來源：期貨日報

分析人士表示，從國際方面來看，雖然本榨季巴西食糖豐產預期較強，但是北半球食糖主產國受到多重因素影響產量將減少。市場普遍預計，2023/2024榨季全球食糖供給轉向缺口的概率較大。從國內方面來看，目前國內正處於新舊榨季交替時期，陳糖庫存水平維持歷史最低位，支撐現貨市場報價。在食糖供給短缺狀況短期暫難緩解的背景下，建議逢低買入牛市價差組合。

供給短缺狀況短時間難以緩解

劉暢

1．國內外市場行情回顧

國際方面，近期國際糖價上漲情緒濃厚，受到巴西豐產大量出口及北半球產量前景不樂觀的影響，短期市場出現一定回落。市場預計，2023/2024榨季國際糖市供需緊張。國際糖業組織（ISO）預測，2023/2024年度全球食糖產需缺口爲212萬噸，缺口調增。印度對出口進行限制，具體政策尚未落地。印度官方人士預計，在2024年4月以後纔會有食糖出口配額，新榨季國際食糖供應依舊緊張。

國內方面，近期市場對儲備糖投放的擔憂增加，引發市場猜測，鄭糖衝高回落，短期仍需關注糖市政策面的動向。目前正處於新舊榨季交替時期，陳糖庫存水平維持低位，支撐現貨市場報價，基差走強，配額外進口利潤虧損倒掛使得食糖進口量創歷史新低。總體來看，國內食糖供應同樣緊張。

2．天氣可能影響食糖產量

巴西方面，第一，巴西甘蔗行業協會（Unica）發佈的最新數據顯示，截至8月下旬，巴西中南部地區甘蔗累計入榨量爲40664.5萬噸，較去年同期的36669萬噸增加3995.5萬噸，同比增幅達10.9%；累計產糖量爲2614.6萬噸，較去年同期的2178.2萬噸增加436.4萬噸，同比增加20.03%；甘蔗ATR爲153.93kg/噸，較去年同期的154.26kg/噸下降0.33kg/噸；巴西中南部地區產糖量爲346.1萬噸，較去年同期的314.8萬噸增加31.3萬噸，同比增加9.95%。

第二，巴西中南部乙醇產量略有增加。Unica發佈的最新數據顯示，產含水乙醇141.7百萬升，較去年同期的131.0百萬升增加10.7百萬升，同比增幅達8.13%；累計產含水乙醇1117.5百萬升，較去年同期的1099.7百萬升增加17.8百萬升，同比增幅達1.61%。

第三，製糖比依舊處於歷史較高水平。Unica發佈的最新數據顯示，8月下半月製糖比爲50.73%，較去年同期的48.45%增加2.28個百分點；累計製糖比爲49.17%，較去年同期的45.16%增加4.01個百分點。

第四，巴西食糖出口數據情況：巴西航運機構Williams發佈的數據顯示，截至9月13日當週，巴西港口等待裝運食糖的船隻數量爲102艘，此前一週爲97艘；港口等待裝運的食糖數量爲444.76萬噸，此前一週爲448.59萬噸。

印度方面，據印度糖業協會（ISMA）報告，目前印度2022/2023榨季生產已經結束，印度糖廠已生產3400萬噸食糖，低於去年的3423.7萬噸。印度政府一直優先考慮國內消費，將食糖用於生產乙醇，並在季末獲得足夠的結餘，只在有食糖多餘的情況下才允許出口，這一機制保證了國內市場價格穩定。目前，印度食糖出口配額本年度已經全部用完，政府不會輕易發放更多配額，要等到2024年4月纔會考慮允許出口。雖然糖廠仍熱衷於出口，但本年度印度作物前景不佳，食糖產量不足將影響出口決策。

泰國方面，受乾旱影響，泰國食糖產量或在即將到來的2023/2024榨季下降18%。Rangsit預計，泰國2023/2024榨季的甘蔗產量將從本榨季的9390萬噸降至8200萬噸；產糖量將下降18%至900萬噸左右，未來幾年，極端高溫和乾旱可能會使情況變得更加嚴重。與此同時，Rangsit預測，2024年泰國食糖出口量因減產將從今年的800萬噸降至600萬噸。泰國商務部發布的數據顯示，泰國今年前7個月的食糖出口同比增長2.4%至550萬噸。

3．國內現貨緊張局面難改

從供應端來看，國內食糖2022/2023榨季大幅減產，產銷率良好。

第一，中國糖業協會發布的報告顯示，截至8月底，全國累計生產食糖897萬噸，比上年度同期減少59萬噸，減幅6.2%；累計銷售食糖809萬噸，比上年度同期增加21萬噸；累計銷糖率90.19%，同比增加7.76個百分點。按照各省的生產與銷售數據彙總，截至本年度8月底，廣西累計產糖量爲527.03萬噸，累計銷糖量爲475.09萬噸，銷糖率爲90.14%；雲南累計產糖量爲201.1萬噸，累計銷糖量爲178.08萬噸，銷糖率爲88.55%。據市場消息，2023/2024製糖期中糧新疆或早於9月20日開機，上一製糖期爲中糧奇台9月25日第一家開機，內蒙古最早或於9月17日開機。新榨季甜菜種植情況較去年有所改善，預計新榨季產量將恢復至往年水平。

