（文/夏峰琳 编辑/徐喆）近日，“洋河300亿私人股权即将被没收”、“倒查改制问题”等市场传闻将白酒龙头洋河股份（002304.SZ）推上了风口浪尖。对此，观察者网公司频道电话联系洋河股份品牌部相关负责人以求证，对方以观察者网拨错电话，只是一名小员工而并非负责人为由，匆匆挂断。

一位接近洋河股份的人士告诉观察者网公司频道，此事传闻已久，相关股权可能将收归国有。

同时，这些市场传闻也扰动着市场情绪。观察者网公司频道注意到，今年以来，白酒板块依然呈震荡下跌趋势，其中洋河股份已经累计下跌13.7%，跌幅在行业居前。截至2024年1月24日收盘，洋河股份报收94.84元，总市值1429亿元。

相比自2021年的最高点268.6元（不复权）已跌至百元以下，跌幅超过60%，达到近四年来的低点。市值大幅缩水背后，洋河股份的业绩增速明显放缓。与此同时，行业竞争加剧，酒企百亿俱乐部扩容。对比之下，洋河股份业绩增速缓慢的窘境渐渐凸显。在此背景下，洋河股份“‘不务正业’投资踩雷”、“高端市场缺位”、“行业老三地位含金量不足”等质疑声不绝于耳。

为了发力高端，洋河股份提出了“双名酒、多品牌、多品类”发展战略，进行了大刀阔斧的人事调整。然而，新的高管团队到底能否带领洋河股份站稳高端市场，重回高速增长通道还尚未可知。

市值300亿私人股权被没收？

近期，关于洋河股份“市值300亿元私人股权即将被没收”的传闻在社会上引起了广泛关注。观察者网注意到，这场风波起源于2002年和2006年的两次股权改革。

据了解，在2009年上市前，洋河股份进行了两次股权改革。通过两次股权改革，洋河股份成功地从国有独资转变为国有控股的混合所有制企业。在此过程中，洋河股份创造了一个备受赞誉的股权结构，即实现了国资、管理层和投资者共同参与持股的管理模式。

在2002年的股权改制中，洋河股份时任董事长杨廷栋、总经理张雨柏、副董事长陈宗敬、董秘从学年等14人，总共出资872万元，占当时注册资本的8.4%。而这872万元，个人出资为504万元，其余为奖金368万元。

到上市前夕的2006年，洋河股份当时的高管团队，再次大规模入股。这一次，经股东大会同意，上述高管团队成立了蓝天贸易和蓝海贸易。两家公司合计出资5000万元，以现金方式，认购公司新增股份，每股定价2.39元。占到当时总股本的24%。

后来蓝天贸易和蓝海贸易合并成蓝色同盟股份公司，经过上市扩股和小部分减持后，目前占洋河集团股份比例为17.63%，持股数量为2.65亿股。最高峰市值500多亿元，即便股价经过长期下跌至今，市值仍超250亿元。

此外，一众高管还有8.4%的个人持股，在上市当年，经过数次股本扩张，也是数量可观。其中董事长杨廷栋持股486万股，张雨柏326万股，陈宗敬326万股，高管直接持股合计2600万股左右。

要知道，这2600万股的成本也不足千万。甫一上市，市值即达到了30亿元左右，最高时，市值达到了50亿元以上。

尽管当时的国有资产改制都是经过各个方面审查签字批准的，但这种逆天收益仍引人遐想。因而第一代管理层入股的资金来源、及入股价格成本被质疑。由此，其历年来所获得的股权激励存在合法性和合理性问题。

所谓重奖之下必有勇夫。在这股权激励制度下，激发了高管团队的干劲，洋河股份从一度濒临破产的小酒厂成为行业巨头。不过，高管持股制度没有一以贯之。回头来看，这也是引发此次风波的另一因素。

随着时间推移，最初的创业元老也逐渐退出了历史舞台，他们所持股份也在一波一波的股价飙涨中，被减持完毕。然而，三代管理层之间在股权市值和分红额度等方面仍存在较大的差距。

根据2023年三季报所披露的数据，作为第一代核心管理层成员的杨廷栋和张雨柏，通过蓝色同盟间接持有的洋河股份便达到了5.93%，各持有4468.22万股。而第三代核心管理层成员张联东仅持有9.6万股。

从而导致了一些列矛盾与风波的出现，市场上出现了关于要求追回股权的负面传闻。据财联社报道，洋河股份人士接受采访表示，“上述市场传闻这系谣言，公司对此类不实传闻保留法律追诉权”。

营收增速放缓，市值缩水千亿

毋庸置疑的是，经过一代又一代管理层的努力之后，洋河股份的业绩有了显著增长。继2022年营收站上三百亿后，去年洋河股份继续保持了两位数的增长，并在前三季度净利润首次突破百亿大关。

具体而言，今年前三季度，洋河股份录得营收302.83亿元，与上年同期264.8亿元的营收相比增长14.35%；同期归母净利润为102亿元，相较上年90.72亿元的归母净利润实现12.47%的增长。

单从业绩上看，洋河股份的整体表现尚可，但细究之下，暗藏隐忧。

纵向相比，洋河股份前三季度无论是营收增速还是归属净利润增速相比去年同期，均有所放缓。尤其是，12.47%的归母净利润增速，相较去年25.78%的增速可谓“腰斩”。

