海通策略：關注積極的信號，本輪反彈行情或未結束

核心結論：①宏觀經濟數據出現積極變化，兩會後政策加快出臺落地，市場對積極因素的關注度顯著提升。②政策發力下積極信號仍在累積，借鑑歷史本輪反彈行情或未結束，但短期市場上漲節奏或有放緩。③短期反彈中行業結構較爲均衡，短期關注行業補漲機會，中期重視白馬股及國資改革。

最新經濟數據公佈，顯示宏觀經濟不少方面出現積極變化，與此同時，兩會後多項具體政策層面有進一步進展，市場情緒也有一定修復。在此背景下近期不少投資者對這些積極因素的關注度有顯著提升，對此我們展開一些討論。

2月5日低點以來市場風險偏好經歷持續修復，市場情緒出現了趨勢性的回暖，隨着近期經濟數據的公佈，市場對於積極信號的關注度正在提升，爲此我們從基本面、政策面和資金面等維度對近期出現的積極變化做一個梳理。

基本面看，年初經濟數據亮點頗多，宏觀經濟已現積極變化。在穩增長政策發力背景下，宏觀經濟諸多方面均有邊際改善，不少數據好於市場預期，整體看有以下幾個亮點：一是工業增加值和製造業投資走勢相對較強，或顯示當前經濟修復的內生動力已在積累中。1—2月工業增加值當月同比增速爲7.0%，超過Wind一致預測的4.3%。1—2月製造業投資增速爲9.4%，也高於預期的7.4%，顯示當前製造業企業信心有一定的提升；

二是消費增速回升，服務消費表現亮眼。1—2月社零總額同比增長5.5%，高於預期的5.4%。由於社會零售總額沒有將除餐飲外的服務消費納入統計範圍，實際春節效應下的消費熱度或更高，1—2月服務零售額同比增長12.3%。值得注意的是，今年年初餐飲消費增速已恢復至2019年之前的水平，但節後消費復甦態勢的持續性仍需進一步觀察。

三是出口超預期走強。1—2月出口表現強勢，美元計價下出口總額同比增速7.1%，明顯高於前值2.3%，爲2023年4月以來的高點。當前海外需求或仍有支撐，且我國產業鏈具備韌性，出口產品中高新技術產品1—2月出口同比已由負回正。整體而言，近期經濟的邊際改善釋放了積極的信號，未來政策效果或有望進一步顯現。

政策面看，近期一系列政策密集出臺對市場信心提振明顯。今年兩會報告明確宏觀政策的取向，隨着會後政策發力方向更加明確，政策的落地情況也隨之成爲市場關注重點。宏觀層面，近期政策已經在逐漸落地，其中大規模設備更新、消費品以舊換新成爲政策亮點。3月13日國務院印發《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，促進先進設備生產應用，推動高質量耐用消費品更多進入居民生活，我們認爲，本輪大規模設備更新、消費品以舊換新或加速經濟內生動力修復。3月21日，央行副行長表示我國法定存款準備金率仍有下調空間，下階段將推動企業融資和居民信貸成本穩中有降。3月22日國務院總理李強主持召開國常會，提出要進一步優化房地產政策，系統謀劃相關支持政策。

與此同時，資本市場層面改革政策頻出，促進市場健康發展。3月15日證監會集中發佈四項政策文件，圍繞嚴把發行上市准入關、加強上市公司監管、加強證券公司和公募基金監管、以及加強證監會自身系統建設等方面推出一攬子政策措施，進一步增強和完善資本市場的內在穩定性建設，向市場釋放了穩定資本市場健康運行的決心。我們認爲，未來政策將着力提升上市公司質量，並在基礎制度、市場機制、機構服務、監管執法等多方面持續推進改革，進一步增強投資者獲得感。

