转自：中国证券报

2月5日，中国证券报·中证金牛座记者从业内独家获悉，为了解券商投资价值研究报告（简称“投价报告”）在新股发行定价中发挥的作用，中国证券业协会证券分析师与投资顾问专业委员会基于2021年6月至2022年3月期间发布的189篇投价报告（涉及180家公司，其中科创板80家、创业板97家、北交所3家），研究分析了报告估值和盈利预测的偏离度，以检验投价报告的专业性，并于近日将相关数据下发各券商。

据悉，中证协对每一篇投价报告的估值和盈利预测准确度进行了打分。发布3份以上投价报告的承销商中，招商证券和华泰联合等券商估值得分较高，招商证券和中信建投等券商盈利预测得分较高。总的来看，投价报告估值总体较合理，盈利预测逐步趋于理性，其中头部承销机构的估值和盈利预测更接近实际值。

估值较首发价格上偏效应明显

据中证协统计，从相对首发价格的偏离度来看，投价报告估值较首发价格上偏效应明显，仅有27篇投价报告（占比14.3%）给出的估值较首发价格更低，71篇投价报告（占比37.6%）的估值高出首发价一倍以内，57篇投价报告（占比30.2%）估值高于首发价两倍以上。投价报告给出的估值明显高于首发价，偏离度分布整体上偏，说明市场普遍存在IPO抑价现象。

但较上市首日收盘价和上市一个月收盘价，投价报告的估值偏离程度分布更加集中，且上偏效应大幅度减弱，投价报告给出的估值与上市首日收盘价和上市一个月收盘价差异并不明显。2021年9月18日发行承销规则调整使得投价报告的估值区间更加合理，IPO抑价率也大幅减小。

盈利预测方面，除了营业收入预测偏离度较为合理外，投价报告对营业利润、利润总额和净利润的预测都较为乐观，偏离度指标上偏效应明显。在发行承销规则调整之后，投价报告的盈利预测趋于合理。

头部承销机构准确度更高

为客观地衡量不同承销商投价报告估值和盈利预测准确度，中证协对投价报告评价体系进行了积极探索，根据预测偏离度构建了打分体系，对每一篇投价报告的估值和盈利预测准确度进行了打分。

其中，估值准确度得分方面，发布10份以上投价报告的承销商中，海通证券、中信建投和国金证券等券商得分较高，民生证券、中信证券、中金公司等券商得分较低。

发布3份以上投价报告承销商中，招商证券、华泰联合、海通证券、国金证券和中信建投分居第一至第五位，得分较低的是西部证券、东兴证券和光大证券。

发布3份以上投价报告承销商估值得分情况

图片来源：证券公司

盈利预测准确度得分方面，发布10份以上投价报告的承销商中，中信建投和中信证券、中金公司、民生证券等券商得分较高，国金证券和海通证券等券商得分较低。

发布3份以上投价报告承销商中，招商证券、中信建投、西部证券、华泰联合和东吴证券分居第一至第五位，得分较低的是申万宏源、国信证券和东兴证券。

发布3份以上投价报告承销商盈利预测得分情况

图片来源：证券公司

多因素共振 促进投价报告质量提升

综合来看，中证协表示，承销商投价报告执业质量呈现多个方面的积极变化。

第一，投价报告估值总体较合理，盈利预测逐步趋于理性。虽然各承销商投价报告估值和盈利预测偏离度波动较大，但投价报告估值整体偏离度较低，估值总体较为合理。对企业盈利的预测虽然存在一定程度的高估，但是近年来随着监管层不断加强对投价报告的监督管理、发行承销券商积极提高对投价报告的内部控制以及发行承销规则的调整完善，盈利预测也逐步趋于理性。

第二，头部承销机构的估值和盈利预测更接近实际值。发行承销规则调整后发布10份以上投价报告的主要承销机构估值和盈利预测更接近实际值，投价报告能够为投资者提供合理的估值区间，并帮助投资者更好地了解公司业绩情况，具有较高的参考价值。

第三，近年来，多方面因素积极促进了投价报告质量的提升。2021年9月18日，发行承销规则的调整促进了买卖双方均衡博弈，提升了发行定价市场化水平，投价报告中给出的估值和盈利预测也更加客观合理。

监管层也在不断加强对投价报告的管理，中证协在2019年10月发布的《关于进一步明确科创板投资价值研究报告要求的通知》中就明确了投价报告的整体要求。近年来，协会又陆续发布了《注册制下首次公开发行股票承销规范》等多项规章制度，规范提供投价报告行为。上交所和深交所也通过多种方式指导承销商撰写投价报告，都推动投价报告质量提升。

此外，承销商积极提高对投价报告的内部控制。近年来承销机构按照证监会、协会要求，不断加强对投价报告内部控制，一方面加强制度建设和流程控制，明确投价报告撰写、审核的合规要求；另一方面建立隔离墙等内部制度，提升了投价报告的独立性、审慎性和客观性。

编辑：亚文辉