需求偏弱，業績承壓。2023H1公司分別完成營收和歸母淨利潤534.43億和1.42億元，追溯調整口徑後增速分別爲-18.36%和-95.94%，扣非歸母淨利潤-4.10億，同比-113.83%，基本EPS爲0.0164元/股，其中Q2單季度營收和歸母淨利潤分別爲310.64億和13.73億，分別同比-16.49%和-44.33%，符合此前業績預告。今年以來市場需求偏弱，公司水泥熟料、商混量價齊降，導致公司業績整體表現有所承壓。

水泥量價齊跌，骨料銷量穩步增長。上半年公司水泥熟料收入爲365.28億，同比-17.14%，完成銷量1.22億噸，同比-4.27%，我們測算上半年噸收入/噸成本/噸毛利分別爲300/257/43元/噸，分別同比-47/-27/-20，成本端煤炭價格下降減少價格下行帶來的盈利回落影響；混凝土收入爲130.28億，同比-23.63%，產能同比+7.7%至5.2億方，銷量實現3375萬方，同比-10.22%，單方收入/成本/毛利分別爲386/345/41元/方，分別同比-68/-47/-21元/方；骨料業務上半年產能同比+21.05%至2.3億噸，銷量同比+25.53%至6342萬噸，實現收入25.68億元，同比+5.98%，噸收入/噸成本/噸毛利分別爲40/25/15元/噸，分別同比-7.5/+0.2/-7.7元/噸。

Q2盈利水平底部修復，現金流大幅改善。公司上半年綜合毛利率15.1%，同比-3.34pct，其中Q2單季度毛利率18.5%，同比/環比分別+0.4pct/+8.2pct。

期間費用率同比增加2.33pct至13.36%，其中銷售/管理/財務/研發費用率分別爲1.25%/6.73%/3.70%/1.68%，分別-0.02/+1.35/+0.28/+0.73pct，隨着未來公司三級管控體系進一步理順，費用端仍有改善空間。上半年經營性淨現金流同比增加61.5%至86.11億，主要由於稅費支付減少。資債結構繼續改善，上半年末資產負債率爲67.77%，較去年末小幅下降0.19pct。

風險提示：項目落地不及預期；成本上漲超預期；疫情反覆。

投資建議：需求有望邊際修復，維持“買入”評級。

新天山水泥是國內業務規模最大的水泥公司，近年來加快水泥業務優化升級，加大業務一體化發展力度，推進商混業務既有區域佈局優化和升級改造，緊抓骨料業務達產達標達效，並擬發行可轉債募集資金約93億重點佈局骨料業務。隨着近期穩增長政策預期增強，行業需求有望邊際修復，景氣度存向好預期，考慮到上半年需求影響，下調23-25年EPS至0.43/0.49/0.54元/股（調整前爲0.85/0.96/1.05元/股），對應PE爲18.3/15.9/14.6x，維持“買入”評級。