华泰证券发布研究报告称，1月PMI表现略强于季节性，但政策发力的效果仍有待观察；海外非农数据超预期叠加FOMC会议释放鹰派信号，市场对联储降息的乐观预期有所收敛。宏观环境边际好转有限的情形下，配置方向的重要性仍较高：1）南向资金的交易主要沿着筹码高低的方向进行，其加仓的方向主要集中在低筹码的行业，进一步筛选内资定价权较高的板块，配置方向或集中在医药/通信/有色金属/家电/银行；2）1月景气的结构性亮点集中在游戏、电子、中上游材料中；3）银行/非银/建筑的AH溢价分位数已处于2015年以来历史高位。结合三重配置逻辑筛选，配置线索的交集或在银行/通信/医药/电子中。

▌华泰证券主要观点如下：

低筹码因子在南向资金的交易中重要性仍较高

近两周，南向资金的交易主要沿着筹码高低的方向进行。23Q4主动偏股型基金的股票仓位仍在相对高位运行，低筹码因子的有效性仍然较强：

①筛选23Q4份额下降超5万份且投资港股力度环比减弱（投资港股市值回落）的基金，其重仓品种主要集中在传媒，且筹码高低与南向资金流入金额的负相关性较强（R²=22%）；②统计23Q4基金份额仍有增长且持续配置港股的基金，其重仓品种主要集中在医药，低配银行，且该类基金与赎回压力较大基金的仓位剪刀差能够较好的解释近两周行业的涨跌幅（R²=23%），或表明加仓港股基金的配置的方向主要集中在低筹码的行业。

1月景气的结构性亮点或在中上游/TMT品种

截至2.3，港股23FY业绩预告披露率为7.7%，结合中观景气数据前瞻，23FY盈利增速或较3Q23回升，动态地看近两周业绩预期调整幅度，电信、技术硬件与设备、耐用消费品或存在业绩预期差的可能。1月，整体宏观景气变化仍不大，结构性亮点或在中上游及部分成长品种：目前处于筑底/爬坡位的行业主要为：

①游戏：国产游戏版号连续两个月数量破百，进口游戏版号间隔从4个月左右缩短至2个月，行业景气出现回升迹象；②电子：中国/全球半导体销售额2023年11月同比增速转正，电子周期或持续上行；③钢铁/铝/铜等中上游材料价格企稳，关注后续政策催化。

偏鹰派信号影响下，市场对联储降息预期有所收敛

市场对于联储降息的乐观预期正在收敛。1月FOMC会议释放鹰派信号，市场对联储的宽松预期显著回落，3月降息预期从60%回落至35%左右，美债利率也小幅上行。美国经济韧性仍相对较强的情形下，24Q2开始降息的可能性进一步升高：

①以核心PCE衡量的通胀水平距离目标值2%仍有一定距离，且部分结构性分项仍然明显偏高；②就业市场韧性尚存，1月非农数据就业人数增加35.3万人，远高于彭博一致预期（18.5万人），失业率也维持在近五个月的低位，工资环比增速创2022年3月以来的新高，劳动市场供需缺口收窄或影响潜在通胀的回落水平。

维持防御为主的思路，关注高AH溢价/景气回升/筹码压力较低的交集

当前仍建议维持防御为主的主要思路，关注高AH溢价/景气回升/筹码压力不大的交集品种：1）低筹码因子在南向资金交易中的重要性仍较高，结合筛选筹码水平较低、南向资金定价权的行业，目前交集或在医药、通信、有色金属、家电、银行中；2）近期AH溢价150以上，银行/非银/建筑等行业目前AH溢价分位数位于2015年以来90%以上的高位；3）从中观景气角度，1月，景气的结构性亮点或在中上游及部分成长品种：目前处于筑底/爬坡位的行业主要为消费电子/半导体/软件与服务等成长品种、铜/铝/钢铁等中上游资源及材料。

风险提示：

国内经济复苏力度不及预期；联储收水超预期。