本週滬指下跌6.19%，深證成指下跌8.06%，創業板指下跌7.85%。下週A股將如何運行？我們彙總了各大機構的最新投資策略，供投資者參考。

當前市場具備部分有利條件，但積極因素積累、投資者信心修復可能仍需政策加碼應對：1）A股市場估值水平與歷史數據、全球主要市場相比均明顯偏低，具備投資吸引力，滬深300前向市盈率僅爲8.9x，股權風險溢價高於向上1倍標準差，股息率高於十年期國債收益率。2）以改善需求、穩定投資者信心爲目標的政策正逐步發力，包括貨幣政策開始轉向，超預期降準釋放寬鬆信號，中央和地方政府密集出臺地產調控政策，證監會優化融券機制緩解流動性壓力，國資委有望將央國企市值管理納入考覈體系等。綜合來看，當前市場估值、成交等情緒指標仍處於歷史偏底部區間，投資者入市意願偏弱，增量資金有限，但考慮到近期穩增長、穩市場、穩預期的政策正陸續出臺和落地，政策面的積極變化有助於短期流動性風險的化解及投資者信心的提振，後續市場仍具備繼續修復的動能。雖然春節前後因長假因素影響市場短期或仍有波動，但對A股中期表現不必過分悲觀。配置層面，短期結合政策變化關注受益領域，注重景氣回升和紅利資產的攻守結合。

當前A股市場再次陷入流動性循環連鎖負反饋的過程中，這與國內經濟基本面以及外部因素擾動關係都不大，交易生態惡化是主因，2月份是阻斷負反饋或風險持續釋放的重要觀察期，須有強有力的外力干預或扭轉預期的實際政策措施，才能修復市場信心。一方面，流動性循環連鎖負反饋導致交易生態惡化，是近期市場快速調整的主因：今年來市場快速深調，絕對收益資金止損壓力持續釋放；期指深度貼水下量化平倉，疊加存量流動性虹吸，中小盤壓力更大；兩融餘額和擔保比例下降較快，後者已接近2018年低點；當前股權質押整體市場風險尚未觸發，需要密切關注。另一方面，國內經濟政策與外部貨幣地緣對市場實際影響有限：國內，隨着2月LPR降息預期落地，地產領域支持政策明顯加碼，政策預期還有上修空間；且國內開年經濟運行整體平穩，四季報業績風險已充分釋放，預計春節出行消費的景氣預期向好；國外，美聯儲1月議息會議後和近期強勁的就業數據下，美元降息預期已充分修正，2月海外地緣因素實際擾動亦十分有限。

微觀交易結構加快出清，市場底部正在接近，耐心等待企穩。2023年11月末國泰君安策略團隊獨樹一幟的判斷“沒有春季躁動，警惕小盤補跌，高分紅與大盤股佔優”。年初至今，紅利指數漲3.9%，滬深300跌7.33%，中證1000與國證2000跌幅超過20%。本週上證指數一度觸及2666點。隨着市場微觀交易結構正在經歷快速的出清，這意味着股票市場的底部和市場企穩正在接近。應該注意的是，由於市場在過去兩年極端的大小盤分化與成長藍籌分化，本輪市場微觀交易結構的出清並不是以低風險偏好者出清爲標誌，而是當高風險偏好者尤其是推升小盤題材股的投資者完成預期下修，市場預期、交易結構將得以出清。隨着上證指數估值接近10%的歷史分位、中小市值股票深度調整、兩融擔保比例接近2013和2018年極端水平，以及雪球風險接近出清。我們認爲上證指數進入底部區域，相較本週低點殺跌空間不大，震盪磨底階段耐心等待。

化解籌碼結構問題，可能需要經歷兩個階段：1. 科技成長超跌反彈，相對收益淨值回升。2. 而後相對收益逐步有序降倉，市場性價比和籌碼結構同步出清。化解籌碼結構問題後，市場風險偏好可能明顯修復。籌碼結構問題有效化解前，其他變量對市場的影響相對次要(比如1月美國非農就業數據超預期，3月降息預期大幅下修)。我們推演後續籌碼結構修復的過程，可能需要經歷兩個階段：第一階段：穩定資本市場預期的政策加碼，直接推動科技成長超跌反彈，相對收益資金仍維持高倉位，淨值回升。第二階段：相對收益資金在保護下有序減倉，以求性價比和籌碼結構同步出清。短期化解籌碼結構問題後，就是政策信心提升最好的契機，彼時市場風險偏好可能明顯修復。

