電解鋁行業分析：供需趨緊，行業利潤回升

來源：鋁深加工

1．供給：產能存限制，產量有波動

1.1．產能剛性：政策嚴控，天花板明確

全國電解鋁產能提升趨緩，最新產能爲 4466 萬噸。從近十餘年國內的電解鋁產能增長情況來看，國內的電解鋁產能呈現出穩步提升的趨勢。但自 2018 年 11 月國內電解鋁產能有所縮減以來，電解鋁產能增速有所下滑。根據阿拉丁數據，截止 2023 年 3 月，國內電解鋁總產能爲 4466.1 萬噸。

電解鋁是高耗能品種，產能存在天花板限制。從電解鋁的耗能情況來看，根據百川盈孚信息，電解鋁在生產過程中單噸的耗電量約爲 13600 度，屬於各類金屬品種中耗電量相對較高的品種。根據 2020 年 11 月中國有色金屬工業協會副會長文獻軍《中國鋁工業“十四五”發展思路》的主題演講中的信息，“十四五”期間，國內電解鋁佈局調整將基本完成，產能形成天花板。據惠譽測算，國內電解鋁產能天花板預計在 4500 萬噸左右。

當前電解鋁產能規模已接近天花板指標，新增產能逐步減少。從近年來電解鋁行業的新增產能情況來看，2020 年國內新增電解鋁產能合計 212 萬噸，2021 年國內新增電解鋁產能合計 21 萬噸，2022 年國內新增電解鋁產能合計 50 萬噸。2023 年國內預計將無新增電解鋁產能，當年的總產能變動將主要來自於南山鋁業的 5 萬噸電解鋁減產。

1.2．產量剛性：水電鋁佔比提升且開工率波動較大

1.2.1．水電鋁：十四五期間水電鋁佔比持續提升

火電鋁二氧化碳排放量明顯高於水電鋁。在電力環節，火電鋁碳足跡遠高於水電鋁，火電生產 1 噸電解鋁釋放約 11.2 噸二氧化碳，水電生產 1 噸電解鋁釋放二氧化碳幾乎爲 0。在電解環節，使用火電與水電生產 1 噸電解鋁均釋放約 1.8 噸二氧化碳。全過程生產 1 噸電解鋁，火電釋放 13 噸二氧化碳，水電釋放 1.8 噸二氧化碳，火電釋放量爲水電的 722.22%，水電鋁的應用有望減小企業在碳排放方面的壓力。

國內電解鋁能源結構逐步改變，水電鋁佔比將逐步提升。從 2019 年的電解鋁產能結構來看，當年的電解鋁產能結構中，火電（自備電廠）、火電（網電）水電、其他能源的產能佔比分別爲 65%、21%、10%以及 4%。根據安泰科預測，截止十四五末，國內的電解鋁產能結構中，火電（自備電廠）、火電（網電）水電、其他能源的產能佔比將分別達到 54%、22%、19%以及 5%。國內水電鋁的產能佔比預計將逐步提升。

水電鋁開工率波動較大。從雲南省電解鋁行業的開工率情況來看，從 2016 年 6 月至今雲南省電解鋁行業開工率最高達 99.81%，最低爲 58.15%，開工率波動水平相對較大。主要原因爲在雲南省的電力結構中，水電的佔比相對較大，受當地豐枯水期因素影響，其電解鋁行業開工率水平相較其他省份波動更加劇烈。

1.2.2．雲南持續乾旱，年內開工有不確定因素

近期雲南地區持續乾旱，帶動當地電解鋁開工率持續走低。從降雨量的情況來看，1-4 月雲南省昆明市累計降雨 8.3mm，遠低於 2022 年 103.20 mm 以及 2021 年 81.90 mm。文山方面，截至 2023 年 5 月 21 日，麻栗坡縣降雨量爲 122.73 mm，低於去年同期。受降雨量偏低影響，雲南省電解鋁產能利用率近期持續偏低運行，截至 2023 年 3 月，當地電解鋁開工率約爲 68.05%。

當前雲南主要水庫站水位偏低且承擔西電東送任務，電解鋁行業預計用電偏緊。從當前溪洛渡水庫站的蓄水量情況來看，截至 2023 年 5 月 22 日，溪洛渡水庫站的蓄水量約爲 56.24 億立方米，較去年同期下降 33.2%。此外，雲南省承擔了對於廣東、廣西等省份的西電東送任務，2022 年雲南省西電東送電量約 1436.48 億千瓦時，佔全省總髮電量的 38.3%。若雲南省降水持續偏少，則或將對當前電解鋁產業帶來一定影響。

