（文/夏峯琳 編輯/徐喆）近日，“洋河300億私人股權即將被沒收”、“倒查改制問題”等市場傳聞將白酒龍頭洋河股份（002304.SZ）推上了風口浪尖。對此，觀察者網公司頻道電話聯繫洋河股份品牌部相關負責人以求證，對方以觀察者網撥錯電話，只是一名小員工而並非負責人爲由，匆匆掛斷。

一位接近洋河股份的人士告訴觀察者網公司頻道，此事傳聞已久，相關股權可能將收歸國有。

同時，這些市場傳聞也擾動着市場情緒。觀察者網公司頻道注意到，今年以來，白酒板塊依然呈震盪下跌趨勢，其中洋河股份已經累計下跌13.7%，跌幅在行業居前。截至2024年1月24日收盤，洋河股份報收94.84元，總市值1429億元。

相比自2021年的最高點268.6元（不復權）已跌至百元以下，跌幅超過60%，達到近四年來的低點。市值大幅縮水背後，洋河股份的業績增速明顯放緩。與此同時，行業競爭加劇，酒企百億俱樂部擴容。對比之下，洋河股份業績增速緩慢的窘境漸漸凸顯。在此背景下，洋河股份“‘不務正業’投資踩雷”、“高端市場缺位”、“行業老三地位含金量不足”等質疑聲不絕於耳。

爲了發力高端，洋河股份提出了“雙名酒、多品牌、多品類”發展戰略，進行了大刀闊斧的人事調整。然而，新的高管團隊到底能否帶領洋河股份站穩高端市場，重回高速增長通道還尚未可知。

市值300億私人股權被沒收？

近期，關於洋河股份“市值300億元私人股權即將被沒收”的傳聞在社會上引起了廣泛關注。觀察者網注意到，這場風波起源於2002年和2006年的兩次股權改革。

據瞭解，在2009年上市前，洋河股份進行了兩次股權改革。通過兩次股權改革，洋河股份成功地從國有獨資轉變爲國有控股的混合所有制企業。在此過程中，洋河股份創造了一個備受讚譽的股權結構，即實現了國資、管理層和投資者共同參與持股的管理模式。

在2002年的股權改制中，洋河股份時任董事長楊廷棟、總經理張雨柏、副董事長陳宗敬、董祕從學年等14人，總共出資872萬元，佔當時註冊資本的8.4%。而這872萬元，個人出資爲504萬元，其餘爲獎金368萬元。

到上市前夕的2006年，洋河股份當時的高管團隊，再次大規模入股。這一次，經股東大會同意，上述高管團隊成立了藍天貿易和藍海貿易。兩家公司合計出資5000萬元，以現金方式，認購公司新增股份，每股定價2.39元。佔到當時總股本的24%。

後來藍天貿易和藍海貿易合併成藍色同盟股份公司，經過上市擴股和小部分減持後，目前佔洋河集團股份比例爲17.63%，持股數量爲2.65億股。最高峯市值500多億元，即便股價經過長期下跌至今，市值仍超250億元。

此外，一衆高管還有8.4%的個人持股，在上市當年，經過數次股本擴張，也是數量可觀。其中董事長楊廷棟持股486萬股，張雨柏326萬股，陳宗敬326萬股，高管直接持股合計2600萬股左右。

要知道，這2600萬股的成本也不足千萬。甫一上市，市值即達到了30億元左右，最高時，市值達到了50億元以上。

儘管當時的國有資產改制都是經過各個方面審查簽字批准的，但這種逆天收益仍引人遐想。因而第一代管理層入股的資金來源、及入股價格成本被質疑。由此，其歷年來所獲得的股權激勵存在合法性和合理性問題。

所謂重獎之下必有勇夫。在這股權激勵制度下，激發了高管團隊的幹勁，洋河股份從一度瀕臨破產的小酒廠成爲行業巨頭。不過，高管持股制度沒有一以貫之。回頭來看，這也是引發此次風波的另一因素。

隨着時間推移，最初的創業元老也逐漸退出了歷史舞臺，他們所持股份也在一波一波的股價飆漲中，被減持完畢。然而，三代管理層之間在股權市值和分紅額度等方面仍存在較大的差距。

根據2023年三季報所披露的數據，作爲第一代核心管理層成員的楊廷棟和張雨柏，通過藍色同盟間接持有的洋河股份便達到了5.93%，各持有4468.22萬股。而第三代核心管理層成員張聯東僅持有9.6萬股。

從而導致了一些列矛盾與風波的出現，市場上出現了關於要求追回股權的負面傳聞。據財聯社報道，洋河股份人士接受採訪表示，“上述市場傳聞這系謠言，公司對此類不實傳聞保留法律追訴權”。

營收增速放緩，市值縮水千億

毋庸置疑的是，經過一代又一代管理層的努力之後，洋河股份的業績有了顯著增長。繼2022年營收站上三百億後，去年洋河股份繼續保持了兩位數的增長，並在前三季度淨利潤首次突破百億大關。

具體而言，今年前三季度，洋河股份錄得營收302.83億元，與上年同期264.8億元的營收相比增長14.35%；同期歸母淨利潤爲102億元，相較上年90.72億元的歸母淨利潤實現12.47%的增長。

單從業績上看，洋河股份的整體表現尚可，但細究之下，暗藏隱憂。

縱向相比，洋河股份前三季度無論是營收增速還是歸屬淨利潤增速相比去年同期，均有所放緩。尤其是，12.47%的歸母淨利潤增速，相較去年25.78%的增速可謂“腰斬”。

