隔膜龙头恩捷股份拟26亿现金收购关联资产，高溢价下未设业绩承诺遭质疑

中秋国庆大假期间，深交所下发一则关注函，让锂电池隔膜龙头恩捷股份（002812.SZ）最新披露的一桩关联收购案饱受关注。

根据公告，恩捷股份拟以现金26.13亿元收购关联方Yan Ma、Alex Cheng持有的上海恩捷新材料科技有限公司（以下简称“上海恩捷”）3.25%股权及1.53%股权。因为溢价率高达371.58%，且交易对方未设置业绩承诺遭深交所紧急关注。

钛媒体APP还注意到，近几年不断加码产能的恩捷股份，目前仍有多个项目在建，资金需求量大。而此次收购上海恩捷拟以大额现金收购，无疑会让恩捷股份的资金压力更加紧张。

拟溢价371.58%收购上海恩捷4.78%股权

9月28日晚间，恩捷股份披露公告称，公司拟以现金收购Yan Ma、Alex Cheng持有的上海恩捷合计4.78%股权，收购完成后上市公司将实现对后者的100%控制。

上海恩捷主要从事锂电池隔膜的研发、生产和销售，目前的股权结构为恩捷股份持股95.22%，Yan Ma持股3.25%，Alex Cheng持股1.53%。因为Yan Ma是恩捷股份董事长PAUL XIAOMING LEE（李晓明）的妻子、为公司实控人李晓明家族成员，且Yan Ma、Alex Cheng过去12个月内曾担任上市公司董事，所以该次收购构成关联交易。

实际上，上海恩捷是恩捷股份多次收购而来的子公司。早在2017年，公司计划以发行股份方式收购李晓明、李晓华、Yan Ma等22个交易对方持有的上海恩捷93.33%的股权，后放弃收购Yan Ma持有的3.25%的股权，所以在次年，共计完成对上海恩捷90.08%股权的收购。根据当时的评估，上海恩捷100%股权的估值为55.01亿元，溢价率302.56%。

2020年4月，恩捷股份又筹划以支付现金方式收购Tan Kim Chwee、殷洪强合计持有的上海恩捷5.14%股权并于当年7月完成收购。该次收购时，上海恩捷的评估值增加至96.29亿元，溢价率190.67%。

到了2021年6月，公司曾计划对上海恩捷剩余的4.78%股权进行收购并同步募资15.42亿元用于锂电池隔膜项目，当时上海恩捷的估值增加至490亿元，但最终该计划未成行。换句话说，此次收购实际是恩捷股份再次谋求将上海恩捷剩余股权收入囊中。

需要注意的是，随着新能源汽车景气度的不断提升，市场对锂电池隔膜的需求水涨船高，上海恩捷的业绩在近三年实现大幅增长。2020年-2022年，上海恩捷分别实现营收26.48亿元、64.37亿元、109.96亿元，对应各期净利润9.62亿元、25.75亿元、38.84亿元。

且在上海恩捷的业绩带动下，恩捷股份近三年的业绩也迎来大幅增长，营收分别实现42.83亿元、79.82亿元、125.91亿元，同比增长35.56%、86.37%、57.73%；归母净利润11.16亿元、27.18亿元、40亿元，同比增长31.27%、143.60%和47.20%。

业绩的增长带来估值的暴增，恩捷股份股价自2020年初的50元左右一路上行，到2021年9月一度上摸至319元，市值暴增逾5倍。同理，在业绩上升期，上海恩捷的估值上涨尚在情理之中。

但2023年上半年，上海恩捷业绩掉头向下，实现营收48亿元，同比下降4.65%；归母净利润13.49亿元，同比下降29.52%。并拖累恩捷股份上半年业绩同步下滑，营收、归母净利润各55.68亿元、14.05亿元，同比减少3.27%和30.45%。

恩捷股份的股价下行则来得更早，自2022年7月之后，几乎就是连绵不绝的下跌，截至今年9月28日收盘，仅报59.90元，几乎跌回2020年初的水平。

然而，就在恩捷股份估值大降，上海恩捷业绩下降的2023年，此番关联收购上海恩捷剩余4.78%的股权却要溢价371.58%，上海恩捷的估值跃升至547亿元。

于是，深交所发函要求恩捷股份补充此次交易的详细评估情况、与历史交易差异较大的原因及合理性。

值得一提的是，此次交易标的的估值基准日为2023年4月30日，但此前公司已经披露2023年中报。因此，交易所要求说明本次交易不以2023年6月30日为评估基准日的原因及合理性，两次估值结论会否产生重大差异。

上市公司资金压力偏大

一般而言，收购方给出高溢价，相应的交易对方会给出高业绩承诺。且在《上市公司自律监管指引第7号——交易与关联交易》中的第二十七条明确，“上市公司向关联人购买资产，按照规定应当提交股东大会审议且成交价格相比交易标的账面值溢价超过100%的，如交易对方未提供在一定期限内交易标的盈利担保、补偿承诺或者回购承诺的，上市公司应当说明具体原因，是否采取相关保障措施，是否有利于保护上市公司利益和中小股东合法权益。”

吊诡的是，此次恩捷股份溢价371.58%收购上海恩捷4.78%股权却未设置业绩承诺及补偿。但在2021年拟向Yan Ma、Alex Cheng收购上海恩捷相同比例的股权的交易时则拟设置业绩承诺及补偿，只不过因当时标的资产的审计、评估工作尚未完成，未披露具体方案。

为此，深交所要求恩捷股份说明，在向关联人购买资产且评估溢价率超过100%的情况下，Yan Ma、Alex Cheng未提供一定期限内交易标的盈利担保、业绩承诺或回购承诺的具体原因及合理性。

另外，此次交易拟使用自有或自筹资金26.13亿元，交易所对此表示担忧，要求公司说明资金筹措的具体安排及是否会对公司日常经营造成资金压力。

中报显示，截至2023年6月末，恩捷股份有短期借款70.96亿元，一年内到期非流动负债7.86亿元，短期负债达到78.81亿元，流动负债110.41亿元；另有长期借款43.55亿元。而同期公司货币资金仅65.02亿元，其中还有6.20亿元使用受限。

事实上，恩捷股份近几年的业绩增长都建立在不断扩张的产能基础上，而扩产所需的资金主要来自直接融资和间接融资。数据显示，恩捷股份2016年8月30日上市以来，累计直接融资高达198.83亿元，除了首发和2018年的定向增发募资外，2020年以来累计三次直接融资，分别为2020年2月的可转债、2020年9月的定增和2023年6月的定增，最近三次累计融资额就高达141亿元。