□本报记者 朱涵

今年以来A股市场大幅波动，私募基金行业的募资端和投资端出现了两种极端情况：募资端“刚兑”苗头显现，投资端策略则卸下“盔甲”大胆谋求高收益。二级市场的投资者面对当下“资产荒”的局面，叠加资金成本的压力，一边觉得“无资产可投”，一边选择了“大冒险”。

募资端转型

募资端的“刚兑”动作，伴随着A股市场的波动预期，从“幕后”搬到了“前台”，成为管理人募资的“利器”。近期，在一场私募公司春季策略会上，面对上市公司投资代表提出的问题，私募公司合伙人指着PPT上另一家上市公司的专户产品图片，有意无意地暗示说：“上市公司投资收益要求也不高，只有2%到3%的要求，为什么能在我们这里成立好几个专户产品？因为我们有业绩保证啊。”

新入职这家私募公司的销售人员小王（化名）告诉中国证券报记者，类似专户产品大概是通过签订一些三方协议，或者通过公司出钱作为劣后资金对产品进行结构化，可以做到保本保收益的合同结构，“大约能保到6%左右的收益”。这也是小王带着资方，跳槽到这家私募公司的原因。近期，另一家沪上大型私募的销售人员也在某微信群里公开发布：“目前策略还缺一个亿的资金，保本保收益，有合作欢迎联系。”

募资端的收益压力很快传导至投资端。2023年小微盘股走势火热，持有一篮子小微盘股，用IM（中证1000股指期货）做对冲的中性策略加3倍杠杆的DMA产品盛极一时。如今DMA浪潮褪去，杠杆指增热潮随之出现。主流1.6倍杠杆的杠杆指增产品底层资产即为一篮子股票，相较DMA产品的底层资产，杠杆指增等于卸下了对冲端的“盔甲”。 

在谋求高收益的“大冒险”路上，二级私募市场如今显得更“松弛”。“在市场波动和不确定性增加的情况下，不管是投资者，还是资金管理方，他们都会寻求更多元的投资策略来实现收益目标，总比空耗要好。”畅力资产董事长宝晓辉向中国证券报记者表示。

中基协数据显示，2024年1月、2月，新备案私募证券投资基金数量分别是695只和457只，新备案规模也从1月的169.41亿元降至2月的84.45亿元。相较于2023年2月，私募证券投资基金新备案数量1877只，规模278.19亿元，备案数量和规模降至冰点。“如今市场遇冷，监管趋严，二级募资难上加难。”沪上一家中型私募管理人表示。

2023年12月8日，证监会发布的《私募投资基金监督管理办法（征求意见稿）》对私募证券投资基金的实缴规模以及投资标的都做出了更严格规范的要求，6个月内实缴规模不得低于1000万元，母基金实缴规模不得低于5000万元。

“受政策监管影响，私募现在募资越来越有向‘B端’转型的趋势，更偏向于接券商自营、资管、上市公司以及国有企业的钱。”上述中型私募管理人说。

与此同时，上市公司、国企等成了市场资金的重要“蓄水池”。3月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布的新一期贷款市场报价利率（LPR）显示，1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为3.95%，招联首席研究员董希淼表示，LPR仍有进一步下行空间。此外，券商的大笔融资业务也在投向上市公司等实体企业，信贷投放“量增价减”，有券商人士表示，目前一些企业在券商的融资成本甚至低于3%。

在震荡市，大资金“求稳需求”强烈。以上市公司募集资金使用要求为例，《上市公司监管指引第2号——上市公司募集资金管理和使用的监管要求（2022年修订）》要求，暂时闲置的募集资金可进行现金管理，其投资的产品须符合两个条件：一是结构性存款、大额存单等安全性高的保本型产品；二是流动性好，不得影响募集资金投资计划正常进行。上市公司如今正逐渐变成为二级私募基金的重要客户。

新策略需求旺盛

“单一产品募集资金量门槛有所提高，这种压力倒逼二级私募募资端转型。”在上述中型私募管理人看来，“C端”的业务越来越难做，如今，面对大资金，私募管理人们普遍选择“以量换价”。

“但真正做到保本是很难的，比如说是期货公司，或者是一些客户经理，他们自己发起的这个项目，给客户亏了钱，那他们就要自己掏钱去补空。”上述中型私募管理人说。

他进一步表示：“现在二级私募还在大面积就产品净值预警线、止损线进行下调，不论是主观产品还是量化产品。”目前，市面上的二级私募基金产品净值止损线大都在0.7元-0.8元，以近三年的行情来看，这样的止损线很容易触及。“当净值触及止损线之后，基本上就成为僵尸产品，渠道为了让客户未来有赚钱的机会，还是要配合管理人去做下调止损线这个事情，如果不下调止损线的话，一般对于僵尸产品，渠道都会要求管理人免去管理费。”

