□本報記者 朱涵

今年以來A股市場大幅波動，私募基金行業的募資端和投資端出現了兩種極端情況：募資端“剛兌”苗頭顯現，投資端策略則卸下“盔甲”大膽謀求高收益。二級市場的投資者面對當下“資產荒”的局面，疊加資金成本的壓力，一邊覺得“無資產可投”，一邊選擇了“大冒險”。

募資端轉型

募資端的“剛兌”動作，伴隨着A股市場的波動預期，從“幕後”搬到了“前臺”，成爲管理人募資的“利器”。近期，在一場私募公司春季策略會上，面對上市公司投資代表提出的問題，私募公司合夥人指着PPT上另一家上市公司的專戶產品圖片，有意無意地暗示說：“上市公司投資收益要求也不高，只有2%到3%的要求，爲什麼能在我們這裏成立好幾個專戶產品？因爲我們有業績保證啊。”

新入職這傢俬募公司的銷售人員小王（化名）告訴中國證券報記者，類似專戶產品大概是通過簽訂一些三方協議，或者通過公司出錢作爲劣後資金對產品進行結構化，可以做到保本保收益的合同結構，“大約能保到6%左右的收益”。這也是小王帶着資方，跳槽到這傢俬募公司的原因。近期，另一家滬上大型私募的銷售人員也在某微信羣裏公開發布：“目前策略還缺一個億的資金，保本保收益，有合作歡迎聯繫。”

募資端的收益壓力很快傳導至投資端。2023年小微盤股走勢火熱，持有一籃子小微盤股，用IM（中證1000股指期貨）做對沖的中性策略加3倍槓桿的DMA產品盛極一時。如今DMA浪潮褪去，槓桿指增熱潮隨之出現。主流1.6倍槓桿的槓桿指增產品底層資產即爲一籃子股票，相較DMA產品的底層資產，槓桿指增等於卸下了對沖端的“盔甲”。 

在謀求高收益的“大冒險”路上，二級私募市場如今顯得更“鬆弛”。“在市場波動和不確定性增加的情況下，不管是投資者，還是資金管理方，他們都會尋求更多元的投資策略來實現收益目標，總比空耗要好。”暢力資產董事長寶曉輝向中國證券報記者表示。

中基協數據顯示，2024年1月、2月，新備案私募證券投資基金數量分別是695只和457只，新備案規模也從1月的169.41億元降至2月的84.45億元。相較於2023年2月，私募證券投資基金新備案數量1877只，規模278.19億元，備案數量和規模降至冰點。“如今市場遇冷，監管趨嚴，二級募資難上加難。”滬上一家中型私募管理人表示。

2023年12月8日，證監會發布的《私募投資基金監督管理辦法（徵求意見稿）》對私募證券投資基金的實繳規模以及投資標的都做出了更嚴格規範的要求，6個月內實繳規模不得低於1000萬元，母基金實繳規模不得低於5000萬元。

“受政策監管影響，私募現在募資越來越有向‘B端’轉型的趨勢，更偏向於接券商自營、資管、上市公司以及國有企業的錢。”上述中型私募管理人說。

與此同時，上市公司、國企等成了市場資金的重要“蓄水池”。3月20日，中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈的新一期貸款市場報價利率（LPR）顯示，1年期LPR爲3.45%，5年期以上LPR爲3.95%，招聯首席研究員董希淼表示，LPR仍有進一步下行空間。此外，券商的大筆融資業務也在投向上市公司等實體企業，信貸投放“量增價減”，有券商人士表示，目前一些企業在券商的融資成本甚至低於3%。

在震盪市，大資金“求穩需求”強烈。以上市公司募集資金使用要求爲例，《上市公司監管指引第2號——上市公司募集資金管理和使用的監管要求（2022年修訂）》要求，暫時閒置的募集資金可進行現金管理，其投資的產品須符合兩個條件：一是結構性存款、大額存單等安全性高的保本型產品；二是流動性好，不得影響募集資金投資計劃正常進行。上市公司如今正逐漸變成爲二級私募基金的重要客戶。

新策略需求旺盛

“單一產品募集資金量門檻有所提高，這種壓力倒逼二級私募募資端轉型。”在上述中型私募管理人看來，“C端”的業務越來越難做，如今，面對大資金，私募管理人們普遍選擇“以量換價”。

“但真正做到保本是很難的，比如說是期貨公司，或者是一些客戶經理，他們自己發起的這個項目，給客戶虧了錢，那他們就要自己掏錢去補空。”上述中型私募管理人說。

他進一步表示：“現在二級私募還在大面積就產品淨值預警線、止損線進行下調，不論是主觀產品還是量化產品。”目前，市面上的二級私募基金產品淨值止損線大都在0.7元-0.8元，以近三年的行情來看，這樣的止損線很容易觸及。“當淨值觸及止損線之後，基本上就成爲殭屍產品，渠道爲了讓客戶未來有賺錢的機會，還是要配合管理人去做下調止損線這個事情，如果不下調止損線的話，一般對於殭屍產品，渠道都會要求管理人免去管理費。”