第二，食糖工業庫存處於歷年來較低水平。截至8月底，食糖月度累計工業庫存爲88萬噸，同比大幅減少109.6萬噸，處於歷史較低水平，這將對後期國內糖價形成重要支撐，主產區廣西庫存偏低，糖企惜售維持高位報價。

第三，2022/2023榨季食糖進口量大幅減少。數據顯示，8月我國食糖進口37萬噸，環比增加26萬噸，同比減少31萬噸。截至8月底，我國累計進口食糖157萬噸，同比減少116萬噸，大幅減少42.5%，創歷史新低。

第四，數據顯示，稅則號170290項下，8月糖漿進口金額爲1.01億美元，同比增加75.8%；1—8月糖漿三項累計進口金額6.28億美元，同比增加60%。稅則號170290項下，三類商品進口19.33萬噸，同比增加7.9萬噸，增幅69.12%；1—8月累計進口104.24萬噸，同比增加34.63萬噸，增幅達49.75%。由於我國糖漿進口量較小，對糖價的影響也較小，但是後續仍需關注相關管制政策。

第五，目前配額內食糖與柳州食糖相比有少許利潤空間，配額內爲194.5萬噸，但是配額外食糖利潤仍處於負值狀態。截至9月19日，進口巴西食糖與國內柳州食糖價格相比，進口巴西食糖配額內利潤爲198元/噸，進口巴西食糖配額外利潤爲-1807元/噸。進口泰國食糖與國內柳州食糖價格相比，進口泰國食糖配額內利潤爲252元/噸，進口泰國食糖配額外利潤爲-1737元/噸。截至9月13日，進口巴西食糖與國內鄭糖價格相比，進口巴西食糖配額內利潤爲-194元/噸，進口巴西食糖配額外利潤爲-2199元/噸。進口泰國食糖與國內鄭糖價格相比，進口泰國食糖配額內利潤爲-140元/噸，進口泰國食糖配額外利潤爲-2129元/噸。

從需求端來看，我國食糖主要以工業消費爲主，工業消費主要分佈在軟飲料、乳製品、糖果等含糖食品行業。因此，對食糖的需求變化主要考察含糖食品行業的需求變化。

第一，軟飲料同比略有增加。8月我國軟飲料產量爲1834.2萬噸，同比減少0.1%。1—8月累計軟飲料產量爲12631.5萬噸，同比增加4%。

第二，成品糖同比大幅減少。8月我國成品糖產量爲20.9萬噸，同比減少18.7%。1—8月累計成品糖產量爲820.2萬噸，同比減少15.2%。

第三，乳製品同比增加。8月我國乳製品產量爲257.1萬噸，同比增加3.4%。1—8月累計乳製品產量爲2008.9萬噸，同比增加3.6%。

第四，飲料類商品零售額小幅增加，處於歷史較高水平。8月我國飲料類商品零售額爲250億元，同比增加0.8%。1—8月累計飲料類商品零售額爲1929億元，同比增加1.2%，處於歷史較高水平。從各個終端消費數據來看，目前食糖消費端並沒有太大改變。

4．總結建議以及期權策略

國際方面，雖然本榨季巴西食糖豐產預期強烈，但是北半球食糖主產國受到天氣不佳、降雨不足以及其他農產品種植擠對現象的影響，預計印度和泰國食糖產量將減少，疊加印度可能大幅減少甚至禁止食糖的出口，市場普遍預計，2023/2024榨季全球食糖供應轉向缺口的概率較大。整體來看，預計全年原糖價格中樞將有所上移，近期盤面價格有望維持高位運行。

國內方面，目前處於新舊榨季交替時期，陳糖庫存水平維持歷史最低位，支撐現貨市場報價。新榨季甜菜糖生產在即，在高糖價背景下，糖廠有提前開榨的預期。11月廣西蔗糖開榨，很大程度上直到11月以後現貨端緊張局面纔會有所緩解。因此，預計國內糖市四季度將繼續呈現振盪偏強走勢，建議逢低做多。

基於對基本面的分析，白糖供給短缺狀況短時間內難以得到緩解，可以考慮提前佈局，逢低買入牛市價差組合。在合約選擇方面，可選擇流動性較好的主力合約。對牛市價差組合來說，能夠在控制最大風險的情況下獲得標的價格上漲的收益，策略的構建可考慮買入平值附近看漲期權，再賣出虛值看漲期權，賣出的虛值看漲期權行權價越高組合的淨權利金支出就越高，但是對應的最大收益也越高。

該策略的風險點是，當持有到期時標的期貨價格出現下跌，或者小幅上漲，且沒有超過策略盈虧平衡點時，該策略頭寸可能出現虧損的情況，策略組合的最大虧損有限，爲淨權利金。

該策略需根據市場環境變化考慮及時平倉，並持續關注儲備糖投放政策等相關價格影響因素，若儲備糖投放彌補本榨季白糖缺口，緩解現貨緊張局面，從而導致白糖價格下跌，需根據情況考慮及時平倉止損，如果白糖價格大幅上漲也可以選擇提前平倉止盈。（作者單位：海通期貨）