“购买单一产品持有不动就能赚钱的时代已经过去了，未来私募的财富管理将更偏向多策略化。”会世资产机构业务部总经理寇莎表示：“财富管理现在都有向资管转型的趋势，以前给客户卖单一的私募产品，但单一的私募产品在这几年爆雷很严重，所以财富端希望能够不断有新的策略加入。”

叠加近两年行情遇冷，私募“去头部化”效应不断显现。私募排排网数据显示，截至2024年2月21日，百亿级私募共计98家，这是时隔两年多来，百亿级私募数量首次跌破百家。自2021年11月以来，百亿级私募数量始终维持在100家以上，最高时接近120家。新策略、高收益也成了财富管理端不断扩充资管队伍的有力途径。

“大厂卷指增，小厂卷多空”，已成为近年私募机构内卷趋势。大厂在指增策略挖掘因子方面不断投入，有百亿级私募管理人直言，规模上到一定程度，挖掘因子以及硬件设备投入所带来的边际收益已经不足以覆盖这部分的边际成本。寇莎介绍：“多空策略是目前量化小厂快速上规模的重要途径。”多空策略，即在持有股票多头的同时采用股票空头进行风险对冲的投资策略，降低整体基金的净头寸，分散系统性风险，相较于纯多头策略，股票多空策略虽然也是买卖股票，但实际操作层面复杂的多，买进和卖空需要同时进行交易，交易成本和交易风险也在不断攀升。

“但这远远不够。”寇莎称，面对募资端“to B”的转型，未来二级私募如果想要扩大规模，策略多元化的发展趋势免不了。 

无论是大厂还是小厂，都在超额收益的花园里不断挖掘。DMA业务收紧之后，市场上又出现了杠杆指增产品，为博收益，杠杆指增直接拿掉对冲端的“盔甲”，放大收益的同时也在扩大风险。据中国证券报记者获取的一份私募杠杆指增产品报告来看，若以主流的1.6倍杠杆测算，假设杠杆后阿尔法收益为16%，剔除2.4%的年化融资成本，预期收益能达到13.6%+1.6倍贝塔。

“在资产荒的市场里面，策略有很明显的网红效应。”寇莎表示。业内策略多元化的发展趋势与市场行情走向以及监管趋势密切相关。私募排排网数据显示，截至3月29日，有业绩记录的2280只指数增强产品，2月19日以来收益率均值为11.84%，其中，2162只产品实现正收益，占94.82%；同期其超额收益也由负转正。

行业“大洗牌”

“杠杆指增的多头成分是比较高的，这点和完全对冲差别比较大。从监管的要求来讲，即使是对冲产品也不允许高杠杆，相对的杠杆指增是符合融资杠杆规定的。”资深市场人士申文冠表示。

而针对部分杠杆指增产品仍有融券做空机制，申文冠说：“融资规则一直是比较明确的，我们一直在奉行金融去杠杆、控制风险的理念，这是长期政策基调。至于近期对融券的控制，我认为，融券在资本市场有一定的职能，有利于资源的分配。我们要坚持做的是完善融券业务的监管制度和加强融券业务的监管力度，过去融券业务并没有对所有投资者提供完全公平的条件，并且出现了借助融券绕道避开限售的行为，这些是我们不愿意见到的。监管层提出的‘完善对衍生品、融资融券等重点业务的监管制度’，也是对这方面的考量。”

新“国九条”中提到“集中整治私募基金领域突出风险隐患”。近期，各地监管机构动作频频。4月2日，厦门证监局下发了关于辖区私募机构2024年自查的通知，规模低于1000万元的私募以及量化交易成自查重点。4月3日西藏证监局发布通知称，为贯彻落实证监会关于建立“双随机”抽查机制的要求，2024年4月1日，西藏证监局随机抽取了10家私募投资基金管理机构，纳入2024年现场检查计划，同时随机抽取了现场检查执法人员。

4月10日，大连证监局也发布公告称，新增了14家被中基协注销私募基金管理人登记但未注销工商登记、未变更经营范围机构名单。大连证监局还着重提示，公示名单内的机构不再具有私募基金管理人资格，不得继续经营私募基金相关业务。

“未来权益类杠杆产品的发行和运行必然迎来一波大的洗牌，相关机构必须重视自身的资质建设和合规能力，加强自身风险意识。严监管态势下，私募将面临阶段性转型，降低宽基产品募集规划，加强投研和风控升级，进一步创新产品，降低杠杆，提高适应能力。”宝晓辉说。