谷歌：衰退逼近，廣告一哥已臥倒

長橋海豚投研

儘管谷歌雲增長超預期，但佔比80%的廣告業務快速降溫，再加上匯率變動對國際收入不利，谷歌總營收僅維持6%的增長，低於市場預期。

今晨北京時間10月26日（10.25美股盤後），谷歌發佈了2022年三季度財報。同樣是Snap暴雷在先，但這次谷歌卻沒有和二季度一樣上演相同劇本，市場沒有及時殺預期。因此一份收入盈利雙雙miss的三季報，也是讓市場大大失望。

具體來看：

1、收入崩了，廣告加速踩剎車。在經濟衰退預期、競爭加劇以及對蘋果IDFA政策對YouTube廣告的影響下，谷歌廣告業務的壓力繼續加強，整體增速落至3.3%，其中除了搜索廣告維持4.3%的正增長外，YouTube廣告、聯盟廣告均開始下滑。

儘管谷歌雲超出市場預期，增長加速，但受佔比近80%的廣告業務拖累，再加上匯率變動對國際收入不利，總營收僅維持6%的增長，低於市場預期（yoy 9%）。

2、支出項還未收縮，利潤率大幅走低。雖然此前有新聞報道，考慮到宏觀經濟的逆風，谷歌放緩了招聘。但從三季度財報中來看，並未看到明顯的收縮動作落地，截至三季度末員工人數比上季度增加了近1.3萬人，同比增長25%。除了成本小幅增加外，三項經營費用仍然在高速擴張中。

最終造成毛利率、經營利潤率均環比大幅走低，但主要惡化的部分還是以廣告收入爲主的谷歌服務業務上，谷歌雲虧損情況在逐步改善。

3、股東信中，管理層對業績描述依舊不多，但幾點值得注意：

（1）剔除美元升值影響，收入增速在11%。

（2）目前專注的方向，用AI技術改善搜索廣告和雲服務，以及尋求YouTube Shorts變現。

（3）調整資源來推動增長。宏觀逆風期，市場對谷歌加速員工擴張可能不會開心，這個“調整資源”可能預示着一定的人員優化或支出收縮。

經濟下行期，廣告股並不是優選，尤其是在面對今年這種涉及多因素混合影響下的高度不確定時期。雖然從最近幾個月的經濟數字來看，美國的消費需求還是超出市場意料的強勁，但廣告主的預期是跑在最前面的，衰退風險還是提前讓廣告主收緊了預算。更何況，北美之外的其他地區，宏觀環境更差，但貢獻了谷歌50%以上的收入，因此影響拖累也是非常明顯。

上季度的“超預期”，更多的是Snap今年首次暴雷後，恐慌的市場短期過度反應帶來的預期差。但谷歌的實際業績其實並不好，背後反映出了經濟環境已經快速轉冷，而這次的業績則進一步印證了經濟衰退的共識。

作爲最大的廣告公司，在今年以來嚴峻的宏觀環境下，以往穩健的業績表現也被多次打破。因此對於這份三季報，市場一定會加劇對未來經濟失速的擔憂，從而進一步壓低谷歌以及其他廣告股的增長預期。在這樣的擔憂下，谷歌的費用支出還在逆勢擴張，這並不是市場希望看到的。

除此之外，收入下滑又有多少是因競爭（TikTok等）影響帶來的，這恐怕需要管理層在電話會中給出回答。當YouTube Shorts明年開啓商業化後，公司對明年宏觀環境的展望和收入利潤的增長指引，也是市場判斷谷歌是否會面臨進一步“殺業績”風險的重要參考。

一、谷歌基本介紹

谷歌母公司 Alphabet 業務繁多，財報結構也多次變化，不熟悉 Alphabet 的小夥伴可以先看下它的業務架構。

簡單來闡述下谷歌基本面的長邏輯（與當下短期邏輯存在差異）：

（1）廣告業務作爲營收大頭，貢獻公司主要利潤。搜索廣告存在中長期被信息流廣告侵蝕的危機，處於高成長的流媒體YouTube完美補位。

（2）雲業務是公司的第二增長曲線，雖然還未盈利，但近期簽單勢頭強勁。在廣告將不斷受弱消費拖累下，雲業務的發展對支撐公司業績和估值想象空間也越來越重要。

二、收入：廣告大幅拖累，雲業務環比加速

這次Snap暴雷，市場出於對谷歌的信心，沒有緊急調整預期，最終表現令人失望。

1、三季度總營收691億美元，同比增長6.1%，明顯低於市場預期的709億美元，好學生形象被打破。

2、佔比超80%的廣告收入快速降溫，是拖累主因。細項中，YouTube廣告、聯盟廣告均負增長，搜索廣告收入因爲服務型消費相對強勁以及受益蘋果IDFA政策而獲得的廣告份額遷移，增速勉強收正，三種廣告業務均不及投行的預期。