資金面看，近期外資及活躍資金已在逐漸迴流中。近期A股資金的交易活躍度正在明顯提升，2024年2月至今（截至2024/03/21，下同）A股的日均成交額從1月的約7400億元升至9960億元，本週更是連續五日突破萬億成交量。具體而言，外資是本輪行情的重要增量，2月以來至3月22日A股北上資金累計淨流入額達到了773億元。拆分結構來看，1月至2月期間淨流入的北上資金以中資託管資金爲主，但3月以來該類資金流入逐漸放緩，而由外資託管的穩定型和靈活型北上資金在2月開始逐漸迴流A股，2月底以來逐漸代替中資託管資金成爲本輪北上流入的主力，其中穩定型外資節後至今累計淨流入556億元，靈活型外資139億元、中資託管資金88億元。往後看，2024年年內美聯儲有望開啓降息，3月美聯儲議息會議維持當前利率不變，點陣圖顯示近九成以上成員認爲年內至少降息25個BP，海外流動性轉松的大趨勢下或利好後續外資進一步迴流。

此外，本輪行情中槓桿資金也明顯迴流。2月19日—3月21日期間融資淨買入額累計約1311億元，融資餘額已回到今年1月底時的水平；融資買入額佔A股成交額比重由此前的低點5.6%上升至當前的9.5%。

當前仍處在底部第一波向上反彈行情中。我們此前首次提出，隨着政策面和資金面的積極因素不斷積累，市場或已迎來底部的第一波反彈行情。2月5日低點以來市場風險偏好已修復較爲顯著，市場對於積極信號的關注度也已明顯提升。往後看，宏觀層面爲實現5%的增長目標，我們預計今年穩增長政策仍將進一步發力，加強宏觀政策的逆週期和跨週期調節。隨着後續進入業績披露窗口，市場焦點或重回基本面驗證，後續應密切跟蹤基本面邊際變化情況。

對於後市行情的持續性，我們認爲可以借鑑歷史底部第一波反彈：回顧過去四次大盤築底的第一波反彈行情，行情往往持續2—3個月左右、指數漲幅25%—30%左右。本輪行情目前持續約1.5個月，上證綜指自低點最大漲幅爲17%，滬深300爲16%，萬得全A爲25%，對比歷史來看本輪行情或尚未結束。但我們認爲，對照歷史本輪行情上漲速率明顯較快，市場也積累了一定的獲利盤壓力，接下來也應注意，短期市場上漲節奏或有放緩。

短期關注行業補漲輪漲機會，中期維度關注白馬。參考歷史經驗，由於底部第一波反彈期間驅動市場上漲的動力往往是情緒修復，因此結構上往往呈現各行業普漲、輪漲，歷史上該時期的行業漲跌離散度均明顯較低，短期應關注前期滯漲行業的補漲機會。從更長時間的維度看，2024年政策或進一步加碼，宏微觀基本面有望逐步改善，在此過程中白馬股的彈性或更大。本輪反彈至今白馬股的估值有所修復，但仍處於歷史低位，茅指數PE（TTM）僅處於近五年8%的歷史分位，後續仍有較大空間。從白馬股內部來看，當前在經濟復甦需鞏固，海外降息再延後，市場風偏待修復的背景下，白馬穩定或更穩健。

若着眼中長期維度，2024年政府工作報告強調要發展新質生產力，爲未來產業發展指明方向，我們認爲白馬成長是未來的長期主線。3月13日中共中央政治局常委、國務院總理李強在北京調研，指出要“推進科技創新和產業創新深度融合”、“爲人工智能產業發展營造更加寬鬆的環境”，政策對新質生產力的重視程度不言而喻。我們認爲，未來應當重視受益於兩會政策催化的硬科技製造及醫藥，硬科技製造重點關注電子、數字基建和數據要素、AI應用，醫藥重點關注2024年業績有望佔優的創新藥/血製品/高值耗材。此外，今年政府工作報告指出要“增強資本市場內在穩定性”，近期證監會出臺多項政策着力提升上市公司質量和投資價值，併購重組是提升上市公司質量和投資價值的重要方式，而產業併購正在成爲上市公司併購重組主流和監管重點支持方向，後續或可逐步關注上市公司治理改善帶來的投資機會。