今年日本股市成爲全球市場中最大的焦點之一，日經225指數距離1989年泡沫破裂前的歷史高點僅咫尺之遙。

貨幣政策、盈利預期、公司治理、巴菲特效應等因素成爲海內外資金持續流入的關鍵。海通國際日本分公司CEO季屏子在接受第一財經採訪時表示，日本與歐美市場相比具有多重優勢，同時公司治理的效果還有待進一步顯現。雖然日本央行可能將退出負利率政策，對市場的衝擊相對可控。

領跑全球主要市場

自年初以來，日經225指數的漲幅接近15%，是全球主要股市的榜首。在不到兩個月內，與第二名納斯達克100指數的差距已經拉開到兩位數。

不少市場人士表示，與34年前相比，現在的市場環境完全不同，資金正在持續流向這個充滿活力的市場。季屏子對第一財經分析道，和歐美市場相比，日本股市有多重優勢，“首先是宏觀轉折點，持續30年的通縮將結束，惡性通脹的風險小，國內利率環境對市場很友好。”

日元貶值提振了出口板塊和芯片行業的強勁表現，日元兌美元匯率從2020年的103兌1美元跌至近151兌1美元的數十年低點，使日本出口在全球市場上更具競爭力。這對日本作爲汽車和零部件（如豐田、本田、普利司通）、電子產品（索尼、任天堂、佳能和京瓷）和重型機械（久保田和東芝）的主要出口商來說尤其重要。

外國投資者在不斷上漲的日本股市中增持了頭寸，根據日本交易所上週更新的數據，去年全年日本股市淨流入6.3萬億日元，今年第一個月已經達到1.16萬億日元，爲至少2014年以來的最高值，呈現加速買入的趨勢。

另一方面，季屏子認爲，日本高端製造業基礎雄厚，是近年來全球供應鏈重整的受益者，因此高端製造板塊值得繼續看好。再者，歷史上日本在很多制度方面落後歐美，包括僱傭制度，數字化進程，企業治理等，因此如果下決心推進改革，會有更多制度紅利的釋放。

事實上，即使日本股指去年以來上漲超過50%，強勁的盈利前景讓估值依然處於合理範圍。

2023年，日本國內上市企業稅前利潤率升至略低於7%的歷史新高，而1989年12月日經指數處於歷史高位時，稅前利潤率不到1%。Yardeni的數據顯示，分析師預計2024年的平均收益增長率將升至11.5%。截至1月底，摩根士丹利MSCI日本指數12個月遠期市盈率達到15.1倍，也低於MSCI美國指數20.3倍和MSCI全球指數的17.6倍。

值得一提的是，日本股市的火熱也吸引了中國投資者的關注，買盤湧向跟蹤日經指數的交易所交易基金（ETF），導致多隻ETF基金宣佈盤中臨時停牌措施，並提醒投資風險。第一財經記者粗略彙總發現，標題中包含“日本”一詞的國內機構研究報告的數量從2023年下半年開始明顯增加，目前維持在每月20～30篇左右。

公司治理與巴菲特效應

公司治理也是提振日本股市信心的關鍵。東京證券交易所（TSE）去年早些時候呼籲企業專注於實現可持續增長和提高企業價值。從長遠來看，這被認爲是一個更重要的結構性發展。

季屏子對第一財經表示，公司治理如果得以全方位改善，其利好影響將非常深遠和重大，核心效應是企業淨資產收益率（ROE）的持續性提高。日本企業的平均ROE目前只有約9%，和歐美相比偏低。

在公司治理和管理準則的背後，意味着公司需要比以往任何時候都更加努力地爲股東帶來回報。東證所向上市公司提出的建議要求包括，推進研發投資和人力資本等舉措，以創造有助於可持續增長的知識產權和無形資產，投資設備和設施，以及業務組合重組。 另一方面，通過股息或回購來增加股東的回報。Bestinvest董事總經理霍蘭茲（Jason Hollands）認爲，從過去的歷史上看，日本市場的收益率一直很低，因爲公司喜歡在資產負債表上囤積現金，東證所新政給上市公司增加壓力，使其變得對股東友好。

好消息是，日本公司完全有能力採取部分或全部這些措施。根據Alliance Bernstein的數據，佔日本市值53.5%的公司的資產負債表上有淨現金頭寸，而美國和歐元區的這一比例分別爲39.4%和22.8%。這給了企業投資業務，以及增加股東的回報空間。

經歷了福島地震後，日本經濟開啓了新一輪復甦。然而，外界對“失落三十年”的印象使得其股市一直走勢不溫不火，也沒有反映出企業運營能力改善的實際狀況。此前，“股神”巴菲特加碼入場成爲了重要里程碑。這位“奧馬哈先知”去年4月初訪問日本， 引起了海外投資者的進一步興趣。公開資料顯示，伯克希爾-哈撒韋公司大手筆買入了伊藤忠商事（Itochu）、丸紅商事（Marubeni）、三菱商事（Mitsubishi）、三井物產（Mitsui）和住友商事（Sumitumo）這五家日本貿易公司的股票，並已經獲得了豐厚的回報。“股神”稱，這些公司當時的估值相當“荒謬”。

資管巨頭貝萊德繼續看好日本市場前景，“由於強勁的盈利、股票回購和其他有利於股東的企業改革，我們……現在變得更加樂觀。日本也不能免受全球經濟放緩的影響。然而，我們看到了一些因素，長期前景依然穩固。”報告寫道。

日本央行貨幣政策不確定性

在不少市場人士看來，日本央行潛在的政策轉向預期可能給牛市帶來衝擊。

根據1月政策會議意見摘要，日本央行討論了在不久的將來結束負利率的可能性。有委員表示，政策修訂的條件，包括終止負利率政策，似乎正在得到滿足。

此前有知情人士稱，儘管日本經濟陷入衰退，但日本央行仍有望在未來幾個月結束負利率。日本央行政策制定者關注的焦點是，2024年的大幅加薪是否會在明年重演，央行認爲這是日本擺脫幾十年來低迷家庭消費所必需的條件。因此，今春制定2025年薪酬水平的年度工資談判對日本央行來說仍然是重要的經濟指標。

對於未來的政策前景，季屏子認爲，去年以來日本央行已經成功多次調整收益率曲線控制政策（YCC），很大可能在未來3~6個月內會宣佈退出負利率，這主要取決於央行對日本經濟走出通縮的信心。

日本上一次加息是在2007年，伴隨着全球金融危機爆發，股市大幅下挫，日本央行隨後再次降息，並從2016年開始進入負利率階段。

對於貨幣政策轉向對市場風險偏好的衝擊，機構並不是非常悲觀，關注點主要集中在資金流入能否持續。高盛首席日本股票策略師柯克（Bruce Kirk）表示，公司治理推動回購等市場友好行爲將繼續成爲市場信心的關鍵。美銀髮布報告稱，日本投資者可能重回國內市場，“如果實際工資轉爲正值，這將有助於散戶投資者提高購買力和對通脹可持續性的信心。”

季屏子稱，今年日本貨幣政策的變化基調不是明顯收緊，而是從超級寬鬆向正常化過渡，因此對股市帶來大幅負面衝擊的可能性非常小。

責任編輯：於健 SF069