橫向與同行相比，洋河股份不僅沒能縮小與五糧液的差距，其業績增速相較瀘州老窖、山西汾酒也處於下風。在業績規模上，貴州茅臺、五糧液呈現絕對碾壓之勢，此前落後於洋河股份的瀘州老窖也已經迎頭趕上，營收、淨利潤增速均優於洋河股份。

此外，洋河股份的存貨也有走高的趨勢。2020年-2022年及2023年前三季度，洋河股份的存貨規模分別爲148.5億元、168億元、177.3億元以及164.9億。與此同時，其合同負債也在波動下滑。前述報告期，洋河股份合同負債餘額分別爲：88.01億元、158億元、137.4億元及55.16億，今年前三季度同比下滑32.51%。

業績增長放緩的同時，洋河股份的市值長期出於下跌通道。需要指出的是，白酒行業在去年經歷了高庫存、價格倒掛、消費預期降低的挑戰，行業持續的深度調整，也反映到了資本市場。據統計，2023年A股的20家白酒企業市值合計蒸發超過4951億元。

其中，尤以洋河股份爲甚，在二級市場的表現已掉隊。據統計，截至2023年最後一個交易日，洋河股份以1654.05億的市值排在第五，總市值較2022年蒸發了763.05億。

可以作爲對比的是，瀘州老窖以2638.39億排在第四，山西汾酒2814.34億排在第三，洋河與他們的市值差距也從500擴大到1000億。

熱衷理財，數百億投資踩雷

業績增速放緩背景下，洋河股份“不務正業”投資“踩雷”被投資者詬病。

財報顯示，去年上半年洋河股份投資活動產生的現金流量淨額爲15.35億元，同比大幅減少62.75%。洋河股份給出的解釋是本期投資活動現金流入減少所致。

問題就出在信託理財產品上。具體而言：洋河股份於2020年購買“中信信託·嘉和118號恒大貴陽新世界集合資金信託計劃”以及2021年購買的“中航信託·天新灣區更新10號集合資金信託計劃1期”和“中航信託·天新灣區更新10號集合資金信託計劃2期”違約了。

去年3月，洋河股份曾就上述違約事項公告稱，公司共收到“中航信託·天新灣區更新10號集合資金信託計劃”投資收益0.14億元。截至公告日，信託產品本金2億元及在2021年12月20日之後的預期收益未收回，信託計劃將延期。

而這並不是洋河股份第一次“踩雷”信託理財。2021年12月初，洋河股份曾自曝出資1.9億元認購的中信信託管理的投向恒大貴陽新世界項目的信託產品，約1.68億元本金與收益到期無法兌付。

高端化未果，毛利率不及同行

對於公司“前有強敵，後有追兵”的處境，洋河股份的管理層也有清晰的認知，並提出要多品牌推進高端化的發展策略。然而，當前高端白酒市場幾乎被“茅五瀘”三個品牌“壟斷”。據第三方券商調研數據顯示，2022年“茅五瀘”已佔據了94%的高端白酒市場份額。洋河股份想要進擊高端市場並不容易。

業內人士分析認爲，在白酒行業進入深度調整階段，行業增長的驅動力不斷從“量”向“價”轉移。自頭部酒企開始，產品高端化趨勢與優勢愈加明顯。而洋河股份的產品相對老化，且低端產品貢獻營收大頭，這也是其毛利率低於同行的原因之一。

觀察者網公司頻道注意到，洋河“藍色經典”系列中相對最高端的“夢之藍”系列早在20世紀初就已問世。按照洋河的銷售考覈口徑，“夢之藍”系列2022年佔洋河銷售比重超30%。這與茅臺、五糧液、瀘州老窖以高端產品爲主的營收結構存有明顯差距。去年半上年，茅臺中高端白酒的銷售佔比達85%。

此外，“夢之藍”系列整體還尚處於“次高端”向“高端”躍遷的進程中。近年主力產品升級爲“M6+”和“M3水晶版”後，定價分別在800元和600元價位，距離千元價格帶仍有距離。

洋河股份主力產品夢之藍M6+

正因爲如此，洋河股份的毛利率被其他幾家龍頭白酒拉開差距。

觀察者網公司頻道注意到，作爲白酒行業老大，貴州茅臺2020年-2022年及2023年前三季度的毛利率均在90%以上；作爲行業第三的有力競爭者，瀘州老窖2020年-2022年及2023年前三季度的毛利率逐年上升，目前已經逼近90%。而同期，洋河股份的毛利率的最高值爲75.77%。

很顯然，洋河股份曾經的爆款產品已經不適應目前白酒高端化的趨勢，洋河股份管理層對此也有清晰認知。在2023年4月舉行的糖酒會上，洋河股份董事長張聯東公開表示，“洋河弱在高端”。

事實上，自張聯東2021年上任以來，其就提出了“雙名酒、多品牌、多品類”發展戰略。三年過去，從洋河股份的業績表現來看，洋河股份從2019年、2020年連續兩年的業績增長困境中走出來。不過，當前，洋河股份前有茅臺五糧液的降維打擊，後有汾酒瀘州老窖的追趕，想要守住當前的行業地位並不容易。從高端酒市場格局看，洋河股份目前缺少話語權。

或爲配合多品牌戰略，推進高端化進程，洋河股份去年大刀闊斧地進行了核心管理層的調整。2023年底，洋河的高管團隊，一下上新4位副總裁，雙溝、貴酒多位分管領導進入洋河管理層。

然而，在存量競爭的當下，白酒企業的競爭將進一步白熱化。新的管理層能否帶洋河股份通過高端化、多品牌策略打開局面、找到二次增長路徑，還是未知。這關係着洋河未來能否在龍頭白酒陣營中長期佔有一席之地。