中國基金報記者  莫琳

VC/PE機構呼籲多年的全面註冊制，終於要來了！

2月1日，全面實行股票發行註冊制改革正式啓動。整個資本市場爲之振奮，不僅直接受益的券商股提前躁動，以四川雙馬、魯信創投爲代表的創投上市公司在此之前也持續走強。

大多數受訪的業內人士認爲，全面註冊制的推出，創投公司將迎來歷史性機會，一級退出更加通暢。註冊制疏通“募投管退”最後、最難一環，創投企業投資週轉率提升，業績確定性走高，聚焦專精特新行業的創投受益明顯。長期來看，一級投資市場環境改善有助於創投爲資本市場輸送更多優質企業，更好服務實體經濟。

全面註冊制將提高VC/PE行業資金效率

數據統計顯示，在現存的4萬多隻人民幣基金當中，超過一半的基金已經進入到退出期。科創板的退出，大大緩解了人民幣基金項目退出的壓力，全面註冊制的實施將加速人民幣基金在資本市場的退出效率。

中信資本董事總經理張予焓對記者表示，我們認爲經過4年的試點，註冊制對實體經濟尤其是科技創新類實體企業的推動作用明顯提升，資本市場各方對註冊制的規則也逐步熟悉與掌握。隨着全面註冊制的推行，我國的資本市場將進一步完善市場化的改革，做到在強化市場約束的同時，把選擇權真正交給市場。

同時，全面註冊制也將有利於拓寬中小企業的直接融資渠道，有效解決中小企業融資渠道單一的問題。對創投行業而言，全面註冊制將縮短從投資到退出的週期，將加快創投資金的使用效率，有助於創投行業更多更好的服務於我國實體經濟及科技創新的發展。

啓明創投主管合夥人胡旭波也表達了類似的觀點。他認爲，滬深交易所公佈的全面實行股票發行註冊制配套業務規則徵求意見稿，最吸引人的是進一步強化了“把選擇權交給市場”，強化市場約束和法治約束。同時在流程上、細則上更加清晰。相信全面註冊制改革可以進一步提高上市的可預見性，支持科技創新和經濟發展。

創投行業加速優勝劣汰

全面註冊制雖然疏通了“募投管退”中退出這一重要環節，但是註冊制對創投機構而言，也意味着衆多挑戰。

在深創投看來，創投基金退出時的收益可能不及以往覈准制下的收益。一級市場估值過高可能造成估值倒掛，甚至上市可能帶來一級市場過高估值的“泡沫戳破效應”。創投機構很難再靠“Pre-IPO”投資模式獲利。

LP智庫創始人國立波更是直言，中國VC/PE行業進入價值創造爲主，資本套利爲輔的發展階段。VC/PE機構轉型升級如果跟不上政策變化，跟不上行業效率提升，將被加速淘汰。

根據LP智庫數據顯示，人民幣基金的IPO退出已經呈現三個70%現象。具體來講，2021年VC/PE基金減持退出的700餘家上市企業當中，頭部的100家上市企業的退出金額達到所有上市企業退出金額的70%；500多家VC/PE機構的VC/PE基金在2021年有減持退出情況，TOP100家VC/PE機構的退出金額更是超過了整體退出金額的70%；VC/PE基金在上市企業持股5%的這一部分退出金額佔到全部退出金額的70%。

三個70%數據現象表明，人民幣基金退出也呈現分化和頭部化趨勢。IPO上市也不一定就能夠給VC/PE基金帶來確定性的回報。只有發掘並投資於真正好的企業才能爲VC/PE獲得可觀的回報。所投IPO數量多少不再是體現VC/PE業績的關鍵，IPO企業的質量纔是關鍵。

創投大佬呼籲完善退市制度

在基石資本董事長張維看來，美國上市審覈的放鬆與高科技產業的興起也是相契合的。

美國在早年也實行了較爲嚴格的審覈，但在70年代納斯達克推出和80年代大量新興科技企業上市後，原有制度已無法滿足發展的需要。以蘋果爲例，1980年蘋果IPO的時候，不僅需要通過美國SEC的審覈，在各州發行前還要通過各州監管機構的審覈，而當時蘋果的股票被馬薩諸塞州禁止發行，因爲其賬面價值只有售價的9.65%，遠低於當地20%的要求；而其EPS高達上百倍，遠超當地法律25倍的上限；同時，其內部持股比例也不合規定。

之後，美國適應時代需要逐步降低了上市門檻，才讓大量原來在盈利和估值等方面不合要求的企業得以上市。美國之後新經濟的繁榮和高科技的持續領先，一個包容、多元、強大的金融體系居功至偉。

張維認爲，科創板是不對稱競爭戰略在金融市場的偉大實踐，如今實行全面註冊制是在近幾年改革基礎上的水到渠成之舉，是給這一藍圖放上了最後一塊拼圖。等到10年、20年後，回顧這期間中國新經濟和高科技的繁榮，將更能體會其重大作用和深遠影響。

同時，他也呼籲，在實施註冊制的同時，要更加強化退市制度，形成優勝劣汰的市場機制。多年來，A股退市公司只有189家，佔比不足5%。而美股整體退市的比例高達到七成，我國當前的懲罰力度尚顯不足。未能起到足夠的威懾作用。註冊制下監管重心後移，因此也需要監管升級。嚴格的退市制度是註冊制不可或缺的一部分。

德同資本董事長邵俊也表示，他期待與註冊制相配套的退市制度進一步完善，避免形成進出不匹配的上市企業“堰塞湖”。以大浪淘沙的退出機制推進上市企業優勝劣汰，將有限的資本市場資源留給優質企業，充分提升資本市場的投資者參與積極性，保護資本市場的流動性活力與資源配置效率。