【中糧視點】白糖：關注定價邏輯的轉換

摘要

上週以來，內外糖價波動較爲劇烈，鄭糖在短期內大幅下跌3.78%，01合約當前接近6500元/噸關口，而05合約已跌破6500元/噸。紐糖在上週的累計跌幅達到6.7%，內外破位下跌，形成共振。食糖期貨的市場關注度又再次增加，糖價未來的走勢將會如何呢？

圖1 紐糖與鄭糖走勢（美分/磅）（元/噸）

數據來源：iFind

一、巴西強勁數據產生預期差

本週對於外盤來說，最大的新聞依然來自於巴西。在前期由於北半球減產預期疊加巴西天氣和物流風險而導致原糖觸及28美分/磅的近12年新高，但紐糖受困於28美分，在此之後一直停滯不前維持高位震盪的態勢。在巴西一期又一期的強勁雙週數據公佈後，紐糖搖搖欲墜。而本週來自Conab關於巴西產量的預測是壓倒紐糖的最後一根稻草。據悉，Conab預測23/24榨季，巴西中南部食糖與乙醇產量將創新高。尤其食糖方面預期產量在4688萬噸，同步增幅達到27.4%。此產量遠遠高於市場機構在榨季初所預測的4000-4200萬噸的產量。此外，Williams數據顯示，巴西港口排船量連續5周下跌，高糖價抑制需求的效果開始悄悄顯現。因而投機基金紛紛減持多頭頭寸，進而使紐糖大幅回撤，向下尋找需求支撐。

而對於鄭糖來說，盤面本就因供應增加（新糖上市、原糖到港）的預期面臨一定的季節性壓力。在此背景下，大批產業外資金瞄準原糖破位的機會入場做空，鄭糖因此大幅回調，新糖現貨價格亦跌破6700元形成踩踏，市場情緒較爲悲觀。

二、紐糖下方需求預測

紐糖在向下尋找需求支撐的過程中有兩類買家值得關注，第一類買家爲中東的煉廠，其客戶主要分佈在歐洲和中東，一般關注原白價差進行需求方面的決策制定。在紐糖本輪大跌的同時，倫敦白糖價格相對堅挺，原白價差再次回到了140美元/噸以上，這代表一類買家的需求可能會在近期體現在盤面上。而第二類買家則是來自中國和印尼的進口需求，相對而言二類買家對於絕對價格敏感，則其需求就需要以煉廠對於行情的判斷爲主。其次需要客觀尊重的事實是全球主要的食糖消費國的庫銷比連續三年下降，目前處於歷史的低位。預期紐糖下方依然存在較爲旺盛的需求，本輪下跌的企穩或將在不久之後浮現。

圖2 原白價差季節性（美元/噸）

數據來源：iFind，中糧期貨研究院

三、關注國內定價邏輯的轉換

在今年9月國內食糖供應最爲短缺的階段，食糖現貨價格一度飆升至7800元/噸的高價，此時國內政策應聲而至，對糖價施加一定的政策壓力達到穩糖價的目的。而目前國內糖價再次回到了舒適區間，6600元/噸的糖價遠未達到7000元/噸以上的政策壓力閾值，故國內的定價邏輯當前有需要轉換的需求。

新榨季我國食糖整體依然存在約580萬噸的缺口，其中依然有近400萬噸需要以正規進口來補充，在配額內進口打滿的情況下，仍約有200萬噸需要以配額外進口來補充。那麼在國內糖價遠未達到政策閾值的情況下，國內遠期食糖定價需要隨時間逐步由配額內成本定價向配額外成本定價轉換。在當前配額外依然大幅虧存的前提下，則國內基本面不支持繼續大幅下跌。

總結而言，本輪鄭糖的下跌是在供應恢復、原糖破位、資金行爲的因素影響下所共同形成的。短期內，供應增加的預期逐步鞏固，盤面壓力隨着本輪迴調而逐步出清，在排除資金對於盤面影響後，或由現貨扛起大旗使盤面企穩。由於當前糖價處於舒適區間，預期政策壓力將不會施加於盤面，則需要關注鄭糖遠月定價是否切換回配額外定價的可能。中長期看，新年度國內食糖平衡依舊有一定的缺口，並且其中約200-280萬噸缺口需要配額外進口補充。在糖價處於舒適區間的預期增強後，食糖價格遠未達到政策壓力的閾值。缺口補充的邏輯存在由配額內向配額外轉變的可能，盤面未來或存在一定的修復機會。但是全球供應恢復是未來1-2年的主要邏輯，本輪修復需要降低預期。