受雲南降水不足影響，電解鋁行業當前減產規模約 120 萬噸。從目前已減產的規模來看，截至 2023 年 4 月底，國內電解鋁行業已減產規模約爲 119.7 萬噸，其中雲南省減產規模約爲 67.2 萬噸，佔全部減產規模的半數以上。從目前待減產的規模來看，2023 年預計還將有 20 萬噸減產。

2023 年全年預計總復產規模約 355.7 萬噸。根據百川盈孚統計，2023 年全年預計電解鋁行業將有 355.7 萬噸產能復產，截至 2023 年 4 月底，當前已復產產能約 98 萬噸，尚存 257.7 萬噸產能需復產。

全年新增投產產能 177.7 萬噸。根據百川盈孚統計，2023 年全年新增產能約 177.7 萬噸，截至 2023 年 4 月底，新產能中約 23.2 萬噸已實現投產，其中包括甘肅中瑞鋁業有限公司 11.2 萬噸、內蒙古錫林郭勒白音華煤電有限責任公司鋁電分公司 6 萬噸以及貴州元豪鋁業有限公司 6 萬噸先後於 2023 年 1 月投產。全年已建成待開工產能規模約 154.5 萬噸。

2．需求：2023 年消費持續增長，新舊領域均有增量

國內電解鋁表觀消費量持續上升，建築地產、交通運輸領域佔比約 5 成。國內需求量方面，電解鋁表觀消費量連續 3 年上升，2022 年消費量爲 4035 萬噸，同比上升 1.18%。國內需求領域分佈方面，我國電解鋁需求端主要是建築地產以及交通運輸行業。需求領域主要有建築地產、交通運輸、電力、消費品、機械以及其他，分別佔比 26%、24%、13%、12%、12%、13%。

電解鋁月度消費持續增長，下游開工率持續提升。從電解鋁月度表觀消費數據來看，2023 年 1-3 月國內電解鋁表觀消費量分別爲 347.27 萬噸、314.82 萬噸、 345.68 萬噸，分別同比提升約 7.4%、7.9%、4.5%。從下游開工情況來看，國內建築鋁型材、工業鋁型材、鋁板帶、鋁箔2023年4月開工率分別爲46.6%、55.1%、 65.8%、74.6%。

2.1．短期復甦：地產竣工持續修復

“三支箭”落地，地產復甦有望拉動建築用鋁提升。自 2020 開始，由於疫情的衝擊，國內建築業受到較大影響，建築地產行業是國內電解鋁需求最大的行業， 2023 年 1-3 月需求量佔比近 26%。2022 年底，國家相繼出臺了三個涉及信貸、債券、股權三方面的政策，合力改善房地產企業融資環境，預計 2023 年國內地產行業將有所復甦。

2023 年地產數據有所改善，竣工面積增速轉正。從往年新開工面積以及滯後三年的竣工面積的變動情況來看，二者變動方向的同步程度相對較高，2010 年至今僅 2020、2022 年受外界原因導致變動方向不一。從地產新開工、竣工、銷售面積的同比增速來看，2023 年 2 月中國房屋竣工面積已率先轉正，4 月竣工面積同比增速約爲 18.8%，受益竣工端改善，地產用鋁預期將有所增長。

政治局持續要求做好保交樓、保民生、保穩定工作。自 2022 年 7 月以來，國內政治局會議持續要求穩定房地產市場。2023 年 4 月，國家提出推動建立房地產業發展新模式，推進公共基礎設施建設，規劃建設保障性住房。並要求做好保交樓、保民生、保穩定工作，促進房地產市場平穩健康發展。預計國內地產竣工情況將持續改善。

2.2．長期增量：新能源汽車、光伏貢獻主要需求增量

2.2.1．新能源車：輕量化用鋁需求較大

新能源汽車行業快速發展，新能源車整備質量更大。新能源汽車銷量方面，國內新能源汽車銷量快速增長，2021 年、2022 年國內新能源汽車銷量分別達到 352 萬輛與 688 萬輛，2021、2022 年同比增速達 157.5%與 95.6%。汽車整備質量方面，同一款車型，新能源車型的質量均高於傳統燃油車型，質量提升 10%到 20%不等。以長安 UNI-V 爲例，純燃油版整備質量 1400 千克，新能源版 1680 千克，新能源版質量相比燃油版提升 20%。

新能源車單車鋁需求量大，預計未來單車需求量仍會上升。根據 DuckerFrontier 的數據，2022 年電池動力汽車（BEV）單車用鋁量達到 631 磅，非純電動車（Non-BEV）單車用鋁量 464 磅，新能源車單車平均用鋁量 471 磅，新能源汽車對鋁的需求剛性較強。DuckerFrontier 預測新能源車單車用鋁量有上漲趨勢，根據預測結果，2026 年新能源車平均用鋁量將達到 514 磅，相比於 2022 年平均用鋁量將提升 9.13%，預計進一步加大新能源汽車市場對電解鋁的需求量。

