178.5萬元，總資產爲2.76億元，總負債爲4729.28萬元。

對比可見，16項會計差錯更正後，2018年，波長光電的營業收入較更正前增加410.47萬元，增幅爲1.8%；扣非後歸母淨利潤較更正前減少1461.4萬元，降幅達40.15%；總資產較更正前減少769.34萬元，降幅爲2.71%；總負債較更正前增加705.98萬元，增幅爲17.55%。

2019年度主要會計差錯更正事項包括：對原用於票據池質押開具銀行承兌匯票而註銷的應收票據調整還原，調增應收票據3，805，150.15元，同時調增對應的應付票據；調整跨期的中介機構服務費，調增管理費用212，000.00元，同時調減對應的預付賬款；收入確認跨期調整，調增應收賬款4，693，581.86元，調增本期營業收入344，524.47元，調增期初未分配利潤3，608，167.25元；調增應收賬款壞賬準備234，679.13元，其中相應調減期初未分配利潤214，066.79元，調減本期信用減值損失20，612.34元；成本跨期調整，相應調增營業成本255，068.48元，調減存貨2，751，953.78元，調減期初未分配利潤2，507，511.01元，調增其他綜合收益10，625.71元等18項。

從圖8可見，會計差錯更正前，2019年，波長光電的營業收入爲2.26億元，扣非後歸母淨利潤爲1942.45萬元，總資產爲3.08億元，總負債爲4940.23萬元。

會計差錯更正後，2019年，波長光電的營業收入爲2.26億元，扣非後歸母淨利潤爲2094.43萬元，總資產爲3.02億元，總負債爲5643.38萬元。

對比可見，18項會計差錯更正後，2019年，波長光電的營業收入較更正前增加34.45萬元，增幅爲0.15%；扣非後歸母淨利潤較更正前增加151.97萬元，增幅達7.82%；總資產較更正前減少575.88萬元，降幅爲-1.87%；總負債較更正前增加703.15萬元，增幅爲14.23%。

綜上，波長光電對其2018年度、2019年度財務報表中合計34項會計差錯進行了更正，且更正後2018年扣非後歸母淨利潤變化幅度高達40個百分點。

爲何波長光電的會計差錯更正涉及的項目如此之多，淨利潤前後變動如此之大？是否涉嫌人爲調節收入及利潤？

對此，深交所要求波長光電結合公司財務內控制度建立及執行情況，說明公司是否存在會計基礎薄弱的情形，與財務報告相關的內部控制是否有效，是否對本次發行構成重大不利影響。

4.3高管親屬享高額津貼，關聯交易涉嫌利益輸送

招股書顯示，波長光電與實控人、董監高、技術人員及他們所控制的企業存在諸多關聯交易。

2018-2020年，波長光電子公司新加坡波長分別向實控人黃勝弟支付17.39萬元、18.05萬元、4.35萬元，合計支付39.79萬元，該關聯交易爲子公司租用黃勝弟車輛。以2019年爲例，新加坡波長向黃勝弟平均每月支付1.5萬元租賃費用。

不過，租賃車輛的實際價值是多少？2018年之前的租賃費用是多少？第三方市場租賃價格是多少？租賃費用是否合理？然而，上述信息波長光電均未披露。

此外，2018—2021年，波長光電子公司光研科技向實控人朱敏租用的雨花臺區錦繡街5號904室、949室合計153.77平方米，每年租金分別爲14.59萬元、14.59萬元、15.72萬元、15.72萬元；向黃玉梅租用的雨花臺區錦繡街5號947室、948室合計160.44平方米，每年租金分別爲15.23萬元、15.23萬元、16.4萬元、16.4萬元。其中，2020年租賃金額均上調。

