來源：財經雜誌

豬週期波動給正大股份的IPO之路帶來不確定性，該公司接受IPO輔導時正處於豬價的頂部區域，但此後豬價開始大幅波動，影響公司業績

文|《財經》研究員 張雲

編輯|楊秀紅

泰國首富謝氏家族的A股上市計劃擱淺。其創辦的正大投資股份有限公司（下稱“正大股份”）於10月8日主動撤回了在A股主板的IPO（首次公開發行）上市申請。

根據正大股份IPO申報稿，該公司預計通過IPO募集資金150億元，2020年開始接受輔導備案，2021年5月上交所正式受理該公司的IPO申請。經過數輪反饋與問詢後，2023年10月，正大股份正式宣佈撤回IPO。

（正大股份IPO申報進程，來源：Wind）

按照正大股份今年3月更新的最新一期申報稿數據，該公司2022年上半年虧損了23.90億元。該事項同樣在今年3月被上交所問詢，上交所要求正大股份出具剔除關聯交易的2021年、2022年業績模擬測算結果，並以此結果來說明自身是否還具備發行上市的條件。

（正大股份2022年上半年核心經營數據，來源：正大股份IPO申報稿）

模擬測算結果顯示，正大股份2021年、2022年核心盈利數據雖然在使用第三方銷售數據模擬後均有所下降，但依然符合該公司發行人選擇“預計市值不低於80億元，且最近一年（2021年）淨利潤爲正，最近一年營業收入不低於8億元”的上市標準。

正大股份並不是近期唯一撤回IPO的擬上市公司，Wind（萬得）數據顯示，今年9月，一共有28家擬上市公司撤回了IPO申請。截至10月13日，A股年內共有171家擬上市公司主動撤回了IPO申請，9月撤回數量佔年內總撤回數量的16.37%，但並不是全年最多的月份，3月有29家擬上市公司主動撤回了申請。

8月27日，證監會發布的《證監會統籌一二級市場平衡優化IPO、再融資監管安排》顯示，將“根據近期市場情況，階段性收緊IPO節奏，促進投融資兩端的動態平衡”。

針對IPO撤回，正大股份證券事務部對外表示：“當前不是一個特別理想的IPO時間點，所以我們就申請了撤回”，“如果之後大環境變好，豬價回升，可能我們會考慮重新申報。如果重新申報，我們應該依然會選擇在上交所上市”。

2022年中報業績變臉

今年3月，正大股份更新的IPO申報稿顯示，該公司2022年中期淨利潤爲虧損23.90億元，而在該公司申報IPO的當年——2021年，這個數據爲盈利7.73億元。

上交所對正大股份提出了九項問詢問題，主要涉及該公司的業績、原材料、主營業務、核心盈利以及股權等方面。

（上交所問詢函列出的九類問題，來源：正大股份公告）

在業績問題方面，上交所就正大股份在禽料銷售中，對關聯方銷售與第三方銷售之間的差異進行了問詢。申報材料顯示，正大股份2021年歸屬於母公司所有者的淨利潤（以扣除非經常性損益前後較低者爲計算依據）爲1.62億元，營業收入爲464.58億元。

上交所提出，正大股份向關聯方銷售的禽料價格高於向第三方銷售價格，而按照第三方銷售均價，模擬2021年扣非歸母淨利潤爲虧損1951.15萬元。同時，2022年中期，該公司歸屬於母公司所有者的淨利潤進一步擴大爲虧損23.95億元，扣非淨利潤爲虧損23.67億元，業績發生了巨大波動。

根據上交所的披露，正大股份選擇的上市標準爲“預計市值不低於80億元，且最近一年（2021年度）淨利潤爲正，最近一年營業收入不低於8億元”，上交所要求正大集團解釋關聯方銷售與第三方銷售價格的公允性、按照第三方銷售價格重新測算2021年、2022年業績，並說明在第三方銷售價格測算模擬情況下，該公司的業績還能不能符合上市條件。

正大股份方面回覆稱，“報告期內發行人向關聯方銷售禽料的價格與第三方或者市場價格存在一定差異，主要系發行人向關聯方銷售禽料的產品細分品類、產品配方、飼料單位成本、回款週期等方面與第三方不同所致，具有合理性。”