預期 2030 年國內新能源汽車用鋁總量達 448.8 萬噸。近年來國內汽車銷量基本穩定，新能源汽車滲透率快速提升。假設 2023-2030 年國內汽車銷量保持 1% 的增速，新能源汽車 2030 年滲透率達 55%，且純電電動車佔比在 80%。採用 DuckerFrontier 預測數據，則預期 2030 年國內新能源汽車耗鋁量約爲 448.8 萬噸。

2.2.2．光伏：光伏裝機上行，推動鋁材需求

國內發電新增設備容量快速擴張，光伏行業快速發展。2022 年，我國太陽能發電新增設備容量達到 8741 萬千瓦，新增容量同比增速約 59.13%。截至 2023 年 3 月，我國新增太陽能發電設備容量 3366 萬千瓦。受益於雙碳政策，預期未來光伏發電新增容量將持續提升。

光伏產業發展拉動電解鋁需求。光伏成本構成中，電池片是其成本的主要來源，佔比達到 61.2%，其次佔比最高的是鋁邊框，佔比達到 9.0%。鋁邊框和支架是光伏組件電解鋁最主要的兩個用途，光伏行業的發展有望帶動光伏組件需求的提升，拉動電解鋁需求。

3 利潤：多數原料成本有所下行

單噸電解鋁耗電 13600 度、氧化鋁 1.93 噸，二者爲電解鋁主要成本構成。從電解鋁的產業結構來看，在電解鋁的生產過程中，主要的原料有氧化鋁、電、煤碳以及氟化鋁，電解鋁對上述四者的單耗分別爲 1.93 噸、13600 度、0.45 噸以及 0.02 噸。氧化鋁對於其上游原料的單耗分別爲標煤 965 公斤、鋁土礦 4.4 噸、鹼 289.5 公斤、石灰 482.5 公斤。

電解鋁成本中電力、氧化鋁佔比較大，火電成本中煤炭佔比較大。電解鋁成本方面，截至 2023 年 5 月 5 日，根據 SMM 數據，國內電解鋁成本中電力成本、氧化鋁成本以及陽極成本三者在電解鋁總成本中的佔比分別約爲 35.6%、34.0% 以及 14.6%。三者合計在總成本中的佔比約爲 84.1%，佔據總成本的大多數。火電成本方面，煤炭價格是下游火電的主要成本構成，以華能國際燃料成本佔比爲例， 2022 年其佔比約 73.3%。

行業總成本水平持續下行，企業利潤逐漸回升。從中國電解鋁行業的成本情況來看，根據 SMM 數據，截至 2023 年 5 月 19 日，國內電解鋁總成本水平約 16361.23 元/噸，較上月環比下降 3.2%，較去年同期下降 10.3%。從行業利潤的情況來看，截至 2023 年 5 月 19 日，國內電解鋁行業利潤水平爲 2178.78 元/噸，行業利潤呈回升趨勢。

3.1．能源成本：煤價下行帶動電價下行

煤炭價格有所下行。從當前的煤炭價格情況來看，截至 2023 年 5 月 19 日，秦皇島港動力末煤（Q5500）平倉價約 965 元/噸，較去年同期下降約 19.9%，較 2022 年 3月高位 1664 元/噸有較大幅度下行。

煤價高位回落背景下，火電價格有所下行。從企業上網電價情況來看，截至 2023 年 Q1，國投電力平均上網電價約爲 0.47 元/千瓦時，較 2022 年四季度下降約 0.01 元/千瓦時。根據 SMM 電解鋁成本模型，當前電解鋁企業平均用電成本約爲 0.432 元/千瓦時。伴隨煤炭價格的高位回落，電解鋁企業的用電成本正在逐步下行。

3.2．其他成本：氧化鋁產能相對過剩

氧化鋁、陽極價格高位回落。從國內氧化鋁的價格情況來看，截至 2023 年 5 月 19 日，國內一級氧化鋁平均價約爲 3121 元/噸，較去年同期下降約 7.9%。從預焙陽極的價格情況來看，國內華東地區預焙陽極市場價約 6162.5 元/噸，較去年同期下降約 30.7%。氧化鋁、陽極等材料的價格下滑帶動了電解鋁行業總成本的逐步下行。

氧化鋁產能相對過剩。根據阿拉丁數據，截至 2023 年 3 月，中國氧化鋁總產能約爲 10，292 萬噸，在產產能約爲 8，260 萬噸。根據百川盈孚信息，電解鋁對氧化鋁單耗約爲 1.93。以 4500 萬噸行業天花板產能計算，國內所需氧化鋁產能約爲 8685 萬噸，與當前在產產能水平基本匹配，但仍低於國內氧化鋁總產能，氧化鋁行業產能當前相對過剩。

