作者 | The Outsider

編譯 | 美股研究社

01

介紹

我認爲PayPal（NASDAQ：PYPL）是數字支付和金融科技長期增長趨勢中最好的公司之一。

PayPal是一家領先的金融科技公司，通過其技術平臺實現數字和移動支付，目前市值約爲870億美元。這一價值遠低於最近的水平，因爲該公司的股價自2021年年中達到峯值以來已修正了約77%，抹去了所有由大流行推動的漲幅。

Share price （Bloomberg）

在過去的18個月裏，PayPal的股價一直相當疲軟，原因是人們擔心增長放緩，可能會在收購上付出過高的代價（對Pinterest交易的猜測），數字支付行業的整體疲軟，以及股市熊市。

儘管如此，PayPal的業務仍然相當強勁，我喜歡它的長期基本面，因爲它在整個數字支付行業的地位不容易被挑戰，PayPal在未來很多年都應該是這個行業的領先公司之一。

02

商業模式

PayPal的核心業務是爲全球商戶和消費者提供支付解決方案。截至2022年9月30日，PayPal擁有約4.32億個活躍賬戶，其中包括3500萬個商戶賬戶。雖然這代表着同比增長4%，但與2020-21年相比，其增長明顯放緩，當時由於大流行和更多人在線購物，其客戶基礎以兩位數增長。

Active accounts （PayPal）

然而，從上圖中可以看出，PayPal在2022年僅增加了600萬活躍賬戶，這遠遠弱於其自2015年IPO以來的歷史增長。儘管PayPal的客戶獲取速度放緩，但它的客戶參與度一直很好，因爲在過去幾個季度，PayPal的總支付量（TPA）和交易一直以兩位數的速度增長，這表明隨着公司增加產品和服務，PayPal的現有客戶正在更頻繁地使用PayPal。

事實上，PayPal的增長不僅來自於更高的客戶羣，而且還通過擴大垂直領域和增加其總目標市場，因爲該公司定期在其平臺上爲客戶添加新功能和解決方案，這是其提供“超級應用程序”商業戰略的一部分。

縱觀PayPal的歷史，它的業務經歷了重大的發展，從一個在線結帳按鈕發展到提供多種金融服務。它的增長是內部開發和收購的結合，使它能夠增加其產品和服務，以及其技術能力。PayPal已經建立了一個龐大的消費者和商家網絡，使用其支付服務，建立了一個難以挑戰的競爭優勢。

考慮到這一背景和在在線支付領域的強勢地位，PayPal在過去幾年的策略是逐漸整合更多的產品和服務，其中收購Venmo是非常重要的。這使得PayPal成爲數字錢包領域最大的參與者之一，在美國擁有超過7700萬用戶，幫助它最終成爲一個“超級應用程序”，基本上是消費者所有金融需求的主要來源。

儘管數字支付行業的競爭相當激烈，但PayPal近年來仍能持續增長，這表明它擁有優越的商業模式，並能迅速適應技術進步。例如，PayPal已經將加密貨幣集成到其數字錢包中，或在PayPal結賬中添加了立即購買，稍後支付（BNPL）解決方案，這是PayPal如何擴展其產品和服務以保持在金融行業極具競爭力的兩個例子。

03

財務

關於它的財務表現，PayPal有着非常好的記錄，在過去的幾年裏，收入和利潤增長非常迅速。最近，PayPal的業務受到疫情的推動，在2020年和2021年都取得了強勁的財務業績。去年，其收入達254億美元，比2020年增長18.4%。

然而，自2021年年中以來，由於人們再次轉向實體店、經濟環境走弱、eBay（NASDAQ：EBAY）支付量減少以及行業競爭激烈，增長有所放緩。在2022年的前九個月，PayPal的運營勢頭與歷史表現相比相對較弱，儘管上一季度出現了積極的反彈跡象。

事實上，在2022年第三季度，其收入達到68.5億美元（同比增長11%），除ebay外同比增長13%，儘管在過去幾個季度中，其季度收入幾乎持平。

Revenue （PayPal）

由於收入增長放緩，但由於通脹壓力、更高的融資成本和公司的投資，費用繼續以強勁的速度增長，其營業利潤率在最近幾個季度有所下降。第三季度，總運營費用爲53億美元，同比增長12.8%，這導致GAAP運營利潤率爲16.3%。這表明，在經歷了幾個季度的負增長後，PayPal的營業收入再次實現了增長。