横向与同行相比，洋河股份不仅没能缩小与五粮液的差距，其业绩增速相较泸州老窖、山西汾酒也处于下风。在业绩规模上，贵州茅台、五粮液呈现绝对碾压之势，此前落后于洋河股份的泸州老窖也已经迎头赶上，营收、净利润增速均优于洋河股份。

此外，洋河股份的存货也有走高的趋势。2020年-2022年及2023年前三季度，洋河股份的存货规模分别为148.5亿元、168亿元、177.3亿元以及164.9亿。与此同时，其合同负债也在波动下滑。前述报告期，洋河股份合同负债余额分别为：88.01亿元、158亿元、137.4亿元及55.16亿，今年前三季度同比下滑32.51%。

业绩增长放缓的同时，洋河股份的市值长期出于下跌通道。需要指出的是，白酒行业在去年经历了高库存、价格倒挂、消费预期降低的挑战，行业持续的深度调整，也反映到了资本市场。据统计，2023年A股的20家白酒企业市值合计蒸发超过4951亿元。

其中，尤以洋河股份为甚，在二级市场的表现已掉队。据统计，截至2023年最后一个交易日，洋河股份以1654.05亿的市值排在第五，总市值较2022年蒸发了763.05亿。

可以作为对比的是，泸州老窖以2638.39亿排在第四，山西汾酒2814.34亿排在第三，洋河与他们的市值差距也从500扩大到1000亿。

热衷理财，数百亿投资踩雷

业绩增速放缓背景下，洋河股份“不务正业”投资“踩雷”被投资者诟病。

财报显示，去年上半年洋河股份投资活动产生的现金流量净额为15.35亿元，同比大幅减少62.75%。洋河股份给出的解释是本期投资活动现金流入减少所致。

问题就出在信托理财产品上。具体而言：洋河股份于2020年购买“中信信托·嘉和118号恒大贵阳新世界集合资金信托计划”以及2021年购买的“中航信托·天新湾区更新10号集合资金信托计划1期”和“中航信托·天新湾区更新10号集合资金信托计划2期”违约了。

去年3月，洋河股份曾就上述违约事项公告称，公司共收到“中航信托·天新湾区更新10号集合资金信托计划”投资收益0.14亿元。截至公告日，信托产品本金2亿元及在2021年12月20日之后的预期收益未收回，信托计划将延期。

而这并不是洋河股份第一次“踩雷”信托理财。2021年12月初，洋河股份曾自曝出资1.9亿元认购的中信信托管理的投向恒大贵阳新世界项目的信托产品，约1.68亿元本金与收益到期无法兑付。

高端化未果，毛利率不及同行

对于公司“前有强敌，后有追兵”的处境，洋河股份的管理层也有清晰的认知，并提出要多品牌推进高端化的发展策略。然而，当前高端白酒市场几乎被“茅五泸”三个品牌“垄断”。据第三方券商调研数据显示，2022年“茅五泸”已占据了94%的高端白酒市场份额。洋河股份想要进击高端市场并不容易。

业内人士分析认为，在白酒行业进入深度调整阶段，行业增长的驱动力不断从“量”向“价”转移。自头部酒企开始，产品高端化趋势与优势愈加明显。而洋河股份的产品相对老化，且低端产品贡献营收大头，这也是其毛利率低于同行的原因之一。

观察者网公司频道注意到，洋河“蓝色经典”系列中相对最高端的“梦之蓝”系列早在20世纪初就已问世。按照洋河的销售考核口径，“梦之蓝”系列2022年占洋河销售比重超30%。这与茅台、五粮液、泸州老窖以高端产品为主的营收结构存有明显差距。去年半上年，茅台中高端白酒的销售占比达85%。

此外，“梦之蓝”系列整体还尚处于“次高端”向“高端”跃迁的进程中。近年主力产品升级为“M6+”和“M3水晶版”后，定价分别在800元和600元价位，距离千元价格带仍有距离。

洋河股份主力产品梦之蓝M6+

正因为如此，洋河股份的毛利率被其他几家龙头白酒拉开差距。

观察者网公司频道注意到，作为白酒行业老大，贵州茅台2020年-2022年及2023年前三季度的毛利率均在90%以上；作为行业第三的有力竞争者，泸州老窖2020年-2022年及2023年前三季度的毛利率逐年上升，目前已经逼近90%。而同期，洋河股份的毛利率的最高值为75.77%。

很显然，洋河股份曾经的爆款产品已经不适应目前白酒高端化的趋势，洋河股份管理层对此也有清晰认知。在2023年4月举行的糖酒会上，洋河股份董事长张联东公开表示，“洋河弱在高端”。

事实上，自张联东2021年上任以来，其就提出了“双名酒、多品牌、多品类”发展战略。三年过去，从洋河股份的业绩表现来看，洋河股份从2019年、2020年连续两年的业绩增长困境中走出来。不过，当前，洋河股份前有茅台五粮液的降维打击，后有汾酒泸州老窖的追赶，想要守住当前的行业地位并不容易。从高端酒市场格局看，洋河股份目前缺少话语权。

或为配合多品牌战略，推进高端化进程，洋河股份去年大刀阔斧地进行了核心管理层的调整。2023年底，洋河的高管团队，一下上新4位副总裁，双沟、贵酒多位分管领导进入洋河管理层。

然而，在存量竞争的当下，白酒企业的竞争将进一步白热化。新的管理层能否带洋河股份通过高端化、多品牌策略打开局面、找到二次增长路径，还是未知。这关系着洋河未来能否在龙头白酒阵营中长期占有一席之地。