2023 年預計有 410 萬噸氧化鋁新增產能，佔當前總產能規模 4.0%。根據百川盈孚統計，2022 年我國新增氧化鋁產能 690 萬噸，淘汰 104 萬噸，合計新增 586 萬噸。2023 年國內預計新增氧化鋁產能 410 萬噸，約爲當前總產能規模的 4.0%。預計氧化鋁行業偏過剩的供給格局將持續存在。

年內預焙陽極產量持續增長。從國內預焙陽極的月度產量來看，根據 SMM 數據，2023 年 4 月，國內預焙陽極產量約爲 179.63 萬噸，同比持平。1-4 月國內預焙陽極產量約爲 710.21 萬噸，同比增長 6.6%。

2023 年預計預焙陽極新增產能約 60 萬噸，佔當前總產能規模 2.0%。根據百川盈孚統計，2022 年我國新增預焙陽極產能 115 萬噸。2023 年國內預計新增預焙陽極產能 60 萬噸，約爲當前總產能規模的 2.0%。伴隨年內預焙陽極產能持續新增以及產品產量的持續提升，預計預焙陽極價格持續回落。

4．重點公司分析

4.1．神火股份

公司主營業務爲鋁、煤炭等產品。鋁業務是公司的核心業務之一，截至 2022 年年底，公司電解鋁產能 170 萬噸/年（新疆煤電 80 萬噸/年，雲南神火 90 萬噸/ 年）、裝機容量 2000MW、陽極炭塊產能 56 萬噸/年、鋁箔 8 萬噸/年。煤炭業務方面，截至 2022 年年底，公司控制的煤炭保有儲量 13.29 億噸。永城礦區以及許昌、鄭州礦區的和核定產能分別爲 345 萬噸以及 510 萬噸。

2022 年公司歸母淨利潤 75.7 億元，同比上行 134.1%。主因 2022 年公司煤炭、電解鋁、鋁箔等產品的產銷量同比增加，價格同比上漲，公司盈利能力大幅增強。從公司的利潤結構看，公司鋁錠業務毛利佔比 56.4%。

4.2．雲鋁股份

公司主營電解鋁及鋁加工業務。公司主要產品包括氧化鋁、陽極炭素、石墨化陰極、鋁錠等。公司經過多年的發展，公司已經形成年產氧化鋁 140 萬噸、綠色鋁 305 萬噸、陽極炭素 80 萬噸、石墨化陰極 2 萬噸、鋁合金 157 萬噸的綠色鋁一體化產業規模優勢。公司持續延伸下游應用，開發鋁焊材、新型鍛造輪轂用鋁合金、3N 鋁錠等高端下游產品，產品結構持續優化。

2022 年公司歸母淨利潤 45.7 億元，同比上行 37.7%。從產量來看，2022 年公司生產原鋁 259.67 萬噸，同比增長 12.89%，生產鋁合金及加工產品 139.55 萬噸，同比增長 12.37%，產量、業績持續創新高。從公司的利潤結構看，公司電解鋁及加工業務毛利佔比 99.7%。

4.3．中國鋁業

公司是國內有色金屬龍頭企業，綜合實力位居全球鋁行業前列。公司業務包括鋁土礦、煤炭等資源的勘探開採，氧化鋁、原鋁、鋁合金及炭素產品的生產、銷售等。公司氧化鋁產能、原鋁產能、高純鋁產能、炭素產能、精細氧化鋁產能均位居全球第一。

2022 年公司歸母淨利潤 41.9 億元，同比下行 17.5%。從產量來看，2022 年公司生產氧化鋁 1，764 萬噸，同比增長 0.64%，生產電解鋁 688 萬噸，同比增長 9%。從公司的利潤結構看，公司原鋁業務稅前利潤佔比 78.3%。

4.4．天山鋁業

公司專注鋁行業三十年，形成了從鋁土礦到電池鋁箔各環節的產業鏈一體化。公司現有 5 大生產基地，國內原材料氧化鋁生產基地建有 250 萬噸氧化鋁生產線；電解鋁生產基地建成 120 萬噸電解鋁產能並配套 6 臺 350MW 自備發電機組及兩個碳素配套產能合計 60 萬噸；下游高純鋁新材料產品基地未來高純鋁總產能規模將達到 10 萬噸；下游新能源電池鋁箔加工基地興建年產 22 萬噸動力電池鋁箔一體化項目；海外鋁土礦和氧化鋁生產基地計劃投資 15.56 億美元在印尼規劃建設 200 萬噸氧化鋁生產線。