那麼，爲何租金費用會發生上調？子公司向實控人及一致行動人租賃房產的費用是否高於當地同區域的租金費用？關聯交易定價是否合理公允？對此，招股書均未披露。

招股書顯示，2018年及以前年度，波長光電向公司材料車間經理吳玉亮採購材料加工服務，回收加工公司生產過程中產生的原材料邊角料。而吳玉亮爲波長光電總經理吳玉堂的胞兄，其作爲第三大股東威能投資的有限合夥人，持有威能投資1.52%的份額，間接持有波長光電0.06%的股份。

時代商學院發現，2019年，波長光電還向吳玉亮採購設備資產，採購金額爲20.04萬元。該資產爲2018年12月28日波長光電購買吳玉亮持有的設備資產，並於當日完成資產交接手續。上述交易資產已經北京天健興業資產評估有限公司2018年12月26日出具的“天興蘇評報字（2018）第0137號”《資產評估報告》評估。因此，這一資產設備與前面的採購材料加工服務並不是同一項內容。

需注意的是，2018—2021年，波長光電向吳玉亮分別支付津貼52.56萬元、80.56萬元、8.47萬元、4.44萬元。而2020年，波長光電總經理吳玉堂的年薪爲70.05萬元，董事長黃勝弟的年薪爲33.85萬元，對比來看，總經理吳玉堂胞弟吳玉亮僅津貼就高達80.56萬元。這是否具備合理性？

波長光電在招股書中僅解釋稱，這是吳玉亮作爲技術指導對公司生產材料提供生產管理等職責、保證生產加工材料的穩定性應獲得的報酬。不過，波長光電並未對吳玉亮的高額津貼以及對公司主要貢獻等給出合理性說明。

對此，深交所在第一輪問詢中要求波長光電結合吳玉亮在發行人處任職情況，說明吳玉亮爲發行人生產材料提供生產管理是否系本職工作，發行人額外向吳玉亮支付材料加工服務費的原因及合理性。

波長光電在問詢回覆文件中表示，吳玉亮自加入公司以來一直任材料車間經理，爲其本職工作。公司額外向吳玉亮支付材料加工服務費主要系公司本身並不掌握硒化鋅材料的加工能力，因此由雙方協定公司按照吳玉亮實際加工的材料數量支付一定的加工服務費。2018年末，爲提高經營規範性，公司不再向吳玉亮採購材料加工服務，同時收購了吳玉亮所持有材料加工的相關固定資產。

4.4實控人佔用資金，內控有效性存疑

招股書顯示，根據波長光電子公司光研科技與黃玉梅和朱敏簽訂的租賃合同，光研科技應當每半年提前預付對方半年度的租金。2019年1月，光研科技分別向黃玉梅、朱敏支付租金15.23萬元和14.59萬元，2019年7月，光研科技再次分別向黃玉梅、朱敏支付15.23萬元和14.59萬元。

波長光電在招股書中表示，上述情況主要系公司相關人員疏忽，將全年租金金額作爲半年度租金金額支付給出租方，導致黃玉梅、朱敏在2019年1-6月期間分別佔用公司資金7.62萬元、7.30萬元，在2019年7月-12月期間分別佔用公司資金15.23萬元、14.59萬元。

2019年末，公司自查發現上述事項，經與黃玉梅、朱敏協商，鑑於黃玉梅本人不在國內，同意由朱敏歸還其二人佔用的資金合計29.82萬元。2019年12月24日，朱敏通過銀行轉賬將29.82萬元分兩筆歸還給光研科技。

需注意的是，佔用資金事件發生時，波長光電已在新三板掛牌近5年，對財務內控管理制度理應較爲規範，清楚佔用公司資金可能給公司及股東帶來的不利影響；但2019年仍發生佔有公司資金事件，且在近5個月後才發現問題。這也反映該公司財務內部控制流程和控制措施或存在重大漏洞。

4.5曾謊報海關申報遭處罰

招股書顯示，2021年7月19日，波長光電委託聯邦快遞（中國）有限公司上海分公司以C類快件貨樣廣告品方式向海關申報進口一批光學鏡頭，報關單號爲441346243926，原申報總重38公斤，總價261美元。經海關覈查，該批次光學鏡頭總重38公斤，總價CIF25860美元，與原申報不符。上述事實已構成違反海關監管規定的行爲。