但以實際第三方銷售價格模擬的經營數據顯示，2021年、2022年正大股份除營業收入外的所有核心經營數據都有所下降，2021年扣非歸母淨利潤甚至爲虧損1951.15萬元。

（正大股份按照實際第三方銷售價格模擬的經營數據，來源：正大股份問詢函回覆公告）

正大股份進一步表示，“公司向關聯方銷售禽料成本與向第三方銷售禽料成本存在差異，剔除單位成本變量差異影響，採用關聯銷售的成本加上對應第三方銷售毛利率水平的毛利後更爲合理”，而按照“合理第三方銷售價格”對經營數據進行模擬之後，該公司的核心經營數據符合此前選擇的上市條件。

（正大股份按照合理第三方銷售價格模擬的經營數據，來源：正大股份問詢函回覆公告）

按照正大股份披露的數據，儘管2022年中期該公司出現了虧損，但2022年全年依然實現8.74億元的淨利潤，扣除上述關聯方交易影響後，淨利潤爲7.97億元。

業績受豬週期影響

事實上，正大股份所處的生豬養殖業近年價格波動較大。國內生豬養殖龍頭牧原股份（002714.SZ）、新希望（000876.SZ）等近幾年業績也並不好看。牧原股份發佈的2023年中報數據顯示，今年上半年該公司虧損了27.89億元；2022年中報，該公司虧損73.88億元，但年底全年業績依然達到了149.33億元。新希望2023年中報虧損35.93億元；2022年中報虧損51.65億元，當年年報虧損18.99億元。

（近年豬價走勢，來源：安信國際）

安信國際認爲，豬週期目前處於磨底階段，上一次豬週期從2018年4月起，是一波由非洲豬瘟導致的“超級豬週期”，豬價在2019年11月達到41元/公斤的最高點，隨着行業產能的快速擴張，於2021年10月達到最低點10.8元/公斤，最低點與前幾次豬週期的低點幾乎持平。在經歷了一段時間的底部調整後，2022年4月-10月又出現一波短暫的反彈，2023年再次回落。

“今年以來，豬價在上半年持續回落，至8月又出現一波小的反彈，最近一個月又再次回落。反彈的主要原因，還是在於夏季需求增加，疊加前期養殖戶超賣，出現的短期供需失衡。但是過去三年在‘超級豬週期’刺激下，行業大規模擴產，帶來生豬供應仍然較爲充足，對豬價的支撐有限。目前豬價仍處於磨底階段”，安信國際表示，“並未看到有明顯的去產能動作”。

行業的週期波動給正大股份的IPO之路帶來了不確定性，該公司接受IPO輔導時正處於豬價的頂部區域，但此後豬價便開始大幅波動，這種波動也體現在了正大股份的業績中。

正大股份暫無緣A股

正大股份成立於1996年，是國內規模最大的飼料生產商和生豬養殖企業之一。正大股份背後的正大集團爲泰國首富、潮汕華僑謝氏家族創立。

正大股份本次IPO預計募集資金150億元，其中42.37億元用於補充流動資金，其他資金將投向17個國內的生豬產業鏈項目。

（正大股份募集資金投向，來源：正大股份IPO申報稿）

值得注意的是，今年僅有兩家募資超百億的上市公司登陸A股，分別是華虹公司（688347.SH）與中芯集成（688469.SH），這兩家都是科創板上市公司。

實際上，8月底證監會表態將“階段性收緊IPO節奏”後，9月已經有28家擬上市公司撤回了IPO申請，數量上較前幾個月大幅增加。但9月並不是年內撤回數量最多的月份，3月曾有29家擬上市公司撤回了IPO申請。

年內撤回申請的大型IPO項目，除正大股份，還有擬募資95億元的惠科股份有限公司，擬募資60億元的北京機牀北方科技股份有限公司等“科技類”擬上市公司。但號稱A股史上第二大募資項目的先正達在年內過會。

本次撤回IPO文件，並不代表正大股份上市之路的完結。該公司證券事務代表對媒體表示，“如果之後大環境變好，豬價回升，可能我們會考慮重新申報”。