近期經濟數據顯示國內經濟仍延續偏弱修復態勢，12月工業企業利潤仍繼續保持較高增速，但四季度整體經濟增速及社零均低於市場預期；因此雖然一系列積極政策密集出臺，但前期市場對基本面與政策的悲觀預期仍未得到根本性扭轉，市場仍在等待政策落地效果以及基本面改善的驗證。同時，美國經濟數據超預期疊加美聯儲官員偏鷹言論使得海外市場持續糾偏前期過度樂觀的降息預期；疊加地緣政治風險的擾動仍存，因此後續市場或仍將呈現震盪態勢。此外，當前市場估值處於歷史底部，同時地方兩會整體經濟增長目標較爲積極，且年初穩增長政策的加碼落地、穩地產政策的持續發力以及寬鬆的貨幣環境或將推動整體經濟基本面的逐步修復，進而提振市場整體的風險偏好。因此，對近期市場調整不宜過度悲觀，後續行情有望逐漸偏向積極。

2月投資者信心有望在波動中重拾。在經過跌宕起伏的2023年後，股市內外利空因素基本已消化完，考慮到當前的A股處於估值底部區域，2024年有望在國內外多方面利好下迎來信心的重拾、吸引資金流入，2024年A股有望迎來震盪向上的修復行情。3月初將召開兩會，考慮到通常A股在兩會前市場多數呈現積極的表現，政策驅動是聚焦的關鍵點之一，需耐心等待政策端的催化劑重拾投資者信心。2月配置的投資策略應當聚焦受益於政策助力+有兩會政策利好預期板塊裏的低估值價值股+成長型價值股。2月我們建議均衡性佈局航空、銀行、科技、煤炭、電力等板塊裏的價值股。

當前各行業估值方差已接近08年、12年、18年市場底部特徵，即“絕大多數行業進入便宜區間”。估值的天平再度倒向成長板塊，創業板/滬深300相對估值觸底，建議在估值低位、籌碼壓力緩解行業中，逐步關注基本面有邊際變化的細分方向。如果缺乏增量資金，那麼存量資金博弈依然會在行業比較前面加入“低估值”的定語。一方面，高股息/優質央企中，可以更關注向低估板塊的擴散（運營商/銀行）；另一方面，一些估值擠水分更充分、配置分位數顯著降溫的成長板塊，逐步具備配置的性價比，例如電力設備PB分位數從22年底的73%降至本週的4%、基金四季報剔除產業基金已回到低配，TMT普遍處於歷史15%PB分位數、計算機和傳媒的基金配置比例已至過去五年的30%分位數以下。

展望2月，我們認爲市場還將面臨諸多考驗，在投資者關鍵信心並未顯著扭轉或者改善之前，市場反彈的時間和空間都面臨較大不確定性，因此我們整體傾向於認爲市場仍將繼續呈現震盪走勢，等待基本面改善驗證或者宏觀政策力度加碼確認。當下市場需要考慮的影響因素在於：一方面此前市場擔憂的核心在於經濟預期和宏觀政策力度預期都較悲觀，這種悲觀的預期仍然需要更多更大政策力度的提振；二方面具體到2月份，市場還將面臨較多的考驗，如美聯儲降息表態、1月金融數據能否超預期、宏觀流動性能否繼續加碼寬鬆、春節消費數據能否快速修復、節後兩會政策目標的博弈等。

積極的宏觀政策發力有望催化行情轉暖。正如我們前文所述，當前A股估值、破淨率、風險溢價等指標顯示市場已處在大的底部區域，融資及股權質押的壓力還需繼續觀察，不過積極政策的密集出臺有望使得宏微觀基本面逐漸轉暖，資金面後續也有望出現積極變化。今年年初以來一系列積極政策密集出臺，從宏觀金融政策到資本市場，再到地產、地方化債、區域和產業政策等。本週政策仍在持續落地中。當前市場預計美聯儲可能在5月或6月開始降息，隨着未來美聯儲進入降息週期，美國長債利率大概率還要震盪回落，疊加近期中美關係進一步緩和，外資也有望出現積極動向。

本週A股、港股市場領跌全球，上證指數錄得月線六連陰，週五一度下探至2666點，創2020年4月以來新低，投資者情緒降至冰點。A股主要指數普跌，中證2000、中證1000指數跌幅超10%。近期10年期國債收益率跌至2002年以來最低，30年國債收益率快速下行，而股票市場風險溢價持續高企，反映市場避險情緒升溫。主要擔憂集中在：地產基本面回暖幅度，穩增長政策力度，以及對雪球、融資資金及股權質押風險的流動性擔憂。根據我們分析，當前A股股權質押風險可控，但對資金面負反饋效應的擔憂、疊加春節長假來臨，會使得市場風險偏好短期或難有明顯逆轉，需耐心等待穩增長政策效果顯現和經濟預期重回上行。