在本轮美联储短时、快节奏的加息安排下，不少未进行美元融资利率风险锁定的企业，被动经历了融资成本的大幅快速拉升。涉外企业亟需做好外币利率风险管理。

利率是企业从事贷款、发债、投资等金融活动时占有的资金成本。利率上行会改变企业持有的存量金融产品成本与收益的关系。2008年国际金融危机之后，主要发达经济体长期处于超低利率环境，涉外企业以外币融资支持跨境经营活动，外币利率环境长期宽松，导致不少企业对外币利率风险认识不足，部分有外币利率风险管理经验的企业也放松了警惕。2022年以来，主要发达经济体不断加息，企业外币债务成本快速上升，外币利率风险管理的重要性和紧迫性日益凸显。笔者从实务角度出发，以美元加息为例，探讨当前利率环境下，涉外企业如何加强外币利率风险管理，以维护企业持续稳健经营。

企业利率风险管理实务特点

一是企业存量融资包袱危及企业生存线。风险管理的理论起点是零净现值的现金流，而现实中，企业往往有大量的存量融资包袱，企业风险管理常以估亏的负债为起点。因此，利率变动对企业来说，首要化解的就是存量债务的可持续问题，企业资金链一旦断裂，将危及企业生存。

二是涉外企业对利率风险管理认知呈非对称性。利率双向波动对企业的当期利润、融资现金流和资产负债表均带来影响，但不少涉外企业尚未建立利率风险中性理念，当外币利率下降或位于低位时，企业融资成本处于舒适区，企业对利率风险并不过多考虑，也不担心融资成本，一旦外币利率上升，企业才因融资成本上升而产生利率风险管理焦虑。这也符合大部分企业当前阶段面临的实际情况。

三是企业在管理利率风险时，存在避险交易工具的可得性和交易成本问题。理论上，企业可方便获取各类交易产品，甚至是复杂化的利率管理工具。实务中，复杂金融产品企业并不容易掌握，由于复杂金融产品存在设计不透明、交易结构非标准，因此，这类产品市场流动性不强，存在报价公允性不高、在合理价格退出交易难度大等问题，企业难以实现教科书式的利率风险对冲。所以从实践操作层面来讲，往往简单的利率风险管理工具反而最有效。

四是目前企业利率风险管理的先决条件是判断评估利率走势方向。假若融资产品发行人对利率走势方向重视程度不够，在加息周期尾声发行了长期限固定利率债券，且未进行利率风险对冲交易，那么企业就无法享受后续利率下降带来的融资成本下降，在商业竞争中也处于不利地位。

美元加息周期中企业融资成本快速上升

由于美国通胀数据居高不下，美联储于2022年开始连续快速加息。截至2023年6月底，相比2022年年初，美联储政策利率从0—0.25%区间大幅拉涨至5.00%—5.25%区间。

在此期间，企业的间接融资成本显著上升。伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）转换前（2023年6月30日以后LIBOR终止发布），美元3个月LIBOR是美元融资常用的浮动利率指标，该指标已从2022年年初的0.22%迅速上涨至5.50%上方。若企业原本美元贷款成本是美元3个月LIBOR+200bps，在2022年年初时，企业美元贷款成本2.2%，2023年6月，该企业的美元贷款利率升至7.5%，贷款成本压力巨大，未叙做债务保值交易的企业苦不堪言。

企业的直接融资成本也明显攀升。作为中资美元债发行的定价参考，2年期美国国债收益率从2022年年初的0.76%上涨至2023年6月底的4.89%，最高触及5.08%；10年期美国国债收益率从2022年年初的1.63%上涨至2023年6月底的3.84%，最高触及4.33%。即使不考虑发行人信用点差的拉宽，只关注利率风险，企业也背负沉重的高息发债成本。

因此，在本轮美联储短时间快加息的操作下，不少未进行利率避险操作的企业被动经历了融资成本的大幅快速拉升。涉外企业亟需研判外部利率市场走势，采取相关应对举措。

整体来看，结合当前美国通胀情况及金融条件，市场预计美联储2023年将在达到加息顶峰后，全年维持政策利率在5.50%—5.75%区间运行，2024年进入降息阶段后，美元政策利率可能快速下行至4%。

适时通过利率衍生品交易调整债务结构

一般情况下，企业应尽量践行利率风险中性管理，锁定企业债务成本。根据美国银行（BOA）2022年的研究，2008年金融危机之后，美国企业形成了长期“肌肉记忆”，截至2022年3季度末，标普500指数企业中78.3%的企业债务是长期固定利率，而2007年该比例为44%；这些企业的资产负债表显示其债务平均到期时间长达11年，根据美国银行测算，直到2026年标普500指数企业的再融资成本也仅会小幅升至3%上方。如果企业本身具备专业人才，有较高的市场能力和明确的市场观点，拥有完整的管理架构和良好的交易机制，经管理层批准和同意，也可优先抓住主要债务风险，适当择时交易。