“購買單一產品持有不動就能賺錢的時代已經過去了，未來私募的財富管理將更偏向多策略化。”會世資產機構業務部總經理寇莎表示：“財富管理現在都有向資管轉型的趨勢，以前給客戶賣單一的私募產品，但單一的私募產品在這幾年爆雷很嚴重，所以財富端希望能夠不斷有新的策略加入。”

疊加近兩年行情遇冷，私募“去頭部化”效應不斷顯現。私募排排網數據顯示，截至2024年2月21日，百億級私募共計98家，這是時隔兩年多來，百億級私募數量首次跌破百家。自2021年11月以來，百億級私募數量始終維持在100家以上，最高時接近120家。新策略、高收益也成了財富管理端不斷擴充資管隊伍的有力途徑。

“大廠卷指增，小廠卷多空”，已成爲近年私募機構內卷趨勢。大廠在指增策略挖掘因子方面不斷投入，有百億級私募管理人直言，規模上到一定程度，挖掘因子以及硬件設備投入所帶來的邊際收益已經不足以覆蓋這部分的邊際成本。寇莎介紹：“多空策略是目前量化小廠快速上規模的重要途徑。”多空策略，即在持有股票多頭的同時採用股票空頭進行風險對沖的投資策略，降低整體基金的淨頭寸，分散系統性風險，相較於純多頭策略，股票多空策略雖然也是買賣股票，但實際操作層面複雜的多，買進和賣空需要同時進行交易，交易成本和交易風險也在不斷攀升。

“但這遠遠不夠。”寇莎稱，面對募資端“to B”的轉型，未來二級私募如果想要擴大規模，策略多元化的發展趨勢免不了。 

無論是大廠還是小廠，都在超額收益的花園裏不斷挖掘。DMA業務收緊之後，市場上又出現了槓桿指增產品，爲博收益，槓桿指增直接拿掉對沖端的“盔甲”，放大收益的同時也在擴大風險。據中國證券報記者獲取的一份私募槓桿指增產品報告來看，若以主流的1.6倍槓桿測算，假設槓桿後阿爾法收益爲16%，剔除2.4%的年化融資成本，預期收益能達到13.6%+1.6倍貝塔。

“在資產荒的市場裏面，策略有很明顯的網紅效應。”寇莎表示。業內策略多元化的發展趨勢與市場行情走向以及監管趨勢密切相關。私募排排網數據顯示，截至3月29日，有業績記錄的2280只指數增強產品，2月19日以來收益率均值爲11.84%，其中，2162只產品實現正收益，佔94.82%；同期其超額收益也由負轉正。

行業“大洗牌”

“槓桿指增的多頭成分是比較高的，這點和完全對沖差別比較大。從監管的要求來講，即使是對沖產品也不允許高槓杆，相對的槓桿指增是符合融資槓桿規定的。”資深市場人士申文冠表示。

而針對部分槓桿指增產品仍有融券做空機制，申文冠說：“融資規則一直是比較明確的，我們一直在奉行金融去槓桿、控制風險的理念，這是長期政策基調。至於近期對融券的控制，我認爲，融券在資本市場有一定的職能，有利於資源的分配。我們要堅持做的是完善融券業務的監管制度和加強融券業務的監管力度，過去融券業務並沒有對所有投資者提供完全公平的條件，並且出現了藉助融券繞道避開限售的行爲，這些是我們不願意見到的。監管層提出的‘完善對衍生品、融資融券等重點業務的監管制度’，也是對這方面的考量。”

新“國九條”中提到“集中整治私募基金領域突出風險隱患”。近期，各地監管機構動作頻頻。4月2日，廈門證監局下發了關於轄區私募機構2024年自查的通知，規模低於1000萬元的私募以及量化交易成自查重點。4月3日西藏證監局發佈通知稱，爲貫徹落實證監會關於建立“雙隨機”抽查機制的要求，2024年4月1日，西藏證監局隨機抽取了10傢俬募投資基金管理機構，納入2024年現場檢查計劃，同時隨機抽取了現場檢查執法人員。

4月10日，大連證監局也發佈公告稱，新增了14家被中基協註銷私募基金管理人登記但未註銷工商登記、未變更經營範圍機構名單。大連證監局還着重提示，公示名單內的機構不再具有私募基金管理人資格，不得繼續經營私募基金相關業務。

“未來權益類槓桿產品的發行和運行必然迎來一波大的洗牌，相關機構必須重視自身的資質建設和合規能力，加強自身風險意識。嚴監管態勢下，私募將面臨階段性轉型，降低寬基產品募集規劃，加強投研和風控升級，進一步創新產品，降低槓桿，提高適應能力。”寶曉輝說。