從第三方數據來看，YouTube的電視用戶時長佔比是在增加的，也就是說供給上廣告庫存並不是問題，但最終收入表現不佳，恐怕主要受CPM走低影響，這在前兩個季度的變化趨勢已經有所體現。CPM走低往往與廣告主的投放需求相關，背後則代表着商家對經濟的前景預期並不樂觀。

搜索廣告則有一定的相對紅利。一方面是目前高居不下的服務型消費，是搜索廣告的主要收入來源。另一方面是蘋果IDFA對基於個性化推薦的信息流廣告打擊較大，部分商家降預算轉向了轉化率更高的搜索廣告。

但搜索廣告同樣面臨着因爲商家營銷預算減少，廣告單價走低的情況。相對紅利雖然還在持續，但也已經快速消耗。

3、雲業務超預期，收入加速、虧損改善

三季度雲業務表現比較出色，收入68.7億美元，同比增長37.6%，相比二季度的35.6%略有加速。這在大多數科技公司減少資本開支的統一動作下還能維持高增長，除了谷歌雲在技術、產品力上的提升以及在消費行業領域的優勢外，可能主要還是在消耗存量合同額（需要結合完整季報披露的數據進行確認）。

自去年四季度簽單了幾個長期合作的大客戶以來，谷歌雲的待履約合同額增幅（最新數據截至2022Q2）開始大幅放緩。但由於每季度確認的雲收入增速維持高位，尤其是在當前的環境下，說明谷歌雲的產品競爭力也並不弱。

不過海豚君還是要提一下未來的風險，在經濟壓力下，除了拓展新客戶喫力，已簽單的客戶也可能會通過減少使用量來降低資本開支。對應到谷歌雲上，會表現爲雖然存量合同很多，但確認週期被拉長，還是會拉低雲收入的增速。

4、其他谷歌服務主要包括Google Play、YouTube訂閱、智能硬件收入。三季度共實現收入69億美元，同比增長2.1%。前兩個季度增速已經快速下滑，Google Play走弱是主要原因，一方面是全球遊戲收入下滑，另一方面則是年初開始調整的分成比例，由30%削減至15%，部分軟件開發商享受更低的10%優惠。

另外，7月發佈的 Pixel 6A，銷量超預期，尤其是在日本地區，成爲日本最熱賣的安卓機。

5、創新業務包含了多個創投項目，取決於谷歌對各個項目的前景判斷，開設和關閉也會相對頻繁，因此整體收入一直波動較大，但在整體收入中佔比很低，因此它的劇烈變動對於谷歌短中期的業績判斷影響不大。

三季度創新業務收入同比增長15%，共2億。但近期有媒體報道出於對宏觀環境和項目前景的考慮，谷歌正在關閉多個創新項目，預計很快會看到規模收縮。

三、毛利率環比走弱，內容成本增長所致

三季度谷歌的毛利率走弱至54.9%，顯著低於近兩年的波動區間56%-58%。在收入有壓力的情況下，營業成本繼續保持了13%的增長，環比並未明顯走低，從而削弱了毛利率表現。

從成本拆分來看，海豚君猜測恐怕是由內容成本以及YouTube流量增長後的帶寬成本高增長帶來，以及帶寬等其他成本有關（業績簡報中未做解釋，具體可關注電話會內容）。

谷歌的成本主要包含：

1）流量成本，指支付給運營商、手機嘗試、基礎設施設備商、軟件開發者以及Google Network聯盟夥伴的分成和流量採購成本；

2）其他成本，包含內容成本、服務器帶寬成本、硬件銷售成本等。

在三季度中，整體流量成本同比增長不到3%，並且與廣告收入的相對比例保持穩定，隱含着谷歌在搜索、聯盟廣告業務上的流量採購與變現效率，基本沒有發生較大的變動。但其他成本同比增長超過19%，聯想到YouTube時長增長佔比一直提升，以及Shorts月活15億，每日視頻瀏覽量300億，因此其他成本的高增長主要是受到內容採購與分成、帶寬成本的穩定增長帶來。

只不過這部分穩定的投入雖然保證了滿足用戶瀏覽視頻的供給，但最終的商業化效果受到了需求方廣告主的壓制。

上個月公司宣佈YouTube Shorts將於明年開啓廣告收入分享，分成比例高達50%，在拓展收入的同時，毛利率可能也會被拉低。

四、團隊繼續擴張侵蝕更多的利潤，即將面臨優化？

與員工薪酬息息相關的經營費用上，三季度也是繼續保持着逆勢高增長，研發費用、銷售費用、管理費用分別同比增長33.5%、25.6%、10.5%。截至9月末，谷歌集團員工人數186779人，同比增長25%，環比上季度淨增加了12765人，團隊的擴張+通脹下的工資上漲，是費用高增長的主要原因，四季度Mandiant並表，可能還會帶來2000多人的人員擴張。

這樣的費用增長進一步削弱了公司的利潤，三季度經營利潤率下降了近4個點，同比下滑18%。分業務來看，谷歌服務（廣告、YouTube訂閱、應用商店等）同比下滑17.5%，谷歌雲則虧損改善了8.5%，可能與公司關掉一些收益不高的雲服務有關。