浦銀國際研報指出，百威亞太高端與超高端產品的銷量佔比已達50%以上，未來高端化帶來的邊際利潤率擴張效應相對較弱

《投資時報》研究員  董琳

炎炎夏日，啤酒市場依然熱度不減。

據國家統計局官網數據顯示，2023年上半年，規模以上啤酒企業啤酒產量達1928萬千升，同比增長7%，啤酒行業繼續保持增長勢頭。

高端啤酒龍頭企業——百威亞太控股有限公司（下稱百威亞太，1876.HK）日前發佈了截至2023年6月30日止6個月的未經審覈業績。數據顯示，上半年百威亞太啤酒總銷量49.46億公升，同比增長9.4%；實現營收36.66億美元，同比增長14%，按呈報基準計，則同比增長6.2%；公司股權持有人應占溢利5.75億美元，同比減少8%。

對於“增收不增利”的業績表現，二級市場反應強烈。業績公佈當天，百威亞太股價一度跌超7%至16.92港/股，創下9個月以來新低。《投資時報》研究員注意到，自2019年上市以來，公司市值已縮水近1500億港元。8月17日，公司股價略有回升，報收於17.34港元/股。

由於利潤不及預期，多家機構下調了百威亞太的目標價格。其中，瑞銀將該公司2023年至2024年盈利預測下調3%至9%，目標價相應由26.7港元下調至24.05港元；花旗分別下調百威亞太今明兩年核心淨利潤預測6%和5%，目標價由28.1港元下調至25.5港元；交銀國際發佈研究報告稱，維持百威亞太“買入”評級，但目標價由30港元下調至20.7港元。

上半年，國內啤酒頭部企業搶佔高端產品市場勢頭不減，百威亞太在面對東西部市場銷售分化的同時，還要考慮如何守住逐漸流失的高端產品市場份額。針對上述問題，《投資時報》研究員電郵溝通提綱至百威亞太相關部門，截至發稿尚未收到公司回覆。

百威亞太2023年以來股價走勢情況（港元/股）

數據來源：Wind

上半年歸母淨利潤下降8%

百威亞太是亞太地區最大的啤酒公司，在高端及超高端啤酒分部中佔據領導地位。公司釀製、進口、推廣、經銷及出售超過50個啤酒品牌的組合，包括百威、時代、科羅娜、福佳、凱獅及哈爾濱等。

財報數據顯示，今年上半年百威亞太實現收入36.66億美元，同比增長6.17%；實現總銷量49.46億公升，同比增長9.4%。

分區域來看，在包含中國、印度、越南等市場在內的亞太地區西部，百威亞太期內實現收入30.73億美元，同比增長8.43%；實現銷量43.80億公升，同比增長10.23%。在包含韓國、日本等市場在內的亞太地區東部，該公司實現收入5.93億美元，同比下滑4.20%；實現銷量5.66億公升，同比增長3.02%。

值得關注的是，今年2月起，百威亞太中國市場的全渠道、各級城市銷量均顯示強勁復甦。上半年，其在中國地區的銷售增長9.4%，收入及每百升收入分別增加15.4%及5.5%，正常化除息稅折舊攤銷前盈利增加17.2%，收入和利潤表現均超過疫情前水平。

但在利潤端，百威亞太的表現卻不如預期。上半年，該公司實現正常化除稅折舊攤銷前盈利11.73億美元；股權持有人應占溢利5.75億美元，同比下滑8%。

百威亞太在財報中表示，韓國方面，上半年的銷量和收入增加低單位數，而每百升收入在高基數和消費稅上調的條件下略微下降。2023年上半年的除息稅折舊攤銷前盈利進一步受到商業投資增加和商品成本上漲的影響。

交銀國際在研報中也指出，雖然百威啤酒從4月1日起將高端啤酒的價格提高了9.1%，但考慮到韓國消費者在經濟疲軟和高通脹下對價格的敏感度，百威決定不提高核心啤酒的價格，這導致其上半年利潤率疲軟。

