來源：國投安信期貨研究院

自11月底以來，焦煤、焦炭期貨價格開始了一波較爲持續的下跌行情，與現貨（尤其還在提漲第三輪的焦炭）走勢有所背離。今日，“領頭羊”焦煤期貨繼續減倉大跌，2401合約跌幅收於-5.41%。近期煤焦市場究竟發生了哪些變化，使得期價情緒獨自持續走弱？我們總結了以下一些邊際變化以供參考。

變化一：國內事故煤礦逐步開始有所復產

這一變化應該是近日導致焦煤（尤其主焦煤）情緒顯著走弱的直接因素。衆所周知，11月山西呂梁的中陽縣焦煤礦受到事故的影響有一個集中的停產整頓，這是此前導致主焦煤期現貨價格再次強勢的重要原因。但是據Mysteel報道，呂梁市中陽縣煤礦近期已經陸續復產。截止今日中陽縣已復產煤礦8座，合計產能930萬噸；停產煤礦還有6座，合計產能810萬噸，具體復產時間未定。據Mysteel稱，中陽地區煤礦主產低硫主焦煤、中硫主焦煤與中硫瘦焦煤，復產煤礦在一定程度上緩解了當地煉焦煤供應緊張的局面。

就這一情況我們也再次詢問了一下相關產業一線專家，瞭解到中陽、柳林前期停產煤礦的確在陸續復產中，但其他區域也有少數新增的停產煤礦。整體來看，停產煤礦數量的確在減少，（尤其主焦煤的）供應量有所回升，但是注意的是，大部分復產煤礦生產也會比較謹慎，畢竟安全監管態勢並沒有任何放鬆的跡象。

變化二：進口端蒙煤持續放量提供“穩定器”

另一個不可忽視的因素就是蒙古煤的持續高通關。這一波煉焦煤走強的行情中，實質上就是主焦煤爲主的走強，其他配焦煤其實跟漲是較爲乏力的。而蒙古煤作爲我國主焦煤的重要進口補充，在這一波上漲行情中起到了非常重要的“穩定器”作用。從煤炭資源網的通關數據也可以看到，近期蒙古焦煤在甘其毛都關口的日通關基本持續在千車左右的較高位水平，這從季節性上來說已經是高通關。再從價的角度上來看，如果按照沙河驛的蒙5精煤價格折算，倉單成本應在2100元/噸附近，蒙3折算成本在1900元/噸附近（但市場貨源較少）。但如果要再進一步參照近期蒙煤的線上競拍成交價，倉單成本覈算下來可以低至1800元/噸附近。但要注意貨源爲明年2-3月份以後的甘其毛都關口倉庫貨，且存在運費和供貨的一些不確定性。         

這就是爲什麼我們在日度報告裏提到的，當前焦煤期貨的倉單成本覈算比較混亂，1900-2350元/噸這個範圍的貨源報價都存在。但無論如何，蒙煤近期的低價競拍成交貨源給倉單成本覈算的確提供了非常重要的“穩定器”作用。

變化三：下游階段性補庫完成的較好

再來看煤焦的關鍵支撐項，冬儲補庫情況。本來今年春節時間較晚，冬儲啓動的時間不需要太早。但自從10月開始，各主產區的焦煤礦事故就頻發，這對冬儲的情緒產生了擾動，使得這一波補庫行情有部分透支冬儲需求的嫌疑。從Mysteel數據來看，煉焦煤的整體下游（樣本鋼廠+焦化廠）庫存已經連補了四周了。雖然受到了中陽、柳林地區主焦煤供應縮量的結構性影響，但整體的下游入爐煤庫存是得到了較好的補充。

再加上目前距離春節時間的確也尚遠，主產區也未出現雨雪天氣影響運輸，因此目前下游進一步補庫焦煤的訴求已經弱了很多，這就給再一次的負反饋預期提供了可能性。

變化四：成材開始累庫，負反饋擔憂再起

最後一個重要因素，仍在於所有爐料的終端——成材上。近期鋼材市場表現較爲平淡，期現價格仍幾乎保持平水狀態，仍然呈現出漲價需求承接乏力、跌價成本支撐堅挺的格局。近期的主要變化在於螺紋鋼，由於需求表現尚可，廢鋼價格跟漲幅度小，導致電爐鋼甚至出現了平電的利潤，這一現象在今年都是少見的。長流程鐵水迴流，短流程提產增效，導致螺紋鋼馬上呈現出累庫格局，累庫節點相較去年提早了半個多月的時間。板材相對來說，產銷尚算均衡。但整體來看，建築鋼材的季節性走弱態勢還在繼續，整體鋼材的累庫壓力剛剛開始體現，那麼鍊鋼利潤的狀態從目前看仍是存在再次下行的壓力。這對於爐料來說，也就意味着235萬噸/天的鐵水日產可能還未見底，負反饋的拖累預期仍存。

總而言之，近期焦煤市場供需端發生的一些變化，都是邊際轉弱的。而前期焦煤期價漲幅較大，處於偏高估值，相對最低倉單價格“疑似”有升水，因此跟隨鋼價情緒走弱也是可以理解的。部分透支了冬儲行情的煤焦，在當前這樣一個估值位置，關鍵變量仍在於鋼材需求能夠承接的鐵水位置，以及鍊鋼利潤所能提供的空間。但個人認爲，煤焦的冬儲行情大概率是尚未走完的，現階段結合01合約的交割博弈，煤焦期價的確存在大幅波動的風險，交易層面上需要更爲注意。