根據《中華人民共和國海關法》第八十六條第（三）項，《中華人民共和國海關

行政處罰實施條例》第十五條第（四）項，海關對波長光電處以罰款2.25萬元。

一般而言，進出口行爲人在向海關申報進出口貨物價格時，將貨物的實際價格故意低報或高報，以逃避海關稅收或外匯結售匯。

而波長光電原申報的總價與實際價格差距巨大，有逃避海關稅收的嫌疑。

五、估值分析：波長光電憑啥拿4倍市銷率

截至8月26日，波長光電仍處於問詢階段，尚未過會，但這不妨我們對其進行估值預測。

招股書顯示，波長光電選擇的上市標準爲《深圳證券交易所創業板股票上市規則》第二章2.1.2中規定的第（一）條：最近兩年淨利潤均爲正，且累計淨利潤不低於5000萬元。

2019—2021年，波長光電的淨利潤分別爲2017.47萬元、4548.27萬元、5444.6萬元，符合上述上市標準。

本次IPO，波長光電擬發行不超過2893萬股，佔發行後總股本比例不低於25%，募集資金3.19億元。以此倒推，該公司發行後總估值約爲12.76億元。

2021年，波長光電實現營業收入3.1億元，對應的市銷率爲4.11倍；淨利潤爲5444.6萬元，對應的靜態市盈率爲23.44倍。

那麼，這一估值是否合理？

A股可比上市公司中，宇瞳光學的市場份額最高，爲4.9%。其2021年的營業收入和淨利潤分別爲20.62億元和2.43億元，營業收入和淨利潤的增速分別爲40.11%和91.44%。截至2022年8月26日，宇瞳光學對應的市銷率和靜態市盈率分別爲3.1倍和26.24倍。

與競爭對手相比，波長光電劣勢較爲明顯，其產品市場佔有率僅爲0.89%，市場份額較低。而相對弱勢的市場地位，使得其不得不在產品價格上做出讓步，從而拖累近年業績表現。

2020年，波長光電的激光光學領域和紅外光學領域的元件銷售均價分別同比下降19.07%和25.78%，紅外光學領域的組件銷售均價同比下降29.85%。2021年，波長光電的激光光學領域的組件產品也不得不降價銷售，銷售均價同比下降31.74%。

相應地，波長光電的業績增速表現乏善可陳，難言成長性。

2021年，波長光電的營業收入增速僅爲16.1%，較2020年的18.27%的增速下降了2.17個百分點；歸母淨利潤增速爲23.56%，較2020年的127.4%下滑103.83個百分點。

營業收入和淨利潤遠落後於宇瞳光學，業績增速也遠跑輸同行，研發投入金額在可比公司中墊底，產品大幅降價的波長光電又有何底氣爭取更高的估值？

淨利潤相差近4倍，經營規模更大的宇瞳光學市盈率才26.24倍，賽道更窄的波長光電竟達到23.44倍，對比來看似乎並不便宜。

若按宇瞳光學3.1倍的市銷率計算，波長光電的總市值約爲9.61億元，較擬募資的12.76億元的估值要低25%。

若波長光電成功過會，在業績表現較爲遜色、研發投入不及同行的情況下，其能否順利實現不低於12.76億元的總估值，即獲得4.11倍市銷率定價？這有待後續觀察。

參考資料

《南京波長光電科技股份有限公司首次公開發行股票並在創業板上市招股說明書》．深交所

《關於南京波長光電科技股份有限公司首次公開發行股票並在創業板上市申請文件審覈問詢函的回覆》．深交所

《關於南京波長光電科技股份有限公司首次公開發行股票並在創業板上市申請文件第二輪審覈問詢函的回覆》．深交所

（全文12118字）