中國銀河證券發佈研究報告稱，淡季不淡，2月澳門博彩收入續超預期，DICJ最新數據顯示，2023年2月澳門實現博彩毛收入103億澳門元/+33%YoY，好於市場預期。從歷史數據看，博彩板塊估值在復甦-景氣階段主要受博彩毛收入的絕對值和增速變化驅動，考慮目前行業仍處於復甦早期，該行認爲月度數據催化仍將持續提振估值。建議關注美高梅中國（02282）、金沙中國（01928）、銀河娛樂（00027）。

中國銀河證券主要觀點如下：

淡季不淡，2月澳門博彩收入續超預期

DICJ最新數據顯示，2023年2月澳門實現博彩毛收入103億澳門元/+33%YoY，好於市場預期。合併1-2月數據看，剔除月份效應後澳門博彩業1-2月合計實現毛收入219億元/+55%YoY，恢復至2019年同期43.5%，已接近澳門特區政府對2023年整體恢復率44%的預測。進一步拆分收入結構，該行認爲2月澳門博彩業中場毛收入或已恢復至2019年同期的85%以上，而考慮到當前澳門旅遊市場客流僅恢復至19年50%左右，這意味着全年博彩毛收入大概率有望超過政府預期水平。

1月內地中高端旅客開始迴歸，“五一”假期表現值得期待

根據DSEC數據，2023年1月入境澳門旅客人次+101%YoY至139.8萬人次，環比2022年12月增長259%，恢復至2019年的41%。其中，23年1月大陸入境旅客99萬人次/+54%YoY，恢復至疫情前44%。從過夜人次看，23年1月留宿旅客81.6萬人次/+235%YoY，恢復至19年同期50%，全澳門酒店入住率達71%/+27.3pct，恢復至2019年同期的77%，整體數據均表明，此輪復甦主要由中高端旅客推動，大衆旅客迴歸後市場恢復率仍有進一步提升空間。

中場+非博彩驅動成長，行業中長期投資和估值邏輯重塑

受澳門特區頒佈的新博彩法案推動，澳門博彩業成長邏輯已全面轉向高盈利、低週期波動的中場&非博彩業務。與此同時，相較於市場擔憂貴賓廳客戶的流失，該行認爲原先於貴賓廳市場消費的高端客羣不會徹底消失，而是將部分轉向博彩運營商直營貴賓廳業務，亦或下沉至高端中場進行博彩消費。而無論貴賓廳客戶未來的選擇如何，考慮到直營貴賓廳和高端中場的EBITDAMargin都顯著高於過往中介人經營的貴賓廳業務，未來所有博彩運營商的盈利能力均將受益並獲提升，同時中場和非博彩業務的TOC屬性更爲顯著，穩定的增速預期將驅動板塊估值水平較上一輪週期抬升。

風險提示：旅遊市場恢復進度低於預期；簽證、外匯管制政策調整。