一是间接融资企业可择时开展债务保值交易，锁定利率成本，降低企业利率风险。间接融资企业通常使用挂钩浮动利率指标的浮息贷款，每期付息利率随行就市。加息周期中，若未进行利率避险，企业财务成本会大幅攀升，甚至会影响到企业流动性、企业评级和股价表现。因此，企业可利用好市场处于低息环境时的时机进入利率掉期交易，使企业能够在较低利率水平上锁定此后的间接融资成本，更好地实现风险中性。

如某国内大型企业有海外项目银团贷款，于2017年提款。当时借款人考虑市场利率自2015年起逐年攀升，在2017、2018年已经到达高位，在彼时叙做利率掉期交易的进场时机较差，因此一直以浮息贷款的形式等待债务保值交易时机。2020年3月以后，美国受新冠疫情影响，美联储迅速降息至0—0.25%区间，该企业与合作银行配合，在此时果断对银团浮息贷款进行了全额对冲，在极低的利率水平锁定了此后5年的美元银团贷款成本，因此在从2022年开始的美联储大幅快速加息过程中此笔银团贷款利率没有受到冲击。此外，考虑该客户的银团贷款文件中有“浮动利率指标不得低于0”的要求，时值2020年疫情深重，美元负利率风险预期强烈，为对冲贷款端浮动指标可能遭遇的负利率风险，该企业购入1年期执行利率为0的利率保底期权（之所以该企业5年期利率掉期交易只配套1年期的利率保底期权，是因为疫情特殊，考虑1年后美国就不再存在负利率风险，因此选择优先购买一个短期限的保护），这也是择时交易的一种体现。

需要注意的是，间接融资企业通过银行叙做债务保值交易进行利率避险，需关注合作银行的交易执行能力，这决定了企业可以实现的保值结构和交易成本，与企业的保值效果息息相关。

二是直接融资企业在高息环境中可考虑降低久期，适时管理期限风险，避免在较高利率水平上固化融资成本。对长期限外债发行主体而言，由于目前美元利率维持在高位，不宜在较高利率水平上长时间固化融资成本，因此可以选择降低久期的利率避险操作。企业降低久期有两种方式，一种是在高息环境中直接使用过桥贷款或发行短债，待降息后再发行长债；另一种是通过利率衍生品交易对企业的长期限债务结构进行调整，可以不改变企业融资的期限结构，而达到缩短久期、债务利率变为浮息的效果。

实务中，第一种方式存有一定风险。因为企业如果选择进行短期融资，而不是直接锁定长期现金流供给，可能会面临来年到期日过于集中、发行压力过大的问题，极端情况下甚至会因为经营情况或市场环境的变化，而难以顺利再融资。因此，尽管企业在高息环境中直接发行长债很贵，但在企业“融资难”“融资贵”的问题上，还是优先解决“难”的问题，保障企业资金链不断裂是企业存活的第一要务。

而“贵”的问题，可以留给利率避险交易来解决。如果企业按自身流动性需求，选择发行一个长期限美元债券，且判断后续市场进入降息通道，企业可选择将固定利率转为浮动利率的利率掉期交易，配套发债将自身固息债转化为浮息债。如此，企业可在后续利率下行周期中享受逐渐走低的发债成本，优化企业直接融资成本，更好聚焦主业发展。

需要注意的是，美元直接融资的主要渠道是中资美元债。而中资美元债市场是一个“浅水区”市场。因此，企业在考虑直接融资之际，不仅要看市场时机和银行发行能力，还需要考虑所选银行是否有能力在二级市场上提供充足的流动性、稳定市场价格波动。

三是企业对市场和择时的判断也可体现在保值比例的调整上，以更好地实现风险中性。国际大型企业主流的利率避险操作是，无论市场利率水平高低，均会进行利率风险对冲，企业对交易的择时不是体现在此刻保值或不保值，而是在保值比例的“低”或“高”之间做选择。当客户觉得市场行情非常有利的时候，选择高保值比例如100%进入债务保值交易，而当客户觉得市场利率过高时，选择降低对冲比例比如只对一半的负债进行保值。这也是客户判断市场和择时的一种体现，且更加符合实现风险中性的想法。通常，这些大型企业会制定严格的套保制度（Hedging Policy）,包括流程、保值比例范围等，所有的套期保值交易会在套保制度的规定下开展。完整的套保制度大幅度降低了市场风险管理过程中企业内部的摩擦和沟通成本，同时规范了交易流程，帮助企业有效地做出保值决策并完成交易。