衛龍醞釀了多年的上市衝刺終於要踢出臨門一腳了。

12月5日，衛龍開啓招股，預期定價日爲12月8日；發售價將爲每股10.4港元至11.4港元；衛龍預計在2022年12月15日正式在港上市。

衛龍要上市的消息2018年便開始在坊間流傳，2020年，傳聞更加具體，稱“衛龍要在2021年下半年赴港上市”，2021年5月，衛龍果然遞交了招股書，此後，卻遲遲沒有新進展，上市申請材料幾度失效。直到今年11月23日深夜，衛龍披露了最新版的聆訊後資料集，隨後，上市節奏開始加快。

不過，按照上述發售價區間的最高值，衛龍對應的總市值則不足300億元，這相對於2021年那輪融資時超過600億的估值明顯打折不少。因此，也有業內人士認爲衛龍這次是“打折”上市。

今年上半年衛龍收入同比下滑，利潤虧損2億多

衛龍披露的最新招股說明書顯示，2019年至2021年以及2022年上半年，公司的總收入分別約爲33.85億元、41.2億元、48億元、22.61億元。其中，2022年上半年的收入與2021年上半年相比，有所下滑。

近年來，衛龍加強對各大電商平臺的佈局。2019年至2021年以及2022年上半年，衛龍線上渠道產生的收入依次約爲2.51億元、3.82億元、5.54億元、2.39億元，依次佔總收入的7.4%、9.3%、11.5%、10.6%。

衛龍方面表示：2019年至2021年，公司總收入的年複合增長率爲19.1%，根據弗若斯特沙利文的資料，該增速遠超中國休閒食品行業同期4.2%的年複合增長率。

“我們的淨利潤率在2021年達到17.2%，根據弗若斯特沙利文的資料，該淨利潤率高於2021年中國休閒食品行業約10%的平均淨利潤率。”衛龍稱。

不過，新京報貝殼財經記者注意到，衛龍的淨利潤率在2020年達到19.9%。也就是說，與2020年相比，在2021年，衛龍的淨利潤率是下滑的。

2019年至2021年以及2022年上半年，衛龍的利潤分別約爲6.58億元、8.19億元、8.27億元、-2.61億元。

對於2022年上半年虧損的原因，衛龍方面解釋稱：主要是由於與前投資有關的一次性的以股份爲基礎的付款，部分被公司的毛利於同期由人民幣8.497億元增至8.615億元所抵銷。

而在外界看來，衛龍虧損的原因或與營收下滑及疫情等因素有關。

IPG中國首席經濟學家柏文喜認爲：“衛龍出現淨利虧損的直接原因應該是營收下跌所致，背後的原因應該是產品缺乏創新，競爭力下降以及消費增長乏力所引發。”

柏文喜指出：“衛龍的盈利模式可能存在產品線過於單一和對單品的過度依賴問題。現階段，衛龍應該在不斷加強產品創新、豐富產品線的同時強化營銷力度和提升企業運營水平，從而提振業績。”

募資用於建設新工廠等，產品結構正在調整

衛龍的總部在河南省漯河市，截至今年6月底，其在河南省擁有4個工廠，分別爲漯河平平工廠、漯河衛來工廠、駐馬店衛來工廠及漯河衛到工廠，並且，“在河南省還有一個工廠（即漯河杏林工廠）正在建設中，該工廠的部分產線已用於試產。”

在中國食品產業分析師朱丹蓬看來，“衛龍主要依靠辣條支撐企業營收，產品線單一，整體結構不夠豐富完善，存在可持續性發展的風險。”

朱丹蓬指出：“衛龍需要增添新品類來完善矩陣，開闢高端化、健康化零食產品佈局，實現低端零食高端化，摘下‘不健康’的固有印象標籤。”

招股說明書顯示，調味面製品是衛龍營收的主要來源，2019年至2021年貢獻的營收佔比均在60%以上，同時呈現收入逐年增長，佔比逐年下降的趨勢，可見，衛龍也在進行產品結構性調整。

調味面製品是衛龍最經典的產品類別，主要包括大面筋、小麪筋、麻辣棒、小辣棒和親嘴燒等。

衛龍的大面筋、小麪筋等產品。攝影/新京報貝殼財經記者 閻俠

另一方面，衛龍在大力發展蔬菜製品。2019年至2021年，其蔬菜製品貢獻的營收佔比逐年增長。衛龍的蔬菜製品主要包括魔芋爽及風喫海帶，特點是“熱量低且口感脆爽”。這其實也是衛龍在向食品企業大打“健康牌”戰略的靠攏。