分析人士：期價難現大幅下跌行情

記者 鄭泉

近期，原糖期貨價格自近12年高位回落。其中，主力3月合約由27.88美分/磅回落至26美分/磅上方，跌幅約6%。分析人士表示，雖然原糖逐步遠離12年高位，但以印度和泰國爲首的亞洲產區食糖產量降低依然是價格的主要支撐。

長安期貨白糖分析師劉琳告訴期貨日報記者，Unica公佈的數據顯示，巴西中南部9月上半月產糖量爲311.6萬噸，同比增加24.5萬噸，增幅達8.54%；2023/2024榨季累計產糖量爲2925.8萬噸，同比增加460.4萬噸，增幅達18.68%。雖然近期甘蔗含糖量降低，但製糖比及壓榨量提升，促使巴西豐產預期不斷兌現。然而，印度方面，8月天氣乾旱不利於甘蔗生長引發該國減產預期，但9月降雨量較正常水平高出16%，這將印度的降雨量缺口減少到5%，有利於改善甘蔗生長狀況，動搖了市場減產預期，這也是近期原糖高位回調的主要原因。

“不過，單從ISMA公佈的印度食糖供需平衡表來看，若印度執意保持600萬噸的期末庫存，在總產量不發生較大幅度增加的情況下，印度新產季食糖出口總配額將很難達到上一產季600萬噸的水平。總體來看，國際市場在轉向北半球開榨爲主導的時期中，可能會上演和上一產季同樣的情況。”國海良時期貨白糖分析師胡林軒說。

“中期來看，印度食糖產量仍存變數，巴西產量繼續刷新紀錄，後市空間取決於即將開始新榨季生產的印度和泰國乾旱情況，以及巴西出口節奏。”一德期貨白糖分析師李曉威補充說。

劉琳認爲，後市來看，一方面，隨着原糖期價回落，價格高位風險有所釋放；另一方面，基本面上市場關注點將逐步將由巴西轉移至印度、泰國的生產情況。目前泰國減產預期較爲一致，不確定性更多在於印度降雨能否有效修復減產預期，預計在減產未證僞之前，原糖回調幅度或有限。

國內方面，據胡林軒介紹，國內白糖現貨市場處於新榨季剛剛開始的階段，北方新疆和內蒙古產區的甜菜剛剛開榨，而南方產區的甘蔗預計還要等到11月。盤面一般會在這個時期根據市場對新產季的供需格局預期進行持倉佈局，價格走勢會表現出相對謹慎的風格。

“一是由於原糖回調帶動鄭糖止漲回落；二是國家儲備糖即將投放市場、甜菜糖逐步上市等因素改善供應偏緊狀況；三是臨近國慶長假資金離場情緒增加，這些因素引導下鄭糖主力明年1月合約自9月上旬的7131元/噸高點回落至6800元/噸附近。”劉琳說。

李曉威表示，目前食糖現貨報價穩中小降，成交一般，目前產區庫存有限，量少價高，價格支撐基差維持高位，內蒙古新糖上週已經開機生產，26日新疆生產也拉開序幕。進口加工量也將有明顯增多，在連續5個月食糖進口數量低於糖漿和預拌粉之後，8月進口37萬噸，終於恢復至近10年來平均水平。8月糖漿和預混粉等三項合計進口18.4萬噸，同比增加8.09萬噸，雖然較6月的峯值21.4萬噸繼續回落，但仍然保持較高水平。

展望後市，胡林軒分析稱，根據多個相關機構最新的調研情況預計，2023/2024產季國產糖可能會有恢復性增產，主要來源於廣西食糖產量的恢復。目前廣西甘蔗長勢尚可，如果在開榨前天氣保持正常，對廣西同比增產的預期大概率會兌現。

劉琳認爲，一方面，儲備糖投放顯示政策面緩解供應偏緊的目的明顯，但數量遠低於預期的40萬噸，且2023年產糖拍賣底價在7300元/噸高位，雖然與現貨價格相差不大，但升水盤面；另一方面，從數據粗略推算，按照1500萬噸的全國消費量，在11月甜菜糖大量上市之前，仍需要約250萬噸食糖，而甜菜糖、進口糖以及拋儲糖累計供應約170萬噸。由此來看，短期供應缺口猶在，糖價或難有大幅下跌空間，但未來逐步進入季節性壓榨期，邊際供應增加也制約了糖價向上的空間。不過，“十一”長假期間外圍市場仍存較大不確定性，建議投資者注意防範風險。

在李曉威看來，拋儲已經開始啓動，首期12.67萬噸食糖最高對應7300元/噸的起拍價，後續持續的拋儲對當前的供應缺口將有所補充，延緩進口減少的壓力，對於拋儲市場早有預期，價格和數量壓力並不大。節後即將步入供應旺季和需求淡季節奏，鄭糖1—5反套結構暫時結束，等待集中供應壓力緩解後的正套格局開始。