Operating margin （PayPal）

PayPal上調了全年業績指引，目前預計全年收入增長13%（不包括ebay），其非公認會計准則每股收益預計在4.07-4.09美元之間，自由現金流將超過50億美元。因此，儘管最近增長放緩，PayPal仍在強勁增長，其業務仍具有很高的現金生成能力，這表明它具有強勁的基本面，其業務在具有挑戰性的經濟條件下具有彈性。

展望未來，PayPal的戰略應該同時關注用戶增長和更高的用戶粘性，通過諸如BNPL、加密或非接觸式店內支付功能等新服務。新產品也有望增加PayPal的總目標市場，因此PayPal的結構性增長前景仍然良好，其最近幾個季度較弱的財務表現可能只是暫時的挫折。

在最近幾個季度的資本配置方面，PayPal保持了良好的現金流產生能力，用於爲收購和回購自己的股票融資，而資本支出相對有限，這與一家科技公司的預期一致。

在第三季度，PayPal創造了其歷史上最高的季度自由現金流，接近18億美元（同比增長37%），這是在困難時期取得的一項了不起的成就。此外，鑑於其擁有約55億美元的淨現金頭寸，其資產負債表仍然非常強勁，因此不需要保留太多現金，並且可以將其產生的現金流的大部分返還給股東（第三季度爲9.39億美元）。

Free cash flow （PayPal）

04

估值

雖然PayPal的增長勢頭在最近幾個季度有所減弱，但在PayPal的業務優勢和行業競爭優勢的支持下，公司的長期增長前景仍然良好。

根據分析師的估計，到2025年，PayPal的收入應該會增長到377億美元，這意味着未來三年的收入年增長率約爲10%，這遠低於其歷史增長率，但對於PayPal這樣的公司來說，這仍然是一個可以接受的增長率。到2025年，該公司的淨利潤預計將超過54億美元，這似乎相當保守，因爲它的淨利潤率僅爲14.3%（2021年爲16.4%）。

由於與該公司在2021年2月的投資者日上提出的高預期相比，PayPal的估值要低得多，因此自2021年達到峯值以來，PayPal的股價疲軟顯然是合理的。隨着增長停滯，PayPal遭受了嚴重的降級，因爲其股票的最高估值超過60倍的預期收益（未來12個月），而目前的預期收益約爲16.3倍。

Valuation （Bloomberg）

對於PayPal這樣的成長型公司來說，這是一個非常低的估值，遠低於其過去5年35倍預期收益的歷史估值。雖然我不認爲PayPal的股價會恢復到歷史估值水平，但從中期來看，25-30倍的市盈率似乎是合理的，這意味着貝寶在未來兩到三年內有巨大的上漲潛力，無論是收益增長還是市盈率提高。

05

風險

至於最重要的風險，我認爲競爭和昂貴的收購是投資者在投資PayPal時應該意識到的兩個潛在風險。

全球支付行業相當分散，競爭激烈，不斷變化。這意味着PayPal在行業中的領先地位在長期內是不確定的，因爲新的進入者或技術發展可能會削弱它的地位。

事實上，這個行業有很多參與者，來自傳統銀行、支付公司和金融科技的競爭非常激烈。然而，該公司認識到這些風險，並經常創新並將新產品和服務集成到其平臺中，迅速使其業務適應新產品，如BNPL或加密貨幣。

另一個風險是PayPal的戰略是成爲一個“超級應用程序”，這可能會導致該公司進行大規模收購，而這可能不會受到市場的歡迎。在某種程度上，這種情況發生在2021年，當時人們猜測Pinterest可能會以450億美元收購。PayPal否認對收購Pinterest感興趣，但市場對PayPal的股價進行了懲罰，這表明，無論是從商業角度還是從財務角度來看，一筆大型交易必須是合理的，才能受到市場的歡迎。

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結論

PayPal的業務非常好，增長前景依然強勁，儘管最近的不利因素導致其股價在過去18個月裏嚴重疲軟。儘管如此，PayPal仍然是數字支付投資領域的最佳投資對象之一，其目前的估值顯然不高，爲長期投資者提供了一個很好的切入點。