除了調味面製品及其他產品，衛龍還生產包括軟豆皮及滷蛋在內的豆製品及其他產品。

2020年，新京報貝殼財經記者曾走訪過衛龍的生產車間。

在車間外面，是聞不到任何食品的氣味的，剛一進門，辣條的味道撲面而來，童年的回憶瞬間重啓。不過記者走訪時，衛龍正處於設備保養期，只能看到一臺臺乾淨整潔的機器，未能看到親嘴豆皮（衛龍的一款產品）在生產線上被製作的全過程。

彼時，據衛龍工作人員介紹，衛龍每個月的月中和月末都會安排3到4天的時間停產，以對設備進行清洗、維護等保養工作，“給設備做好保養，它們才能更好地工作（運轉）。”

本次在港上市，衛龍計劃將募集到的資金用於建設新的工廠，以及擴大和升級現有的工廠，以滿足消費者對公司產品日益增長的需求；用於升級生產設備，主要包括引進調味面製品與蔬菜製品的自動化設備；用於提升企業的倉儲設備、系統自動化和智能化程度；用於在未來三到五年進一步拓展銷售和經銷網絡、加強品牌建設和產品研發活動、推進業務的數智化建設等等。

衛龍“打折”上市背後

在2021年5月那版招股說明書發佈前不久，衛龍剛剛完成了一輪融資，資本大佬們紛紛“爭喫”辣條。

2021年3月末，CPE源峯、高瓴、騰訊、雲鋒基金、紅杉資本中國基金、厚生投資、海松資本等與衛龍訂立股份購買協議，這些投資者以2.745億美元的對價認購衛龍61223007股新發行普通股，並以2.745億美元的對價從衛龍老股東處購買61223007股普通股。

據多家媒體報道，這筆融資完成之後，衛龍的估值超過了600億元。

根據衛龍12月5日發佈的公告可知，其全球發售的股份數目爲96397000股股份（視超額配售權行使與否而定），發售價爲每股10.4港元至11.4港元之間。也就是說，最高募資額約11億港元。那麼對應衛龍的總市值則不足300億元。因此，也有業內人士認爲衛龍這次是“打折”上市。

對此，柏文喜對新京報貝殼財經記者分析：“主要是由於衛龍辣條目前處於虧損狀態，而且港股整體情況也不好，兩項因素讓衛龍的估值大大縮水。”

“衛龍在港上市的時機選得非常不好。”獨立經濟學家王赤坤告訴新京報貝殼財經記者，“目前，港股市場整體都處於被低估的狀態，很多龍頭企業在港上市後，其市值都未能體現出企業的真正價值。”

那麼，衛龍爲何要在此時上市呢？

王赤坤分析道：“衛龍大概率是和投資機構簽了對賭協議，這也是投資機構催促企業儘快上市的慣用手段，在資本市場很常見。對賭條件通常會包含企業的上市時間，比如，企業需要在某某日期之前上市，否則將面臨鉅額賠償。”

“而對賭條件往往不會包括企業上市後的市值表現。也就是說，衛龍只要在規定日期之前上市，就達標了，市值高低不重要。” 王赤坤說，“不過，如果上市後市值大幅縮水，投資機構必然損失慘重。”

王赤坤告訴記者，在股份發行定價方面，企業具有主動權，“現在看來，衛龍低價上市主要是爲了趕時間；不過，爲了挽回投資機構的損失，企業通常會選擇多地上市，比如在港上市之後，企業完成了對賭協議，不需要賠款，然後企業可以找一個流動性更好，估值更合理的市場去上市；或者是啓動股東回購方案，不讓損失進一步擴大，等待市場估值的修復。總之，這種情況下，投資機構和企業都會想辦法在合規的情況下促進股價的抬升。”

“即使沒有對賭協議，衛龍目前也是很着急的。” 王赤坤認爲，“今年上半年，衛龍已經處於虧損狀態，那麼，隨着疫情對企業的影響逐漸在業績上有所體現，情況可能會更糟糕；另外，衛龍的產品結構單一，如果整個市場的消費習慣發生變化，那麼企業或許會出現清零式業績。總之，衛龍未來的財報表現具有很大的不確定性，所以企業現在必須搶跑，抓緊上市。”

新京報貝殼財經記者 閻俠