轉自：中國證券報

2月5日，中國證券報·中證金牛座記者從業內獨家獲悉，爲了解券商投資價值研究報告（簡稱“投價報告”）在新股發行定價中發揮的作用，中國證券業協會證券分析師與投資顧問專業委員會基於2021年6月至2022年3月期間發佈的189篇投價報告（涉及180家公司，其中科創板80家、創業板97家、北交所3家），研究分析了報告估值和盈利預測的偏離度，以檢驗投價報告的專業性，並於近日將相關數據下發各券商。

據悉，中證協對每一篇投價報告的估值和盈利預測準確度進行了打分。發佈3份以上投價報告的承銷商中，招商證券和華泰聯合等券商估值得分較高，招商證券和中信建投等券商盈利預測得分較高。總的來看，投價報告估值總體較合理，盈利預測逐步趨於理性，其中頭部承銷機構的估值和盈利預測更接近實際值。

估值較首發價格上偏效應明顯

據中證協統計，從相對首發價格的偏離度來看，投價報告估值較首發價格上偏效應明顯，僅有27篇投價報告（佔比14.3%）給出的估值較首發價格更低，71篇投價報告（佔比37.6%）的估值高出首發價一倍以內，57篇投價報告（佔比30.2%）估值高於首發價兩倍以上。投價報告給出的估值明顯高於首發價，偏離度分佈整體上偏，說明市場普遍存在IPO抑價現象。

但較上市首日收盤價和上市一個月收盤價，投價報告的估值偏離程度分佈更加集中，且上偏效應大幅度減弱，投價報告給出的估值與上市首日收盤價和上市一個月收盤價差異並不明顯。2021年9月18日發行承銷規則調整使得投價報告的估值區間更加合理，IPO抑價率也大幅減小。

盈利預測方面，除了營業收入預測偏離度較爲合理外，投價報告對營業利潤、利潤總額和淨利潤的預測都較爲樂觀，偏離度指標上偏效應明顯。在發行承銷規則調整之後，投價報告的盈利預測趨於合理。

頭部承銷機構準確度更高

爲客觀地衡量不同承銷商投價報告估值和盈利預測準確度，中證協對投價報告評價體系進行了積極探索，根據預測偏離度構建了打分體系，對每一篇投價報告的估值和盈利預測準確度進行了打分。

其中，估值準確度得分方面，發佈10份以上投價報告的承銷商中，海通證券、中信建投和國金證券等券商得分較高，民生證券、中信證券、中金公司等券商得分較低。

發佈3份以上投價報告承銷商中，招商證券、華泰聯合、海通證券、國金證券和中信建投分居第一至第五位，得分較低的是西部證券、東興證券和光大證券。

發佈3份以上投價報告承銷商估值得分情況

圖片來源：證券公司

盈利預測準確度得分方面，發佈10份以上投價報告的承銷商中，中信建投和中信證券、中金公司、民生證券等券商得分較高，國金證券和海通證券等券商得分較低。

發佈3份以上投價報告承銷商中，招商證券、中信建投、西部證券、華泰聯合和東吳證券分居第一至第五位，得分較低的是申萬宏源、國信證券和東興證券。

發佈3份以上投價報告承銷商盈利預測得分情況

圖片來源：證券公司

多因素共振 促進投價報告質量提升

綜合來看，中證協表示，承銷商投價報告執業質量呈現多個方面的積極變化。

第一，投價報告估值總體較合理，盈利預測逐步趨於理性。雖然各承銷商投價報告估值和盈利預測偏離度波動較大，但投價報告估值整體偏離度較低，估值總體較爲合理。對企業盈利的預測雖然存在一定程度的高估，但是近年來隨着監管層不斷加強對投價報告的監督管理、發行承銷券商積極提高對投價報告的內部控制以及發行承銷規則的調整完善，盈利預測也逐步趨於理性。

第二，頭部承銷機構的估值和盈利預測更接近實際值。發行承銷規則調整後發佈10份以上投價報告的主要承銷機構估值和盈利預測更接近實際值，投價報告能夠爲投資者提供合理的估值區間，並幫助投資者更好地瞭解公司業績情況，具有較高的參考價值。

第三，近年來，多方面因素積極促進了投價報告質量的提升。2021年9月18日，發行承銷規則的調整促進了買賣雙方均衡博弈，提升了發行定價市場化水平，投價報告中給出的估值和盈利預測也更加客觀合理。

監管層也在不斷加強對投價報告的管理，中證協在2019年10月發佈的《關於進一步明確科創板投資價值研究報告要求的通知》中就明確了投價報告的整體要求。近年來，協會又陸續發佈了《註冊制下首次公開發行股票承銷規範》等多項規章制度，規範提供投價報告行爲。上交所和深交所也通過多種方式指導承銷商撰寫投價報告，都推動投價報告質量提升。

此外，承銷商積極提高對投價報告的內部控制。近年來承銷機構按照證監會、協會要求，不斷加強對投價報告內部控制，一方面加強制度建設和流程控制，明確投價報告撰寫、審覈的合規要求；另一方面建立隔離牆等內部制度，提升了投價報告的獨立性、審慎性和客觀性。

編輯：亞文輝