所得稅開支也是導致該公司利潤不及預期的原因之一。財報顯示，今年上半年，百威亞太所得稅開支規模爲2.73億美元，較去年同期的1.66億美元增長近64.46%。

此外，也有業內分析認爲，百威亞太股權持有人應占溢利下降的主要因素，還在於銷售成本的不斷提升。今年上半年，該公司的銷售成本同比增長13.3%。《投資時報》研究員注意到，近年來隨着啤酒市場競爭加劇，該公司的運營成本持續增加。Wind數據顯示，2020年上半年至2023年上半年，百威亞太的銷售成本分別爲12.48億美元、15.99億美元、17.01億美元和17.99億美元。

按區域劃分2023年上半年百威亞太銷量及收入情況（十萬公升、百萬美元）

數據來源：公司財報

高端產品市場或失守？

在供需兩端共同驅動下，啤酒行業產品結構升級加速，高端化反而成爲供給端的主要驅動力。

百威亞太在半年報中稱，中國地區強勁復甦，主要是離不開渠道重新開放以及高端及超高端品牌的強勁銷售，其中百威及超高端品牌銷量實現雙位數增長。今年第二季度，公司高端及超高端產品合計銷量同比增長25%。

在業績會上，百威亞太首席執行官及聯席主席楊克也表示，高端化和渠道恢復正在拉動中國啤酒市場強勁復甦，雖然今年市場受到極端天氣、消費疲軟等外部因素影響，但他對中國啤酒下半年市場維持增長保持樂觀。

然而，外界對百威亞太未來高端化表現的判斷，卻不如該公司所言那般樂觀。

浦銀國際研報指出，百威亞太高端與超高端產品的銷量佔比已達50%以上，未來高端化帶來的邊際利潤率擴張效應相對較弱。啤酒營銷專家方剛也表示，啤酒高端化市場紅利顯著，與此同時該賽道參與者也不斷增加。各家啤酒企業在高端化均有所動作，對百威亞太而言也是壓力重重。

以2022年爲例，數據顯示，百威亞太2022年實現收入64.78億美元，同比下降4.57%，股權持有人應占溢利爲9.13億美元，同比下降4.57%。公司高端及超高端品類在2022年第四季度的收入出現雙位數下降。

同樣在2022年，華潤啤酒（0291.HK）次高檔及以上啤酒銷量約爲210.2萬千升，同比增長12.6%，在營收微增5.92%的情況下，扣非淨利潤大幅增長了61.62%。同期，青島啤酒（600600.SH）中高端產品銷量爲293萬千升，同比增長4.99%，在營收增長6.65%的情況下，公司的扣非淨利潤增長了45.43%。

除了華潤啤酒和青島啤酒，重慶啤酒（600132.SH）完成與嘉士伯資產重組後，以烏蘇、1664、嘉士伯爲代表的中高檔產品也表現突出。此外，燕京啤酒（000729.SZ）及珠江啤酒（002461.SZ）也在加大8元至10元以及10元以上啤酒的佈局。

事實上，隨着頭部啤酒企業加速高端化，超高端新品不斷湧現，高端市場份額被進一步瓜分，百威亞太正在失去“一家獨大”的高端市場地位。Euromonitor數據顯示，近年來，百威中國高端市佔率已從近50%下滑到40%左右。

儘管行業競爭日益加劇，但百威亞太在中國的增長仍有較大增長空間。目前該公司在中國的分銷率低於35%，超高端品牌分銷率不及10%，百威亞太計劃今年將高端品牌擴張城市數量從200個增加到220個，渠道覆蓋的增加有望進一步帶動公司產品銷量增長。

建銀國際發佈研報稱，持續的消費復甦和夏季天氣將支持百威亞太第三財季內地市場銷量增長，對該公司中國業務利潤前景持樂觀態度。

責任編輯：梁斌 SF055